No cong 2020 by blue123

VIEWS: 195 PAGES: 37

nợ c�ng, public debt, nghi�n cứu h�

More Info
									Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM



NỢ CÔNG NĂM 2020
MỘT PHÂN TÍCH VỀ SỰ ỔN ĐỊNH CHO CÁC NỀN KINH TẾ DM VÀ EM




Khủng hoảng toàn cầu dẫn đến sự mở rộng tài khóa chưa từng thấy trước đây và
kéo dài. Việc làm sáng tỏ các vấn đề nghĩa vụ nợ phải trả của nợ công trở thành đề tài
thu hút nhiều sự chú ý. Trong bài nghiên cứu này chúng tôi phân tích sự ổn định của nợ
công ở cả các nền kinh tế phát triển và các nền kinh tế mới nổi. Bộ mẫu của chúng tôi bao
gồm 38 quốc gia, 21 thị trường mới nổi (EMs) và 17 thị trường phát triển (DMs), chiếm
85% GDP thế giới.

Vấn đề tài trợ công trở nên rủi ro trước các bất ổn trong nợ của các nước DMs và
cả các nước EMs. Sự ổn định của nợ ở các quốc gia không chỉ đơn thuần là sự thiếu
vắng các vụ vỡ nợ của chính phủ. Ổn định nợ ở đây được hiểu kèm theo giả định không
có sự điều chỉnh lớn đối với các khoản thu nhập và/hoặc các khoản chi tiêu cũng như
chính phủ không phải gia tăng nghĩa vụ nợ vĩnh viễn.
Vào thời điểm này, việc ổn định nợ công là vấn đề chính của các nước DMs. Có ít
nhất một nửa các nước DMs trong bộ mẫu của chúng tôi sẽ phải tiến hành các chính sách
tài khóa nghiêm ngặt trong vòng vài năm tới để ngăn chặn tỷ lệ nợ công trên GDP cao có
thể gia tăng đáng kể trong tương lai. Tuy nhiên, một sự điều chỉnh lớn trong chính sách
tài khóa có thể không khả thi ở ngắn hạn và vì thế nợ công có vẻ sẽ tăng trưởng hơn trong
tương lai.

 rong kịch bản đường g c của ch ng tôi, tỷ lệ nợ công trên GDP của các thị trường
phát triển được dự báo từ mức hơn 100% ở năm 2010 sẽ tăng cao đến 133% vào
năm 2020 . Ngược lại gần như tất cả các nước thị trường mới nổi mà chúng tôi quan sát
bao gồm cả những nền kinh tế lớn, đều có vị thế thuận lợi để ổn định và thậm chí tăng
trưởng nhanh mà không cần đến sự điều chỉnh nào trong chính sách tài khóa.
                                             1
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


Việc cải thiện thể chế ở các nước DMs có thể giúp các nước này duy trì uy tín tài chính
của quốc gia. Để đối đầu với các thách thức tài khóa, chính phủ các nước có thể đưa ra
các mức giới hạn nợ quốc gia hiệu quả hơn, tương tự như các nước EMs trước đây đã
thực hiện và cho kết quả tốt. Vài cải cách thể chế có thể giúp cách ly chính sách tài khóa
ra khỏi các áp lực chính trị và theo sát kỳ vọng của thị trường tài chính.




                                              2
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM



                                                          MỤC LỤC
                                                                                                                                    Trang
1. Giới thiệu ....................................................................................................................... 4
2. Cán cân tài khóa xấu đi – một kết quả không mong muốn của cuộc khủng hoảng toàn
     cầu .................................................................................................................................. 6
3. Nghiên cứu các kịch bản nợ công .................................................................................. 8
     (1) Kịch bản đường gốc: Các giả định vĩ mô ............................................................... 13
     1. Tăng trưởng GDP thực (% p.a) .............................................................................. 14
     2. Lãi suất thực (% p.a) .............................................................................................. 14
     3. Cán cân cơ bản (%GDP) ........................................................................................ 15

     Dự báo đường ranh giới tỷ lệ nợ công/GDP ................................................................ 16

     (2) Kịch bản cú sốc ...................................................................................................... 16
     a)   Kịch bản cú sốc tăng trưởng của GDP thực ........................................................... 17
     b)   Kịch bản cú sốc tỉ lệ lãi suất thực .......................................................................... 18
     c)   Kịch bản cú sốc cán cân cơ bản ............................................................................. 19
     d)   Kịch bản cú sốc kết hợp ........................................................................................ 19
     Cái nhìn xa hơn vào năm 2020 ,các mẫu ma trận nợ DM/EM ................................... 20
4. Cần bao nhiêu cho hoạt động tài chính ........................................................................ 24
     (1) Tín nhiệm vào sự hoàn trả tài chính : mức nợ ổn định.......................................... 26

     (2) Mức nợ thấp trước khủng hoảng. ......................................................................... 26

     (3) Hạ thấp mức dư nợ để đạt được một tỷ lệ đòn bẩy phù hợp .................................. 28

     (4) Các tác động có thể có của chính sách: tại sao phải nghiên cứu vấn đề nợ mục tiêu

........................................................................................................................................... 30

     (2) Kết luận .................................................................................................................. 32
     (3) Phụ lục .................................................................................................................... 35




                                                                     3
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM




                                   1.      Phần giới thiệu
                                   Khủng hoảng toàn cầu là nguyên nhân của sự suy
                                   giảm hiệu quả của chính sách tài khóa chưa từng thấy
                                   trước đây, điều này đã đưa các nước trên thế giới đến
                                   những thách thức nghiêm trọng. Ở nhiều nước phát
                                   triển (DMs) cũng như một số ít các nước mới nổi
                                   (EMs), vấn đề tài trợ công trở nên rủi ro hơn, ít nhất là
                                   trở nên ngày càng bất ổn. Định nghĩa chung về sự ổn
                                   định nợ không chỉ dừng lại ở khía cạnh không xảy ra
                                   khả năng vỡ nợ của chính phủ các nước theo luật định.
                                   Kết quả là, sự ổn định nợ công được định nghĩa như là
                                   năng lực đáp ứng các nghĩa vụ nợ phải trả của các
                                   chính phủ mà không có sự điều chỉnh lớn đối với
                                   doanh thu và/hoặc các khoản chi và không có sự gia
                                   tăng liên tục trong tỷ lệ nợ trên GDP. Vì thế, định
                                   nghĩa này thích hợp cả trên khía cạnh năng lực chi trả
                                   nợ của các quốc gia và cả trên khía cạnh sẵn lòng chi
                                   trả các khoản nợ của các quốc gia này.
                                   Thị trường tài chính bắt đầu định giá lại rủi ro của trái
                                   phiếu chính phủ, đặc biệt ở những nước phải đối mặt
                                   với những vấn đề tài khóa nghiêm trọng. Ví dụ như
                                   chênh lệch trái phiếu chính phủ ở các nước EMU như
                                   Hi Lạp, Bồ Đào Nha, Tây Ban Nha và Ireland tăng
                                   nhanh chóng kề từ năm 2008 (xem hình 1). Thị trường
                                   tài chính trở nên ngày càng quan tâm đến chính sách
                                   tài khóa của nhiều nước phát triển trong vòng hai
                                   tháng trở lại đây, được thể hiện trong sự tái mở rộng


                                             4
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


chênh lệch CDS ở các nước DMs (xem hình 2). Thú vị thay, chênh lệch CDS ở các nước
EMs hầu như quay về mức trước khủng hoảng, điều này cho thấy các nhà điều hành
chính sách tài khóa ở các nước EMs đã dự báo tốt các cơn bão trên thị trường tài chính
(xem hình 3). Hai xu hướng đối nghịch nhau cho chúng tôi cái nhìn cận cảnh về tình hình
ổn định nợ công cả ở các nước DMs và EMs. Bộ mẫu của chúng tôi bao gồm 38 nước (17
nước DMs và 21 nước EMs, bao gồm các nước G7 và các nước G20 trừ Ả Rập Saudi),
chiếm 85% GDP thế giới.
Cấu trúc bài nghiên cứu của chúng tôi như sau. Trong phần 2 chúng tôi làm sáng tỏ tốc
độ và mức độ suy giảm trong tài trợ công (deterioration in public finances) ở các nước
DMs và EMs. Trong phần 3 chúng tôi đo lường chính xác các mức nợ công có khả năng
xảy ra (từ năm 2010 đến 2020) trong kịch bản đường gốc cũng như trong kịch bản cú sốc.
Trong ba kịch bản đầu tiên, chúng tôi xem xét các cú sốc đối nghịch riêng lẻ là cú sốc tỷ
lệ tăng trưởng thực, cú sốc lãi suất thực và cú sốc cán cân cơ bản được hiểu là cán cân
trước thanh toán lãi ròng. Kịch bản cú sốc thứ tư dựa trên sự kết hợp hoặc cú sốc đa biến
trong đó ba biến tác động cùng một lúc. Trong kịch bản đường gốc, chúng tôi giả định
chỉ cải thiện tài khóa đều đặn trong vòng hai năm tới và tiến hành các điều chỉnh nghiêm
ngặt trong chính sách tài khóa. Trong phần 4, chúng tôi cố gắng đo lường tác động đòi
hỏi của chính sách tài khóa nhằm (a) ngăn chặn sự gia tăng nợ công từ mức nợ năm 2010,
(b) tỷ lệ nợ công trên GDP thấp hơn trở về mức nợ năm 2007 hoặc dãy nợ an toàn cho
phép. Phần 5 là phần kết luận.

