Sektor Keuangan dan Pertumbuhan Ekonomi di Indonesia Pendekatan - PDF

Document Sample
Sektor Keuangan dan Pertumbuhan Ekonomi di Indonesia Pendekatan - PDF Powered By Docstoc
					      Sektor Keuangan dan Pertumbuhan Ekonomi di Indonesia: Pendekatan
       Kausalitas dalam Multivariate Vector Error Correction Model (VECM)

                                                         Inggrid
                            Staf Pengajar Fakultas Ekonomi Universitas Kristen Petra Surabaya
                                             e-mail: inggrid@peter.petra.ac.id.


                                                       ABSTRAK

     Tulisan ini mencoba menginvestigasi peranan sektor keuangan dalam memicu pertumbuhan ekonomi di negara
berkembang, seperti Indonesia. Hasil-hasil empiris mengindikasikan, dalam jangka panjang, terdapat hubungan ekuilibrium
antara perkembangan sektor keuangan dan output riil. Uji kausalitas Granger menunjukkan bi-directional causality diantara
output riil dan volume kredit serta one-way causality yang berasal dari spread menuju output riil. Hasil dari Vector Error
Correction Model (VECM) cenderung mendukung hipotesis bahwa sistem keuangan dapat menjadi mesin pertumbuhan di
negara ini.

Kata kunci: perkembangan sektor keuangan, pertumbuhan ekonomi, kausalitas, VECM.

                                                      ABSTRACT
      This paper attempts to investigate whether financial development leads to growth in developing country like Indonesia.
It is found that there is stable long-run equilibrium relationship between the development of financial sector and the real
output. Granger causality test suggests the bi-directional causality for real output and credit volume and one-way causality
from spread to real output. Vector Error Correction methodology results seem to give strong support to the hypothesis that
financial system can be an engine of growth in this country.
Keywords: financial development, economic growth, causality, VECM.


                  PENDAHULUAN                                   keuangan terhadap transmisi kebijakan moneter.
                                                                Pertama, gejala monetization dan sekuritization dalam
     Sektor keuangan memegang peranan yang sangat
                                                                bentuk inovasi produk-produk keuangan, menyebab-
signifikan dalam memicu pertumbuhan ekonomi
                                                                kan definisi, cakupan dan perilaku jumlah uang
suatu negara. Sektor keuangan menjadi lokomotif
                                                                beredar mengalami perubahan. Gejala ini berpeluang
pertumbuhan sektor riil via akumulasi kapital dan
                                                                menciptakan ketidakstabilan hubungan antara harga
inovasi teknologi. Lebih tepatnya, sektor keuangan
                                                                (inflasi), uang beredar dan mengurangi kemampuan
mampu memobilisasi tabungan. Mereka menyedia-
                                                                bank sentral dalam mengendalikan besaran moneter.
kan para peminjam berbagai instrumen keuangan
                                                                Kedua, semakin berkembangnya sektor keuangan
dengan kualitas tinggi dan resiko rendah. Hal ini akan
                                                                mendorong kecenderungan terjadinya decoupling
menambah investasi dan akhirnya mempercepat
                                                                antara sektor moneter dan sektor riil. Konsekuensi-
pertumbuhan ekonomi. Di lain pihak, terjadinya
                                                                nya, kausalitas antara variabel-variabel moneter dan
asymmetric information, yang dimanifestasikan
                                                                berbagai variabel di sektor riil menjadi semakin
dalam bentuk tingginya biaya-biaya transaksi dan
                                                                kompleks dan sulit diprediksi. Fungsi permintaan
biaya-biaya informasi dalam pasar keuangan dapat
                                                                uang yang dipergunakan sebagai salah satu alat
diminimalisasi, jika sektor keuangan berfungsi secara
                                                                manajemen moneter kurang stabil perilakunya.
efisien (Levine, 1997; Fritzer, 2004 dan Kularatne
                                                                     Bahkan kelumpuhan sektor keuangan selama
2002).
                                                                krisis ekonomi yang melanda Indonesia, sejak akhir
     Dalam ruang lingkup kebijakan makroekonomi,
                                                                tahun 1990-an, berdampak negatif terhadap sektor riil.
sektor keuangan menjadi alat transmisi kebijakan
                                                                Perekonomian Indonesia tumbuh pada tingkat rata-
moneter. Dengan demikian, shock yang dialami
                                                                rata 6%-8% per tahun selama tiga dekade, sejak tahun
sektor keuangan juga mempengaruhi efektivitas
                                                                1967. Pertumbuhan tertinggi terjadi selama periode
kebijakan moneter. Friedman (dalam Warjiyo dan
                                                                1990-1996, sebelum mengalami kontraksi yang tajam
Zulverdi, 1998); Sarwono dan Warjiyo (1998) serta
                                                                sebesar –13,1% pada puncak krisis.
Abdullah (2003), mengidentifikasikan beberapa
                                                                     Studi Kaminsky dan Reinhart (1999) menunjuk-
dampak yang dihasilkan dari shock dalam pasar
                                                                kan keterkaitan antara krisis keuangan dengan krisis