2. Cán cân tài khoá xấu đi – một kết quả không mong mu n của cuộc khủng hoảng
   toàn cầu

    Hầu hết các nhà kinh tế học, chính trị gia và các tổ chức tài chính quốc tế đã kêu gọi
cho chính sách mở rộng tiền tệ và tài khóa để giảm thiểu các tác động tiêu cực của cuộc
khủng hoảng toàn cầu. Cho đến nay, các hành động theo sau các chính sách dứt khoát và
có hệ thống đã ngăn chặn thành công một sự đổ vỡ của hệ thống tài chính thế giới và nền
kinh tế toàn cầu.



                                             5
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


                                           Gần như tất cả các thị trường phát triển lớn cũng như
                                           một số thị trường mới nổi đều theo đuổi các chính sách
                                           tài khóa phản chu kỳ, hoặc là thông qua cơ chế ổn định
                                           tự động hoặc là thông qua các gói kích thích tài chính
                                           linh hoạt1. Kết quả dẫn đến các tài khoản tài khóa đã
                                           xấu đi đáng kể từ năm 2007 không chỉ ở các thị trường
                                           phát triển mà còn ở thị trường mới nổi mặc dù ở một
                                           mức độ ít hơn (xem Hình 4). Tài khoản tài khóa đã trở
                                           nên đặc biệt khó khăn trong thị trường phát triển do
                                           bong bóng nhà đất bùng nổ cũng như tình hình ở các
                                           nước có gánh nặng nợ cao trước khủng hoảng. Trước
                                           đây, thâm hụt tài khóa đã làm mở rộng một lượng GDP
                                           bình quân2 5% GDP giữa 2007-09, ít hơn 3% trong giai
                                           đoạn 2000-06 và được dự báo sẽ tăng lên đến gần 9%
                                           trong năm nay. Ngược lại, tổng thâm hụt tài khóa ở các
                                           thị trường mới nổi vẫn không thay đổi đáng kể, chỉ vào

                                           khoảng 2% GDP năm 2007-09 so với năm 2000-06.
                                           Tuy nhiên, việc thâm hụt này sẽ được mở rộng đến
                                           khoảng 4% GDP trong năm 2010.

                                           Về tỷ lệ nợ công trên GDP tính theo GDP có trọng số ở
                                           các thị trường phát triển và các thị trường mới nổi, rõ
                                           ràng là nhiều chính phủ ở các thị trường phát triển đã di
                                           chuyển vào khu vực chưa được khám phá trong vài
                                           năm qua. Trong khi tỷ lệ nợ công trên GDP theo GDP

1
     Xem Lanzeni,Maria Laura và Veronica Valles (2009) cũng như OECD (2009)



2
    Dùng GDP USD danh nghĩa dựa trên chỉ số giá ppp.


                                                       6
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


có trọng số ở các thị trường mới nổi (EMs) tăng lên khoảng 44% GDP trong năm 2009 so
với chỉ 35% trong năm 2006, việc phát triển thị trường khiến tỷ lệ nợ tăng vọt lên
khoảng 95% GDP từ mức dưới 80%. Ngày nay, hầu hết các thị trường mới nổi vẫn duy
trì việc quản lý nợ công ở mức tương đối. Tỷ lệ nợ công trên GDP hiện hành ở các nước
EM thì thấp hơn so với những năm cuối thập niên 1990 ở mức 55% GDP. Trái ngược với
các thị trường mới nổi, tỷ lệ nợ công trên GDP của các nước DM hiện nay là cao hơn so
với những năm cuối của thập niên 1990 xét trên cả GDP không có trọng số cũng như
GDP có trọng số (xem Hình 5). Bước sang một thế kỷ khi mà tài chính công trở nên xấu
đi ở một vài nước lớn DM, cần nhấn mạnh rằng tồn tại một sự gia tăng trong chênh lệch
giữa tỷ lệ nợ công trên GDP tính theo GDP không có trọng số và có trọng số. Trong khi
đó, tồn tại một sự thu hẹp trong chênh lệch giữa tỷ lệ nợ công trên GDP tính theo GDP
không có trọng số và GDP có trọng số ở các nước EM, điều đó chỉ ra rằng không có một
nước lớn EM nào có áp lực nợ công lớn hơn đáng kể so với mức trung bình của các nước
EM khác.




                                             7
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


                                    Các phát hiện trước đây chỉ ra rằng rủi ro fat tail
                                    trong tài chính công, được đo bằng quy mô tương đối
                                    của một nền kinh tế, hiện nay rủi ro này tập trung cao
                                    độ trong một nền kinh tế phát triển. Theo phân tích
                                    nợ mục tiêu của chúng tôi trong phần bốn (Ireland,
                                    Đức, Anh, Mỹ, Pháp, Bồ Đào Nha, Hy Lạp, Italy và
                                    Nhật Bản), 9 nước DM phải đối mặt với nhu cầu ổn
                                    định nợ, chiếm khoảng 85% trong tổng GDP của
                                    mẫu các thi trường phát triển (DM). Tuy nhiên, đối
với các thị trường mới nổi (EM), cả những nước có nhu cầu ổn định nợ dễ nhận thấy
(Cộng hòa Séc, Hungary, Romania và Ba Lan) và những nước đã và đang có những nỗ
lực để làm giảm mức nợ công cao (ví dụ như Thổ Nhĩ Kỳ, Brazil, Ấn Độ) chỉ chiếm
khoảng 29,8% tổng GDP trong mẫu các nước EM. Các số liệu thống kê về các mẫu phân
phối nợ (dựa trên tỷ lệ nợ công trên GDP) thì có cùng quan điểm với nhau. Trong khi
mẫu các thị trường phát triển của chúng tôi có một độ nhọn là 4.6 thì đối với các thị
                                     trường mới nổi, độ nhọn chỉ là 2,8 . Một độ nhọn cao
                                     hơn cho thấy đa số các nước có tỷ lệ nợ trên GDP
                                     cao hơn mức trung bình. Hơn nữa, các phân phối nợ
                                     còn lệch khỏi mức trung bình nhiều hơn ở các nước
                                     DM so với mẫu các nước EM . Trong khi đó, phân
                                     phối nợ của mẫu các nước DM có độ lệch là 1, mẫu
                                     các nước EM có độ lệch vào khoảng 0,4 và tiến dần
                                     về 0. Do đó, phần đuôi phải của phân phối nợ cho
                                     thấy tỷ lệ nợ trên GDP cao khi tính theo số tuyệt đối
                                     và tương đối thì cao hơn ở mẫu các nước DM so với
                                     mẫu các nước EM (xem hình 6) .

                                     3.      Phân tích kịch bản nợ công



                                             8
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


Các kịch bản phân tích sau chỉ dựa trên các số liệu về tỷ lệ nợ công trên GDP 3. Vì thế,
chúng tôi không tính các khoản tài sản/ nợ phải trả thuần của chính phủ liên bang vào tài
khoản và cũng không xem xét đến các vấn đề cho vay và đi vay nợ quốc tế. Hơn nữa,
việc tập trung vào các tỷ lệ nợ công như là một tỷ lệ phần trăm của GDP là phương pháp
thông thường quốc tế. Chúng tôi tập trung vào tỷ lệ nợ được ước tính như tỷ lệ phần trăm
trong GDP theo phương pháp tính thong thường của quốc tế. Chúng ta sử dụng khái niệm
này mặc dù khác mẫu số đó có thể là một ủy quyền tốt hơn cho các cơ sở tính thuế của
được định trên 1 nước cũng khả thi (ví dụ như Tổng thu nhập quốc gia hay Tổng thu nhập
sau thuế của quốc gia đó). Sự khác biệt giữa GDP và các chỉ tiêu khả thi khác mà hầu hết
bị ảnh hưởng bởi các khoản chi trả bởi những người nhập cư, các khoản nhận và tài trợ
trong chương trình viện trợ quốc tế cũng như là các khoản vay và đi vay ròng của một
quốc gia. Chúng tôi quan tâm đến số liệu về nợ của quốc gia vì các số liệu nợ và tài khóa
không nhất thiết phải so sánh được giữa các quốc gia một cách tuyệt đối do tiêu chuẩn so
sánh là khác nhau giữa các nước. Hơn nữa, chúng tôi không xem xét đến các khoản nợ
tiềm tàng có thể phát sinh từ các khoản đảm bảo của chính phủ cho ngân hàng và các
công ty đại chúng khác.

Hơn nữa, chúng tôi không đưa cấu trúc nợ công vào trong tài khoản, tức là chúng tôi
không xem xét đến sự khác biệt giữa những người nắm giữ các khoản nợ (người thường
trú và người tạm trú), đồng tiền định danh (nội tệ và ngoại tệ), kỳ hạn thanh toán (ngắn,
trung và dài hạn) và các công cụ (hoán đổi lãi suất cố định-thả nổi). Không thể nói rằng
các nhân tố vừa được liệt kê ở trên là tất cả các nhân tố tác động đến khả năng vay nợ của
chính phủ trên thị trường vốn. Thêm vào đó, các nhân tố ở trên cũng được dùng để xác
định tính dễ tổn thương của bảng cân đối kế toán được công bố rộng rãi trước các cú sốc
bất lợi như lãi suất tăng cao, biến động tiền tệ hoặc sự đảo chiều của dòng vốn. Vì thế,
một mặt các quốc gia có nghĩa vụ nợ thấp nhưng cấu trúc nợ lại có rủi ro cao (chẳng hạn

3
 Gần đây IMF (2009 ,2010c) và OECD (2009)dự báo tỷ lệ nợ công /GDP cho một số nước DM và EM được lựa
chọn tương ứng vào năm 2014 và 2017.




                                                   9
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


                                kỳ hạn của nợ ngắn, nợ vay từ hoán đổi FX, các khoản chi
                                trả lãi suất thả nổi, các chứng khoán nợ được nắm giữ bởi
                                phần lớn những người tạm trú) có thể lâm vào tình trạng
                                căng thẳng một cách nhanh chóng cũng tương đương với
                                chính sách tài khóa không sử dụng được nợ nếu thị trường
                                tài chính đột ngột trở nên xấu đi. Mặt khác, các nước vay
                                nợ thấp với cấu trúc nợ an toàn hơn (nợ có kỳ hạn dài, các
                                khoản chi trả cố định và các chứng khoán nợ được nắm
                                giữ bởi phần lớn những người thường trú) tạo ra nhiều cơ
hội cho chính phủ lựa chọn các chính sách tài khóa linh hoạt trong suốt thời kỳ xảy ra các
căng thẳng tài chính vì vẫn có thể vay mượn với mức lãi suất thấp trog khoảng thời gian
này. Mặc dù, cấu trúc của nợ công là quan trọng trong việc phân tích tính ổn định của nợ
nhưng việc xem xét từng trường hợp vay nợ trong một bộ dữ liệu lớn về nợ chắc chắn sẽ
làm tăng tính phức tạp khi xem xét vấn đề này. Vì vậy, chúng tôi giới hạn việc phân tích
tính ổn định của nợ trong phạm vi đơn giản và có thể mô hình hóa. (xem thông tin trong
bảng 1 phần phụ lục). Tuy nhiên, phạm nghiên cứu của chúng tôi vẫn có thể tìm ra được
các chỉ dẫn và/hoặc tốc độ bất ổn trong nợ của quốc gia (tăng hoặc giảm) dưới các kịch
bản vĩ mô khác nhau.

Trong phần này chúng tôi xem xét đến các kết quả có thể xảy ra đối với nợ công ở các
                                  nước phát triển và không các nước mới nổi trong giai
                                  đoạn từ 2010 đến 2020. Trong kịch bản đường gốc
                                  (baseline scenario) chúng tôi xem xét đến các kết quả
                                  có thể xảy ra của tỷ lệ nợ công trên GDP trong 10 năm
                                  tới với giả định không xảy các thay đổi ngoài dự tính
                                  trong chính sách tài khóa có tác động đến nền kinh tế
                                  hay/hoặc các cú sốc bất lợi chủ yếu trong nền kinh tế.




                                             10
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


                                          Khi những bất ổn trong kinh tế và/hay tài chính xảy ra 4,
                                          chúng ta cũng tiếp cận vấn đề nợ công dưới bốn kịch
                                          bản cú sốc (shock scenarios). Chính xác là, chúng ta
                                          xem xét (a) một cú sốc tăng trưởng GDP thực, (b) một
                                          cú sốc lãi suất thực, (c) cú sốc cán cân cơ bản, và cuối
                                          cùng (d) một cú sốc kết hợp những tác động bất lợi của
                                          cả ba biến trên . Kịch bản (a) có thể hiểu như là kịch bản
                                          tăng trưởng thấp mà trong đó các hoạt động kinh tế bị
                                          hạn chế mạnh mẽ bởi hàng loạt các yếu tố, bao gồm tác
động giảm cầu trong khu vực tư nhân, vay nợ quá mức của chính phủ, các tranh chấp
thương mại quốc tế, giá cả trên thị trường hàng hóa cao, và/hay những vấn đề không thể
giải quyết được liên quan đến việc gia tăng độ tuổi trung bình của dân số (chủ yếu xảy ra
ở các nước phát triển ). Hơn thế nữa, cú sốc (a) mô tả rủi ro suy thoái quay trở lại. Cú sốc
(b) mô tả một thế giới mà ở đó các nhà đầu tư ngày càng trở nên lo lắng hơn về sự gia
tăng đột biến của nợ công và viễn cảnh lạm phát và do đó họ đòi hỏi một mức lãi suất cao
hơn. Việc gia tăng lãi suất tạo áp lực đối với các chính phủ có tài khoản cấu trúc tài khóa
dễ tổn thương (weak structeral fiscal accounts). Đặc biệt, các nước này có tỷ lệ các khoản
thanh toán lãi ròng chiếm một tỷ trọng lớn trên GDP lớn (xem hình 7). Kịch bản (c) xem
xét các bất ổn kéo dài trong vấn đề tài trợ công khi chính phủ trợ giúp ngày càng cao cho
khu vực tài chính, bùng nổ thuế thu nhập hoặc các khoản chi bất thường lên các chương
trình an sinh xã hội. Nói chung, có thể sẽ thực tế hơn khi giả định bất kỳ một cú sốc nào
cũng đều bị tác động bởi cả ba nhân tố (tăng trưởng, lãi suất, cán cân cơ bản) trong cùng
một khoảng thời gian. Để xem xét tình huống này, chúng tôi xây dựng một kịch bản kết
hợp (d). Tuy nhiên, cú sốc bị tác động đồng thời bởi cả ba biến hữu dụng trong việc gợi
ra những yếu kém của từng quốc gia cụ thể.



4
  Tháng 1, IMF phát triển tầm nhìn về phát triển kinh tế nhưng tập trung vào rủi roc ho sự bến vững tài chính đã duy
trì ở mức cao. Hơn thế nữa, IMF cảnh báo rằng những thất bại nghiêm trọng trong tài khoản tài khóa có thể gây ra
những bất ổn tài chính mới và chí phí vay tăng cao. Xem IMF (2010a) và (2010b).


                                                        11
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


   (1) Kịch bản đường gốc
       Các giả định vĩ mô
       Các kịch bản của chúng tôi trình bày sự biến động của các khoản nợ công có thể
có trong khoảng thời gian từ năm 2010 đến 2020. Ba biến (1) tăng trưởng GDP thực, (2)
lãi suất thực và những cán cân cơ bản (pb) được sử dụng như các nhân tố đầu vào. Chuỗi
thời gian lịch sử và những dự báo ngắn hạn cho các biến có liên quan được lấy từ nguồn
dữ liệu ở bảng phụ lục 2.
     1-   ăng trưởng GDP thực (% p.a)
          Giai đoạn 2010-2014 chúng ta sử dụng những dự báo về GDP thực của IMF
(World Economic Outlook Database, tháng 10/2009). Cho giai đoạn 2015-2020, GDP
thực được giả định tặng trưởng theo tỷ lệ dự báo của IMF 2014. Những trường hợp ngoại
lệ là Trung Quốc, Mexico, Thổ Nhĩ Kỳ nơi mà chúng ta kỳ vọng tỷ lệ thấp hơn hoặc cao
hơn thế. Giả định của chúng tôi về tăng trưởng thực trong trung hạn là các đường trung
bình được tính từ dữ liệu quá khứ của tăng trưởng thực từ 2000-2009 đối với DMs và
                                      2005-2009 đối với EMs (xem biểu đồ 8).
                                           2-       Lãi suất thực (% p.a)
                                      Việc tính toán lãi suất thực trung bình dùng để ước
                                      lượng các khoản chi trả lãi cho các khoản nợ công
                                      rất khó khăn. Do có sự khác nhau trong kỳ hạn
                                      thanh toán, đồng tiền định danh, các khoản chi trả
                                      lãi vay, không có một mức lãi suất đại diện cho các
                                      chi phí vay mượn của chính phủ. Chúng tôi ước
                                      lượng mức lãi suất tương đương thông qua chuỗi lãi
                                      suất trái phiếu chính phủ đã điều chỉnh theo CPI, sử




                                             12
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


dụng riêng các dự báo của chúng tôi (thông tin tính toán lãi suất thực của chúng tôi được
trình bày trong bảng phụ lục 2)5. Lãi suất thực trong nhiều năm được duy trì ở mức khá
thấp do sự dư thừa thanh khoản toàn cầu và thặng dư tiết kiệm của các nước mới nổi lớn 6.
Hơn nữa, đối phó với sự quay trở lại của suy thoái toàn cầu và việc cắt giảm lãi suất của
ngân hàng trung ương, lãi suất thực âm ở nhiều nước năm 2008. Hơn nữa, lãi suất thực ở
một số nước mới nổi thấp trong dài hạn hay thậm chí âm trong nhiều năm, điều này là do
mất cân bằng cấu trúc trong đầu tư và tiết kiệm nội địa (xem hình 10)7. Nhìn chung, lãi
suất thực tăng nhẹ trong vài năm tới và giữ ở mức hợp lý trên mức trung bình của quá
khứ trong thời gian tiếp theo đó (xem hình 9)8.
         3- Cán cân cơ bản (%GDP)
              Trong kịch bản đường gốc chúng tôi giả định các chính sách tài khóa thống nhất
sẽ không xảy ra trước năm 2011 và sẽ chỉ được điều chỉnh từ từ sau thời điểm này. (xem
hình 11). Vì thế, chúng tôi loại ra những điều chỉnh tài khóa sớm hơn dự định và đáng kể
mà có thể không khả thi khi xem xét từ góc độ xã hội và chính trị.
Đường g c của dự báo nợ công trên GDP
Nợ công dựa trên GDP có trọng số ở các nước DMs tiếp tục tăng đáng kể lên 133% GDP
năm 2020 (từ mức 102% năm 2010), dựa theo kết quả dự báo của đường gốc. Tại các
nước EM ,tỷ lệ nợ /GDP sẽ giảm xuống 35% ,từ khoảng 46% năm 2010 (xem biểu đồ
14). Xem xét trường hợp từng nước cụ thể thuộc các nước EMs , như Nhật Bản ,Greece,
US, Potugal, Ý, UK, Ireland, và Pháp có thể có tỷ lệ nợ trên 100% vào năm 2020. Đáng


5
  Trong phần IV báo cáo của IMF sử dụng tỷ lệ chi trả lãi ròng hàng năm trên mức nợ công của năm trước đó
.Nhưng khi lạm phát giảm , sự đolường này thường cho ra kết quả tỷ lệ lãi suất âm, nó có thể là quan sát của chúng
tôi không phải là một giả định ban đầu phù hợp cho 10 năm tới.
6
    Xem Becker ,Sebastian (2009).Trang 6.
7
    Xem Deutsche Bundesbank (2001).
8
 Với các nước DM chúng tôi sử dụng trung bình quá khứ 10 năm (2000-09). Các nước EM chúng tôi sử dụng trung
bình quá khứ 5 năm (2005-09) bởi vì những nền kinh tế này đã trải qua sự tiến bộ đáng kể gấp 2 năm trong quá khứ
.Do đó ,dùng trung bình 10 năm có thể không phù hợp để diễn tả điều kiện cấu trúc vĩ mô trong những quốc gia này.




                                                        13
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


chú ý, Ý là nước duy nhất trong nhóm này có tỷ lệ nợ xem ra được duy trì ở mức cao hơn
hoặc thấp tỷ lệ nợ/GDP ở hiện tại. Tại Australia, Đan Mạch, Thụy Sĩ và Belgium, tỷ lệ
nợ/GDP được dự báo sụt giảm (xem biểu đồ 12).

                                        Tại các nước EM, 16 trong số 21 quốc gia ,nợ
                                        công có thể sụt giảm trong giai đoạn 2011-2020
                                        (xem biểu đồ 13).Điều này cho thấy đa số các
                                        quốc gia EM sẽ không phải bắt buộc cắt giảm chi
                                        tiêu và /hay gia tăng đáng kể trong thuế. Chỉ 5
                                        quốc gia (Romania, Cộng hòa Séc, Thổ Nhĩ Kỳ,
                                        Phần Lan và Hungary) sự điều chỉnh tài khóa là
                                        cần thiết nhằm mục đích tránh sự tăng lên trong
                                        gánh nặng nợ công giai đoạn giữa 2010 và 2020.
                                        Tóm lại kịch bản đường gốc của chúng tôi gợi ý
                                        rằng các vấn đề bất ổn của nợ công, mà được nhận
                                        diện như là các vấn đề thường xảy ra đối với các

                                        nước EM9, thì giờ đây lại đang trở thành vấn đề
                                        đối với các nước DM và không chỉ các quốc gia
                                        nhỏ (Hi Lạp, Bồ Đào Nha, Ireland) mà còn là vấn
                                        đề cho các nền kinh tế lớn như Nhật Bản, Mỹ và
                                        Anh (xem hình 15). Dự báo nợ cho từng quốc gia
                                        riêng lẻ được trình bày trong bảng phụ lục 1.


                                           (2) Kịch bản c s c
                                        Nền kinh tế toàn cầu sẽ vẫn đối mặt với rủi ro
                                        nghiêm trọng Không nên bỏ qua các tác động phản

9
    Xem IMF (2003).




                                             14
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


hồi ở hiện tại được dẫn dắt bởi các chính sách tiền tệ bất thường và các kích thích tài
khóa diễn ra trước đó. Vì thế chúng tôi trình bày hướng đi của nợ các cú sốc nợ công
trong bốn kịch bản cú sốc khác nhau cú sốc tăng trưởng GDP thực (a); cú sốc lãi suất
thực (b); cú sốc cán cân cơ bản (c); cú sốc kết hợp hay kịch bản cú sốc đa biến (d). Cú
sốc tỷ lệ tăng trưởng GDP thực được tính toán như kịch bản đường gốc với độ lệch chuẩn
dự báo -0.5%10. Giả định này tương tự được ứng dụng cho cán cân cơ bản (dấu âm) cũng
như lãi suất thực (dấu dương). Cú sốc kết hợp được tính toán như các dự báo đường gốc,
trừ (cho cán cân cơ bản và tăng trưởng thực), cộng (cho lãi suất thực) 0.25% khi tính độ
lệch chuẩn. Các cú sốc được giả định sẽ tồn tại suốt thời kỳ từ năm 2010 đến 2020. Giả
định của các cú sốc tăng trưởng thực, cán cân cơ bản và lãi suất thực được trình bày trong
hình 18,19,20. Nói chung, các phương pháp đo lường sử dụng trong các kịch bản cú sốc
của chúng tôi thì được mở rộng từ các phương pháp được đề cập trong tạp chí thứ IV của
IMF về vấn đề bất ổn của nợ công11. Một cách toàn diện, chúng tôi trình bày dự báo cho
cổ phiếu nợ trong các kịch bản cú sốc với độ lệch chuẩn là 1 (trường hợp đơn biến) và
0.5 (trường hợp đa biến). Giả định của tất cả các cú sốc (là độ lệch chuẩn của tăng trưởng
thực, lãi suất thực và cán cân cơ bản cho từng quốc gia cụ thể) cũng như các kết quả của
tất cả kịch bản nợ trên GDP được trình bày trong bảng phụ lục 1.


      a) Kịch bản c s c tăng trưởng của GDP thực. Chúng tôi giả định tăng trưởng
          yếu hơn trong thời gian dài đối với kịch bản đường gốc. Tăng trưởng yếu hơn do
          bởi nhiều lý do. Đầu tiên, khi không còn các chính sách tiền tệ và kích thích tài
          khóa có thể dẫn đến sự quay trở lại của suy thoái vì cầu trong khu vực tư nhân có
          thể không đủ bù đắp cho khoảng trống từ sự sụt giảm sản lượng tiềm năng. Hơn
          nữa, việc vay nợ quá mức của chính phủ, các tranh chấp thương mại quốc tế, giá

10
  Các nước DM chúng tôi sử dụng độ lệch chuẩn quá khứ 10 năm (2000-09) ,các nước EM chúng tôi sử dụng độ
lệch chuẩn quá khứ là 5 năm (2005-09).
11
  IMF giả định sự biến đổi cố định theo độ lệch so với đường ranh giới dự báo bằng nửa độ lệch chuẩn của cúa sốc
đơn biến và bằng một phần tư độ lệch chuẩn kịch bản cú sốc đa biến.




                                                       15
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


        hàng hóa ở mức cao, và/hoặc các vấn đề nan giải liên quan đến tuổi dân số có thể
        tác động tỷ lệ tăng trưởng kỳ vọng trong trung hạn. Kết quả là nợ công ở các
        nước EM tính theo GDP trung bình có trọng số đạt mức 40% GDP năm 2020 (so
        với 35% trong kịch bản đường gốc và 46% ở hiện tại), nợ các nước DM tăng lên
        150% GDP (so với mức 133% của kịch bản đường gốc và 102% ở hiện tại).
     b) Kịch bản c s c t lệ l i suất. Vì chúng tôi giả định rằng chính phủ sẽ chỉ cải
        thiện vấn đề tài trợ công của họ đều đặn




       theo thời gian, chính phủ sẽ phải phát hành một lượng nợ lớn. May mắn thay, con
       số về khối lượng nợ phát hành chưa dẫn đến lãi suất tăng cao đáng kể. Tuy nhiên,
       việc vay nợ ở mức cao của chính phủ có thể nhấn chìm thị trường tài chính và vì
       thế làm lãi suất tăng cao. Như trong kịch bản cú sốc lãi suất thực, nợ của các nước
       EM ở năm 2020 vẫn giữ ở mức thấp hơn mức nợ hiện nay (xấp xỉ 38% so với 35%
       trong kịch bản đường gốc và 46% ở hiện tại). Mặc dù không tăng đột biến như
       trong kịch bản cú sốc tăng trưởng (mức nợ tính theo GDP có trọng số), tỷ lệ nợ
       trên GDP vẫn giữ mức 6 điểm phần trăm cao hơn mức dự báo trong kịch bản

                                             16
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM




       đường gốc (xấp xỉ 139% so với mức 133% trong dự báo đường gốc). Nói chung,

                                             17
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM




                                   kịch bản cú sốc lãi suất thực dự báo kết quả tỷ lệ nợ
                                   trên GDP thấp hơn mức dự báo trong kịch bản cú sốc
                                   tăng trưởng GDP (xem hình 17). Điều này không nói
                                   lên rằng lãi suất thực hiển nhiên sẽ tăng đáng kể so với
                                   mức lãi suất được dự báo trong kịch bản cú sốc lãi suất
                                   thực, là các con số ước lượng có mức tương quan thấp
                                   với các dữ liệu quá khứ được dùng để dự báo. Tuy
                                   nhiên, một nhân tố quan trọng có thể ngăn chặn các
                                   nguy cơ do sự gia tăng trong lãi suất toàn cầu là sự tồn


                                             18
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


       tại của việc phát hành tiền ở mức hợp lý.
     c) Kịch bản c s c cán cân cơ bản . Một sự thay đổi chính quyền ở các nước EM
        và DM và/hoặc một sự cần thiết phải cứu giúp hệ thống ngân hàng là các nhân tố
        dẫn đến các vấn đề trầm trọng hơn trong tài trợ công và vì thế ngăn chặn hiệu
        quả các hành động ổn định nền kinh tế bằng các chính sách tài khóa thống nhất
        trong khoảng 2 năm tới.Trong kịch bản này,nợ công của EM có thể chiếm 44%
        GDP trong năm 2020,so sánh với 35% dự báo của đường gốc và 46% ở hiện tại.
        Đối với các nước DM ,mức nợ công có thể tăng đến mức tương đương với mức
        dự báo trong kịch bản cú sốc tăng trưởng GDP (tức là 148% so với 147% trong
        kịch bản cú sốc tăng trưởng). Tuy nhiên sự khác biệt giữa hai kịch bản cú sốc có
        thể mở rộng đối với từng quốc gia riêng biệt (xem biểu đồ 21 và 22 ).Ví dụ ,ở
        Anh và Mỹ dường như nhạy cảm hơn với cú sốc cán cân cơ bản hơn cú sốc tăng
        trưởng (8 và 7 pp) ,trong khi trái lại ở Nhật Bản là 17pp và ở Ý là 9pp.
     d) Kịch bản c s c kết hợp . Trong phần này chúng tôi trình bày kịch bản cú sốc
        kết hợp, trong đó xem xét đến tình huống mà các cú sốc khác nhau xuất hiện
        cùng một khoảng thời gian. Vì kịch bản cú sốc kết hợp tác động đến tăng trưởng
        GDP thực, lãi suất thực, và cán cân cơ bản trong cùng một khoảng thời gian, ba
        biến này được giả định có độ lệch chuẩn là 0.25 như trong dự báo từ đường gốc
        của chúng tôi. Dưới những cú sốc này ,gộp chung nợ của EM có thể cuối cùng ở
        mức 42% GDP năm 2020 ,vẫn thấp hơn ở hiện tại là 46%.Ở các nước DM,số nợ
        công có thể tăng tới 151%GDP vào năm 2020 so với 133% trong dự báo đường
        gốc và 102% ở hiện tại . Bằng việc xem xét từng quốc gia riêng rẻ, chúng tôi
        thấy chỉ có Úc và Thụy Sĩ vẫn giữ mức nợ của họ khi có tác động cú sốc kết hợp
        năm 2020 thấp hơn đáng kể so với lượng cổ phiếu nợ năm 2010. Nói tóm lại,
        tình hình bất ổn nợ ở các nước DM diễn biến xấu hơn ở các nước EM, trong cả
        kịch bản đường gốc và kịch bản cú sốc (xem hình 23 và hình 24). Hơn nữa, vấn
        đề bất ổn nợ không còn là các rắc rối của nhóm nước nhỏ mà còn là vấn đề cho
        các nước lớn như Nhật, Mỹ và Anh (xem hình 12). Đây là một tiên đoán, tuy
        nhiên nên được chú ý. Các tính toán cho các nước EM dựa trên các con số trung

                                             19
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


                                   bình từ 2005 đến 2009, các nước DM từ năm 2000 đến
                                   2009, chúng tôi ngoại suy một cách tuyệt đối sự cải
                                   thiện cơ cấu hiện tại ở nhiều nước EM (như sự độc lập
                                   của ngân hàng trung ương hoặc chính sách tài khóa
                                   càng rõ ràng và trách nhiệm). Giả định này trở nên lạc
                                   quan khi những nhà đầu tư trong kịch bản e ngại rủi ro
                                   trong dài hạn, cầu trong nước không tăng trưởng ở các
                                   nước DM một cách lâu dài, bùng nổ bong bóng ở vài
                                   nước EM, khủng hoảng trong nước của một vài quốc


                                   gia EM. Điều này có thể được hiểu rằng một sự sụt
                                   giảm nhẹ cầu nội địa ở các nước DM lớn có thể được
                                   thay thế bởi sự gia tăng trong cầu nội địa ở các quốc
                                   gia EM lớn. Thêm vào đó, chính phủ các nước EM có
                                   thể lựa chọn gia tăng qui mô các khoản chi/thu khi nền
                                   kinh tế đạt trạng thái tăng trưởng cao hơn.

                                   Cái nhìn xa hơn vào năm 2020 ,các mẫu ma trận
                                   nợ DM/EM

                                    Bởi vì giả định trung tâm là chính sách tài khóa mở
                                    rộng được điều chỉnh dần dần, sự gia tăng nợ sẽ xuất
                                    hiện giữa năm 2010 đến 2015. Trong giai đoạn này dự
                                    báo đường gốc của chúng tôi cho thấy tỷ lệ nợ công
                                    gia tăng ở hầu hết tất cả các nước. Tuy nhiên, khi tỷ lệ
                                    tăng trưởng thực, lãi suất thực và cán cân cơ bản được
                                    giả định quay về xu hướng trung hạn của chúng, tỷ lệ
                                    nợ công trên GDP bắt đầu giảm ở các nước EM và vài
                                    nước DM. Theo đó, chúng tôi nhìn thấy xu hướng của
                                    nợ công xa hơn năm 2020. Phân loại các nước theo

                                             20
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


tiêu chí điểm mạnh/điểm yếu trong cấu trúc tài khóa, chúng tôi nhóm mẫu các nước DM
và EM thành các nhóm (a) tỷ lệ nợ trên GDP năm 2020 theo dự báo đường gốc (thấp,
trung bình, cao) và (b) xu hướng nợ dài hạn theo dự báo kịch bản đường gốc (giảm, ổn
định, tăng). Các cấp độ được thiết lập như sau: (I) cấp độ đầu tiên của phân phối nợ năm
2020 được xếp là mức thấp, mức nợ thuộc khoảng giữa cấp độ đầu tiên và cấp độ thứ ba
được xếp ở mức trung bình và (III) mức nợ thuộc phần trên cấp độ thứ ba được xếp vào
mức cao.




Liên quan đến các cấp độ nợ này, điều quan trong cần nhớ là sự phân loại này được dựa
trên các dự báo của đường gốc về tỷ lệ nợ trên GDP cho năm 2020, không phải dựa trên
chứng khoán nợ hiện hành. Hơn nữa, sự phân loại nợ của một quốc gia có liên quan đến
các đặc điểm tương đồng của nền kinh tế hơn là ở các con số tuyệt đối. Vì thế, đường gốc
dự báo nợ năm 2020 của một quốc gia ở mức gần (thấp hơn) 131.4% GDP được xếp vào
mức trung bình nhưng hiển nhiên mức nợ này rất cao khi xét ở con số tuyệt đối và khi so


                                             21
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


với các mức nợ ở quá khứ (xem ma trận 1 và 2 ở trên). Chúng tôi tách bạch bộ mẫu các
nước DM và EM bởi vì có sự khác nhau trong cấu trúc nợ giữa các nước này. Các nước
DM thuộc nhóm nước có nguy cơ cao với mức nợ cao và đang tăng là Hi Lạp, Nhật Bản,
Tây Ban Nha và Mỹ. Nước thứ tư DM có gánh nặng nợ ở năm 2020 tương đối cao là
Italy . Tuy nhiên, tỷ lệ nợ công trên GDP ở Ý có xu hướng giảm (nhẹ) ở năm 2020.
Mặc dù việc ghi nhớ một sự gia tăng nợ trên GDP (cao hơn ngưỡng an toàn cho phép)
không nhất thiết hàm ý chính phủ không có khả năng đáp ứng các nghĩa vụ nợ đến hạn là
quan trọng, tuy nhiên nợ cao có thể tác động xấu đến tăng trưởng kinh tế12. Đến lượt tăng
trưởng thấp có thể là nguyên nhân của các khó khăn tài khóa và vì thế làm nợ trên GDP
tăng lên. Trong số các nước DM thuộc nhóm mức nợ trên GDP trung bình và có xu
hướng tăng (ổn định) là Pháp, Slovakia, và Anh (Đức, Ireland, và Tây Ban Nha). Mặc dù
mức nợ của các quốc gia này được xếp vào nhóm trung bình, nên nhớ rằng tỷ lệ nợ công
trên GDP của tất cả các nước này (trừ Slovakia) được dự báo vượt xa mức 90% năm
2020, xa hơn ngưỡng nợ an toàn quy định bởi luật Maastricht. Ở các nước EM, Cộng hòa
Séc, Hungary, Romani và Thỗ Nhĩ Kỳ là các nước thuộc nhóm có nguy cơ cao (cao/đang
tăng), trong khi nợ của Phần Lan và Ấn Độ ở mức cao nhưng ổn định hoặc giảm ở năm
2020. Mặc dù tỷ lệ nợ trên GDP của Ấn Độ trong dự báo đường gốc cao hơn 50% một
chút và thấp hơn mức nợ hiện tại, nhưng nó vẫn cao hơn so với mức nợ của các quốc gia
có điều kiện kinh tế tương đồng. Cuối cùng, các nước thuộc nhóm mức nợ thấp và có xu
hướng giảm là Úc, Đan Mạch, Thụy Sĩ và Swizerland, cũng như Chile, Indonesia,
Mexico, Peru và Nga (xem ma trận 1 và 2 ở trên).




12
     Xem Reinhart ,Carmen M.và Kenneth S .Rogoff (2009).




                                                      22
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM




                                   Xem xét các nước DM và EM có mức nợ cao nhất ở
                                   năm 2020 được dự báo trong đường gốc, điều quan
                                   trọng là nên nhớ rằng việc nhóm các nước dựa trên tỷ
                                   lệ nợ công trên GDP (thấp/trung bình/cao) và xu
                                   hướng của nó (giảm/ổn định/tăng). Điều này có nghĩa
                                   là chúng tôi không tính đến các đặc tính quan trọng
                                   khác của nợ (định danh bằng nội tệ hay ngoại tệ, nợ
                                   trong nước hay nước ngoài, cũng như kỳ hạn và việc
                                   thanh toán các khoản lãi vay). Điều này không nói lên
                                   rằng tính dễ tổn thương tài khóa của một quốc gia
                                   trước các cú sốc tài chính và/hoặc các cú sốc kinh tế
                                   phụ thuộc phần lớn vào các nhân tố trên. ví dụ như một
                                   quốc gia với chính sách tiền tệ độc lập và năng lực
                                   phát hành các khoản nợ định danh bằng đồng nội tệ và
                                   kỳ hạn dài (như Mỹ và Nhật) thì có vị thế thuận lợi
                                   trong việc đối phó với các cú sốc có thể xảy ra hơn các
                                   nước không có chính sách tiền tệ độc lập, phụ thuộc
                                   phần lớn vào các khoản vay nước ngoài và/hoặc kỳ


                                             23
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


hạn ngắn hoặc trung hạn (như Hi Lạp và Bồ Đào Nha).

Thêm vào đó, tỷ lệ tiết kiệm quốc gia cũng như lý thuyết lý giải các mối quan hệ động
giữa tài khoản vãng lai của nền kinh tế và các bất ổn tài khóa thì rất quan trọng. Chính
phủ các nước chạy đua theo các khoản thâm hụt lớn trong tài khoản vãng lai (hầu hết
được tài trợ bởi các khoản nợ nước ngoài do tiết kiệm trong nước thấp và/hoặc có dòng
FDI ròng thấp) thì gặp khó khăn hơn các chính phủ có khả năng tài trợ các khoản thâm
hụt bằng các nguồn tài trợ trong nước. Xem xét 5 nước DM có tỷ lệ nợ trên GDP cao (Ý,
Hi Lạp, Bồ Đào Nha, Nhật Bản và Mỹ), Hi Lạp và Bồ Đào Nha là liên kết yếu nhất.
Trong khi đó Italy và đặc biệt là Nhật Bản vẫn tiếp tục tài trợ thâm hụt nhờ chủ yếu vào
nội lực trong nước và tổng tỷ lệ tiết kiệm trong nước vẫn tương đối cao (mặc dù khoản
tiết kiệm này đã giảm xuống liên quan đến vấn đề già hóa dân số) Hi Lạp và Bồ Đào Nha
không thể trông cậy vào lượng lớn tiết kiệm trong nước (xem biểu đồ 31) .Hơn nữa nền
kinh tế Greek phải đối mặt với những khó khăn trong việc làm giảm sự phụ thuộc nặng
nề của nước này vào nguồn tài trợ nước ngoài ngắn hạn đến trung hạn . Những khoản
thâm hụt trong quá khứ là kết quả của việc gia tăng nhanh chóng tiêu dùng tư nhân, thâm
hụt công cao và chỉ một phần nhỏ được chi cho đầu tư. Vì chi tiêu dành cho tiêu dùng
không tạo ra dòng tiền trong tương lai (tức là các khoản thặng dư thương mại) để chi trả
cho các khoản nợ nước ngoài, tài khoản vãng lai của Hi Lạp và Bồ Đào Nha có vẻ vẫn
duy trì trạng thái thâm hụt. Không giống như Hi Lạp và Bồ Đào Nha, hầu hết các nước
EM với tỷ lệ nợ công trên GDP cao và tỷ lệ tiết kiệm tư nhân thấp và/hoặc quy mô tài trợ
bằng nợ nước ngoài lớn đối với các khoản thâm hụt được biểu diễn thông qua sự tăng
trưởng tích lũy vốn nhờ có sự ổn định trong dòng FDI vào (như Phần Lan, Cộng hòa Séc,
Romania, Hungary và Thổ Nhĩ Kỳ). Dòng FDI vào đáng kể và các khoản chuyển giao
công nghệ mang đến khả năng tạo ra các khoản thặng dư đáng kể trong tương lai để chi
trả cho các nợ nước ngoài và gia tăng đều đăn các tiết kiệm nội địa. Điều này đến lượt nó
sẽ mở rộng các khoản thu từ thuế đánh trên tài sản và vì thế làm gia tăng các khoản thu
(xem hình 31).



                                             24
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


                                    4.      Cần bao nhiêu cho hoạt động tài chính

                                    Sự tăng lên trong tỷ lệ nợ công /GDP ở nhiều quốc
                                    gia ám chỉ rủi ro tăng lên của những áp lực lên khả
                                    năng tài chính quốc gia , tài sản đảm bảo nợ nợ có
                                    bảo đảm , và do đó dẫn đến sự xếp hạng tín nhiệm
                                    .Một cú sốc rõ ràng mà chúng tôi chưa thảo luận ,có
                                    thể xảy ra nhanh với sức mạnh bất ngờ nhưng làm
                                    cân bằng cán cân tài khóa.Những nền kinh tế cho thấy
                                    dấu hiệu phục hồi bền vững ,hay ảm đảm hơn,sự tăng
                                    áp lực của thị trường và các hãng xếp hạng ,Những
                                    kịch bản có thể không nhìn thấy những cạm bẫy phía
                                    trước.Nhưng có thể cho biết cần điều chỉnh bao
                                    nhiêu?điều này phụ thuộc vào mức nợ hiện hành và
                                    mức nợ kỳ vọng.Với mục tiêu mức nợ kỳ vọng chúng
                                    tôi dùng 3 sự khác biệt làm chuẩn :

                                    (1) Sự ổn định trong mức nợ hiện hành(2010), như
                                    một sự ngăn chặn việc gia tăng nợ trong tương lai có
                                    thể là một tín hiệu tốt về một chính sách tài khóa an
                                    toàn.




                                             25
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


                                    (2) Mức nợ trước khủng hoảng 2007, đạt được
                                    trong khoảng thời gian 5 -10 năm

                                    (3) Ngưỡng tỷ lệ nợ trên GDP an toàn (60% cho
                                    các nước DM và 40% cho các nước EM), đạt được
                                    trong 10 năm.

                                    Tất cả các quốc gia riêng biệt đều có nhu cầu ổn định
                                    về một mức nợ thấp hơn, ba mục tiêu nợ được trình
                                    bày ở bảng 2 phần phụ lục. Các con số cụ thể xem
                                    hộp 1 phần (b) và (c) trong phụ lục.




                                    (1)     Khôi phục sự tín nhiệm tài khóa: ổn định
                                    tình hình nợ.
                                    Để mức nợ ổn định tại mức nợ năm 2010, các nước
                                    EM-tính trên tổng thể- có thể giữ mức thâm hụt tài
                                    khóa cơ bản ở mức 1.2% GDP mỗi năm. Trong 5
                                    năm trước, các nước này giữ mức thặng dư tài khóa
                                    cơ bản là 0.8%, vì vậy việc ổn định nợ được kiểm
                                    soát dễ dàng. Tất nhiên, có sự khác nhau giữa các
                                    quốc gia. Thổ Nhĩ Kỳ và Brazil, chẳng hạn như vậy,
                                    sẽ cần một khoản thặng dư cơ bản đáng kể trong dài
                                    hạn để ổn định tình hình nợ của họ. Tuy nhiên, tính
                                    cho cả các nước EMs, khoản thặng dư đòi hỏi này là
                                    lớn để đạt được sự ổn định nợ như trong quá khứ. Xét
                                    ở khía cạnh các nước DM, 13 trong số 17 nước cần
                                    một khoản thặng dư cơ bản không đổi để ổn định tỷ
                                    lệ nợ trên GDP của họ theo tỷ lệ năm 2010. Tính trên
                                    tổng thể các nước DM, chính phủ cần một khoản

                                             26
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


   thặng dư là 0.5%. Điều này thật tham vọng khi so sánh với các số liệu trong quá khứ:
   trong thập niên trước, thâm hụt cơ bản trung bình của các nước DMs là 1.2%. Một lần
   nữa, việc phân tích xem xét cho từng quốc gia cho thấy sự khác biệt đáng kể và có
   chút hi vọng. Ví dụ như Tây Ban Nha, Anh và Mỹ có thể cần một khoản thặng dư cơ
   bản vừa phải trong dài hạn để ổn định tỷ lệ nợ trên GDP của họ xoay quanh mức năm
   2010. Tuy nhiên, sự khác biệt giữa thặng dư cán cân cơ bản đạt được trong quá khứ
   và thặng dư cán cân cơ bản cần đạt được để ổn định tình hình nợ cho thấy chính phủ
   nhiều nước DMs và một vài nước EMs phải cải thiện đáng kể tình hình tài khóa của
   họ. Điều này cũng đúng đối với các nước có cán cân cơ bản thâm hụt nhằm ổn định
   tình hình nợ. Nhật Bản, Hi Lạp, Slovakia, Bồ Đào Nha, Mỹ, Romani, Hungari, Anh,
   Cộng hòa Séc, Ireland, Phần Lan (sắp xếp theo thứ tự giảm dần của các khoản thặng
   dư cơ bản đòi hỏi) cán cân cơ bản trong dài hạn cần thiết duy trì để ổn định nợ tối
   thiểu phải cao hơn mức trung bình của chu kỳ trước là trên 1 điểm phần trăm. (xem
   hình 33 và hình 34).


(2) Giảm thấp mức nợ hiện tại về mức trước khủng hoảng

   Trong phần này chúng tôi thảo luận cán cân tài khóa cơ bản đòi hỏi cần đạt được để
   đưa tỷ lệ nợ trên GDP hiện hành (2010) về mức trước khủng hoảng (2007) trong
   khoảng thời gian 5 năm. Gần như các nước DM (16 trong số 17 nước, trừ
   Switzerland) đều cần đạt được khoản thặng dư cơ bản không đổi từ 1-12% GDP nhằm
   hạ thấp tỷ lệ này về mức trước khủng hoảng trong vòng 5 năm tới. Nếu khoảng thời
   gian này mở rộng ra 10 năm, khoảng điều chỉnh đòi hỏi này là từ 1-6% GDP đối với
   13 trong số 17 nước. Các khoản điều chỉnh này lớn nhất ở Nhật Bản, Ireland, Mỹ,
   Anh, Hi Lạp, Bồ Đào Nha, Slovakia, Pháp, Tây Ban Nha và Đức. Điều này vẫn đúng
   khi so sánh tuyệt đối lẫn tương đối với các số liệu quá khứ. Trái với các nước DM như
   trong kết quả các kịch bản trong phần 3, việc cắt giảm về mức năm 2007 không phải
   là thử thách đối với các nước EMs, dựa theo cán cân cơ bản trung bình đạt được trong
   quá khứ. Chỉ trừ Phần Lan, Cộng hòa Séc, Hungari và Romani. Các nước này cần một


                                             27
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


                                      sự cải thiện có thể định lượng được trong cán cân cơ
                                      bản của họ để đạt đến mức nợ trước khủng hoảng
                                      (xem hình 35).

                                      Tuy nhiên, mức nợ trước khủng hoảng không nhất
                                      thiết là một biên độ có ý nghĩa khi phân tích sự ổn
                                      định nợ. Đặc biệt ở các quốc gia không có sự khác
                                      biệt lớn giữa mức nợ năm 2007 và mức nợ năm
                                      2010 và/hoặc có mức nợ trước khủng hoảng cao,
                                      việc tập trung vào mức nợ trước khủng hoảng có thể
                                      không cho thấy được sự cần thiết phải cắt giảm tỷ lệ
                                      nợ trên GDP quay về mức ổn định hơn. Vì thế,
                                      chúng tôi cũng tính đến các khoản điều chỉnh cần
                                      thiết trong dài hạn đối với cán cân cơ bản nhằm hạ
                                      thấp mức nợ công hiện tại về biên an toàn cho phép.

                                      (3)    Giảm thấp mức nợ về ngưỡng an toàn cho
                                      phép

                                      Theo tính toán của IMF, ngưỡng giới hạn an toàn
                                      của tỷ lệ nợ trên GDP ở đây chúng tôi sử dụng cho
                                      các quốc gia phát triển và các quốc gia mới nổi lần
                                      lượt là 60% và 40%. Các ngưỡng giới hạn an toàn
                                      khác cũng được nghiên cứu và đề xuất bởi các học
                                      thuyết kinh tế nhưng ngưỡng giới hạn của tỷ lệ nợ
                                      trên GDP này không được chấp nhận rộng rãi. Mặc
                                      dù ngưỡng giới hạn là 60% đối với các nước phát
                                      triển (cũng là một phần trong quy định của luật
                                      Maastricht) được ủng hộ bởi nhiều học thuyết kinh
                                      tế, nhưng con số này cũng chỉ mang tính chất cảm


                                             28
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


       tính. Đối với các nước mới nổi, chúng tôi sử dụng ngưỡng giới hạn là 40% của GDP,
       con số này được xem như là giới hạn của tỷ lệ nợ nước ngoài nhưng xung quanh vấn
       đề này còn có nhiều tranh cãi13. Ít nhất cho đến thời điểm này, có vài lý do giải thích
       cho con số giới hạn tỷ lệ nợ trên GDP ở các quốc gia mới nổi (cấu trúc nợ rủi ro hơn,
       rủi ro tỷ giá và rủi ro tiếp cận thị trường cao hơn).

Trong bộ mẫu các quốc gia phát triển của chúng tôi, chỉ có đúng 5 quốc gia có tỷ lệ nợ
trên GDP thấp hơn 60% là Australia, Slovakia, Thụy Sỹ, Đan Mạch và Thụy Điển. Trên
thực tế, hầu hết những nền kinh tế tại các quốc gia phát triển, bao gồm nhiều nền kinh tế
lớn và các nước lớn thuộc liên minh tiền tệ Châu Âu (EMU) và liên minh
Châu Âu (EU), hiện nay có mức nợ quốc gia vượt ngưỡng 60%. Các nước như Anh, Mỹ,
Đức, Bồ Đào Nha, Bỉ, Hy Lạp trong tương lai 10 năm tới dự báo sẽ cần đạt một khoản
thặng dư cán cân cơ bản không đổi hằng năm từ 2,5% - 8% trên GDP mới có thể đạt
được mức giới hạn chuẩn 60% này (xem đồ thị 36). Thêm vào đó, việc giảm nợ bằng
cách tạo ra một khoản thặng dư trong cán cân ngân sách cơ bản là đòi hỏi cần thiết có




13
     Xem IMF (2009) và Reinhart,Carmen M (1999).




                                                   29
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


                                          liên quan đến tỷ lệ nợ trung bình trong quá khứ.
                                         So sánh với các dữ liệu trong quá khứ, có thể dự
                                         báo trong tương lai gần, khoản cải thiện trong
                                         cán cân ngân sách cơ bản của nhóm nước phát
                                         triển sẽ tăng lên 2-7 điểm phần trăm. Ngược lại,
                                         các nền kinh tế mới nổi không đòi hỏi phải có
                                         điều chỉnh lớn trong chính sách tài khóa. Tuy
                                         nhiên, các thách thức đối với chính sách tài khóa
                                         của các nước mới nổi cần được đánh giá đúng
                                         mức. Trong bộ mẫu của chúng tôi về nhóm các
                                         nền kinh tế mới nổi, chỉ có 10 trong số 21 quốc
                                         gia là duy trì được tỷ lệ nợ trên GDP dưới mức
                                         tỷ lệ giới hạn 40%. Tuy nhiên, so sánh với nhóm
                                         các nền kinh tế phát triển thì những mục tiêu cần
                                         thiết để đạt được một tỷ lệ nợ phù hợp ở nhóm
                                         các nền kinh tế mới nổi có vẻ dễ thực hiện hơn
                                         (xem đồ thị 37). Chỉ có Romani, Hungary, Ba
                                         Lan và Cộng hòa Czech là thực sự cần phải có
                                         những thay đổi lớn trong chính sách tài khóa của
                                         mình. Mặc dù vậy, cũng cần xem xét đến viễn
                                         cảnh các nước EMs này gia nhập vào EMU và
                                         thuộc vào khối các nước DM. Vì các thành viên
                                         thuộc EMU có thể phát hành nợ công định danh
                                         bằng đồng tiền chuyển đổi. Vì thế, ngưỡng giới
                                         hạn nợ thích hợp khi đó cho các nước này là
                                         60%, chỉ ngoại trừ Hungary.




                                             30
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


Các tác động có thể có của chính sách: tại sao phải phân tích vấn đề nợ mục tiêu!

Tại thời điểm này chúng tôi muốn nhấn mạnh rằng tỷ lệ nợ công trên 60% (40%) GDP
không nhất thiết dẫn đến khủng hoảng. Nhiều nước DM và EM không xảy ra vỡ nợ mặc
dù có tỷ lệ nợ cao. Tuy nhiên, tỷ lệ nợ trên ngưỡng giới hạn và/hoặc có xu hướng gia tăng
chắc chắn làm gia tăng rủi ro từ các tác động xấu của thị trường. Ở thời điểm này, trường
hợp này đúng cho các nước phát triển. Hơn nữa, mức nợ cao hơn ngưỡng giới hạn an
toàn cho phép 60%, hoặc sự gia tăng đáng kể so với mức nợ trong quá khứ ]ở nhiều nước
EM có thể gây ra nhiều tác động. (xem hình 38).

Đầu tiên, một lượng lớn chính phủ phát hành sẽ phải được hấp thụ. Điều này vẫn đúng
ngay cả khi đạt được một vài khoản thặng dư cán cân cơ bản. Vì thế, áp lực pháp lý lên
FIs để hấp thụ lượng nợ phát hành có thể gia tăng. Hơn nữa, các quốc gia có mức nợ vượt
trên ngưỡng giới hạn an toàn có thể bị tồn thưởng do tác động chèn lấn hoặc có thể phải
chấp nhận một phần bù rủi ro cao hơn. Mặc dù đối với một vài quốc gia phát triển (bao
gồm cả EMU) việc đánh giá lại rủi ro là hoàn toàn nên làm dưới góc độ kinh tế (để cho
các quy định tài chính trở nên có hiệu lực) tuy nhiên nó lại gây ra khó khăn trong việc
duy trì nợ công ổn định trong ngắn hạn. Thứ hai, vấn đề tín nhiệm đối với các thỏa thuận
tài chính như giới hạn nợ quốc gia ở các nước DMs hoặc luật Maastricht ở các nước EU
cũng như Hiệp ước Ổn định và Tăng trưởng trở nên căng thẳng trong vài năm trở lại đây.
Thứ ba, những thách thức trong tài chính của nhiều quốc gia phát triển sẽ làm dấy lên
những tranh luận từ trước đây về việc thiết lập các công cụ dự báo (ex-ante instruments)
để đối phó với vấn đề nợ quốc gia. Ý tưởng thực hiện một luật phá sản cho các con nợ là
các quốc gia hay thành lập IMF như một tổ chức được ủy thác để theo dõi các quốc gia
vỡ nợ (đã từng được thực hiện trong thời kì khủng hoảng ở các nước mới nổi) có thể
nhận được nhiều sự đồng tình. Các tổ chức như Asian, EU hay EMU có thể lựa chọn
tương tự như một giải pháp bảo vệ (ex-ante safeguards), nghĩa là lập nên một quỹ tiền tệ
Châu Á hay Châu Âu (EMF). Việc cải thiện cơ chế có thể giúp giảm thiểu các tác động
xấu của các khoản nợ nước ngoài xuyên biên giới và các vấn đề nguy cơ đạo đức cố hữu
trước khi xảy ra các vụ vỡ nợ. Vì EMF được dự kiến tạo ra từ phần tài trợ của một phần

                                             31
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


cơ cấu châu Âu hiện tại dựa trên cơ cấu của Hiệp ước Maastricht. Vì vậy các quốc gia có
tỷ lệ nợ trên GDP cao hơn 60% hay/ và thâm hụt tài khóa trên 3% của GDP thì phải đóng
góp vào việc tài trợ cho EMF14. Các phân tích nợ mục tiêu của chúng tôi đã chỉ ra rõ ràng
rằng các thành viên chủ chốt của EU hay EMU sẽ chính là những quốc gia phải đóng góp
trong nhiều năm tới. Như thế mới đủ cung cấp vốn cho EMF. Thứ tư, phân tích nợ mục
tiêu có thể cung cấp cái nhìn sáng suốt về những áp lực tiềm tàng liên quan khả năng trả
nợ của chính phủ nước phát triển khi không có các kế hoạch điều chỉnh thống nhất đáng
tin cậy. Sự thất bại trong việc điều chỉnh này có thể gây ra các tác động nghiêm trọng đến
việc xếp hạng các thực thể tương đương chính phủ và các thực thể pháp lý thuộc khu vực
tư nhân.

Thành phần cuối cùng của quá trình điều chỉnh này là dân số (thuế thu nhập cao hơn).
Do đó chất lượng của các chính sách được tạo ra trong các năm tới sẽ là tối quan trọng.
Nhận thức được điều này, các chính phủ có thể muốn bảo đảm an toàn cho các điều chỉnh
tài khóa cuả mình bằng các áp lực chính trị. Các áp lực này có thể được tạo ra bằng cách
sử dụng các điều khoản khi tham gia vào một tổ chức như quy định mức nợ tối đa một
quốc gia có thể vay. Điều này giúp cố định (anchor) các kỳ vọng trên thị trường tài chính.
Trái ngược với tác động lên kỳ vọng, các quốc gia phát triển có thể học hỏi kinh nghiệm
trong quá khứ từ các quốc gia mới nổi trong lĩnh vực này15.




14
     Xem phác thảo tài trợ tiền tệ Châu Âu được trình bày bởi Gros,Daniel và Thomas Mayer (2010).
15
     Xem Gleich (2003) ,Koen và van den Noord (2005) cũng như Schick (2003).




                                                         32
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


                                        5.        Kết luận:

                                        Mặc dù có một nhu cầu mạnh mẽ trong việc điều
                                        chỉnh các chính sách tài khóa trung hạn (medium-
                                        term fiscal) ở nhiều thị trường phát triển và một
                                        vài thị trường mới nổi. Tuy nhiên đừng quên rằng
                                        các chính sách tài khóa mở rộng có thể làm giảm
                                        đi các tác động tiêu cực từ khủng hoảng toàn cầu
                                        và có thể ngăn ngừa sự sự sụp đổ của hệ thống tài
                                        chính toàn cầu cũng như nền kinh tế thế giới. Ở
                                        thời điểm hiện tại có thể thấy một chính sách tài
                                        khóa ban hành có thể được thích ứng một cách từ
                                        từ. Viễn cảnh năm 2020 và những phân tích về nợ
                                        mục tiêu của chúng tôi cho thấy rằng nợ công có
                                        thể trở nên hay ít nhất có rủi ro trở nên không thể
                                        kiểm soát được tại nhiều quốc gia phát triển và
                                        một vài quốc gia mới nổi. Vì theo bài nghiên cứu
                                        này hầu hết các quốc gia mới nổi có đủ khả năng
                                        để điều hành các chính sách tài khóa mở rộng, ví
                                        dụ việc các chính sách tài khóa phản chu kỳ để
                                        xoa dịu suy thoái đến từ khủng hoảng toàn cầu.
                                        Hơn thế nữa, với mức nợ ban đầu vừa 16phải có thể
                                        đặt các quốc gia ở vị thế dễ dàng ổn định hoặc
                                        thậm chí họ còn có thể tăng tỷ lệ nợ trên GDP.

                                        Theo viễn cảnh chúng tôi phân tích trong hình 3,
                                        chỉ chính sách tài khóa đơn giản và rõ nét là điều




                                             33
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


chỉnh sau khi điều tồi tệ nhất của khủng hoảng xảy ra. Điều này giúp tạo nền tảng cho
tiềm năng tăng trưởng GDP thực cao hơn, lãi suất thực thấp hơn và cải thiện tài khoản
vốn (fiscal accounts). Từ đó tạo ra những thay đổi lớn trong vấn đề nợ công mà chúng ta
đang bàn đến. Hình 4 giới thiệu những phạm vi tiềm tàng của các chính sách tài khóa đơn
giản. Đối với một vài quốc gia, các cán cân cơ bản trong dài hạn (permanent primary
balances) được yêu cầu phải ổn định hay thậm chí phải giảm tỷ lệ nợ công trên GDP. Tuy
nhiên tính khả thi trong việc đạt được những kết quả tốt hơn những viễn cảnh chúng tôi
đưa ra cần được quan tâm đúng mức, chí ít là trong một vài nền kinh tế. Ví dụ Đức có thể
duy trì một mức thặng dư ngân sách cơ bản (primary surplus) tính trung bình là 1,3%
GDP trong suốt 9 năm của hai thập kỉ cuối. Từ năm 1984 đến năm 1990, Đức thậm chí
còn tạo ra thặng dư trong 7 năm liên tiếp. Vì vậy nên đánh giá cao khả năng tỷ lệ nợ công
ổn định hoặc khả năng dễ dàng đưa tỷ lệ này về mức an toàn. Điều này đúng cho cả các
quốc gia phát triển và đang phát triển. Tuy nhiên với những cố gắng cả về kinh tế và
chính trị thì việc điều chỉnh tài chính công có thể tốt hơn trong quá khứ. Tóm lại, việc
điều chỉnh các chính sách tài khóa trung hạn có thể xảy ra dưới sự hỗ trợ của môi trường
kinh tế vĩ mô. Trong một nền kinh tế sụt giảm hay suy thoái thì thuế suất tăng về căn bản
là không đủ để tăng tỷ lệ thuế trên GDP.

Khi sự điều chỉnh không thành công, các nhà tạo lập chính sách tại các nước phát triển và
đang phát triển có thể bị cuốn vào việc tìm kiếm các phương thức khác để kìm hãm các
thiệt hại tài chính. Họ cũng có thể phải chịu đựng một sự gia tăng nhanh chóng trong CPI
và sau đó là nợ công bị khuếch đại hay họ cũng có thể phải đối mặt với sự biến động dữ
dội trong tỷ giá hối đoái thực hiệu lực. Những viễn cảnh bất lợi này không nên xem nhẹ.
Giả định rằng các nhân tố vĩ mô chính là tốt tại các nước phát triển (bao gồm cả EMU)
thì các nước này vẫn bị loại ra do hậu quả của khủng hoảng toàn cầu. Trong khi đó, các
nền kinh tế mới nổi lại chính là nhân tố dẫn dắt giúp vấn đề nợ công được ổn định.




                                             34
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM


PHỤ LỤC




                                             35
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM




                                             36
Nợ công năm 2020: nghiên cứu về vấn đề ổn định nợ ở các nước DM và EM




                                             37

								
To top