                                                           40
                                                 Inggrid: Sektor Keuangan dan Pertumbuhan Ekonomi di Indonesia   41

ekonomi. Krisis keuangan, didahului oleh problem          arah pertumbuhan riil, dimana perkembangan sektor
pada sektor perbankan, kemudian menyebabkan               keuangan merupakan necessary condition but not
krisis mata uang. Vice versa, krisis mata uang            sufficient untuk menjamin pertumbuhan ekonomi
memperburuk krisis yang terjadi pada sektor per-          yang sustainable.
bankan. Keduanya membentuk semacam lingkaran                   Graff (2001) membagi hubungan kausalitas
setan (vicious cycle) dalam perekonomian. Hasil akhir     antara perkembangan sektor keuangan dengan per-
dari twin crisis pada mata uang dan perbankan,            tumbuhan ekonomi menjadi empat, yaitu perkem-
lazimnya akan lebih memperparah kesehatan sektor          bangan sektor keuangan dan pertumbuhan ekonomi
riil dibandingkan krisis yang dipicu oleh crash pada      tidak saling terkait, perkembangan ekonomi menye-
mata uang semata. Sebagai tambahan, krisis per-           babkan perkembangan sektor keuangan, sektor
bankan biasanya juga terjadi sebelum krisis dalam         keuangan menjadi mesin pertumbuhan ekonomi serta
neraca pembayaran dan keduanya biasanya mengikuti         perkembangan sektor keuangan, kadang-kadang dan
periode liberalisasi sektor keuangan (financial           dalam jangka pendek justru menghambat perkem-
liberalization).                                          bangan sektor riil.
      Tulisan ini bertujuan untuk menginvestigasi              Berbagai studi empiris yang mengkaitkan antara
peranan sektor keuangan dalam mendorong (boost)           perkembangan sektor keuangan dan pertumbuhan
pertumbuhan ekonomi di negara-negara berkembang,          ekonomi (seperti Ghali, 1999; Copelman, 2000;
terutama Indonesia. Selama dua dasawarsa terakhir,        Graff, 2001; Fritzer, 2004; Allen, 2001; Lee, 2005;
Indonesia telah mengadopsi serangkaian program            Rioja dan Valev, 2005), cenderung mendukung
reformasi dalam struktur keuangan nasional, guna          hipotesis bahwa kemajuan sektor keuangan menjadi
meningkatkan performa perekonomian domestik.              katalisator dalam pertumbuhan ekonomi (supply
      Bagaimanapun juga, argumen tentang dampak           leading hypothesis). Studi Boulila dan Trabelsi (2002)
positif sektor keuangan terhadap pertumbuhan ekono-       terhadap perekonomian Tunisia, justru mendukung
mi di negara-negara berkembang tetap menyisakan           argumen demand driven hypothesis, ketika hanya
kontroversi tersendiri. Alasan utama terjadinya
                                                          menggunakan periode sampel relatif pendek dan
fenomena ini sebenarnya terletak pada rigiditas pasar
                                                          intervensi pemerintah sangat kental terhadap per-
keuangan di negara-negara sedang berkembang.
Persistensi dari tingginya biaya-biaya transaksi serta    ekonomian. Namun dengan menggunakan seluruh
biaya-biaya informasi, membuat pengaturan keuang-         periode sampel, dibuktikan terjadi bi-directional
an lebih menyerupai pengumpulan penghasilan               causality antara perkembangan sektor keuangan dan
daripada berwujud peningkatan tabungan dan                pertumbuhan ekonomi. Jung (1986), Demetriades dan
investasi, inovasi teknologi dan pertumbuhan ekono-       Hussein (1996) (dalam Allen dan Oura, 2004) juga
mi jangka panjang (Ghali, 1999). Gourinchas dan           membuktikan terjadinya bi-directional causality
Jeanne (dalam Allen dan Oura, 2004) memperoleh            antara sektor keuangan dan sektor riil. Sinha dan
kesimpulan bahwa manfaat yang diperoleh dari              Macri (1999) semakin memperkuat argumen tiadanya
akumulasi kapital di negara-negara berkembang             inkonsistensi pola kausalitas di antara sektor
sangat kecil. Hasil ini berasal dari fakta rendahnya      keuangan dan sektor riil.
tingkat produktivitas di kawasan ini dibandingkan di
negara-negara maju.                                                 METODOLOGI PENELITIAN
      Lebih lanjut, studi ini berusaha untuk menying-
kap isu kausalitas antara perkembangan sektor             Data dan Definisi Variabel
keuangan dan pertumbuhan ekonomi. Lee (2005),                  Penelitian ini menggunakan data time series
menjelaskan secara apriori setidaknya terdapat dua        selama kurun waktu 1992:2-2004:4. Data-data
kemungkinan hubungan antara variabel-variabel             tersebut dikumpulkan dari beberapa sumber, seperti
keuangan dan variabel-variabel riil. Perkembangan         Statistik Ekonomi dan Keuangan Indonesia (SEKI),
sektor keuangan mengikuti pertumbuhan ekonomi.            Bank Indonesia; International Financial Statistics
Pertumbuhan ekonomi menyebabkan kenaikan                  (IFS on-line), International Monetary Fund (IMF)
permintaan terhadap produk-produk keuangan,               serta Financial Structure Database, World Bank.
sehingga menghasilkan kenaikkan aktivitas pasar                Produk Domestik Bruto atas harga konstan 2000
keuangan dan kredit. Dengan demikian, perkembang-         (LGYR) digunakan sebagai proxy pertumbuhan
an sektor keuangan merupakan demand-following.            ekonomi. Variabel kredit perbankan kepada sektor
Teori lain, mendalilkan jika perkembangan sektor          swasta (LGCRED) dan variabel spread (perbedaan
keuangan merupakan determinan perkembangan                antara suku bunga pinjaman dan suku bunga
ekonomi. Hipotesis supply leading ini menunjukkan         simpanan) yang menunjukkan kenaikkan aktivitas
kausalitas berasal dari perkembangan keuangan ke
42    JURNAL MANAJEMEN DAN KEWIRAUSAHAAN, VOL.8, NO. 1, MARET 2006: 40-50


sektor swasta dalam investasi dan produktivitas,           Jika hipotesis nol β1 = 0 ditolak, maka dapat disim-
menjadi indikator perkembangan sektor keuangan.            pulkan Yt telah stasioner pada derajat pertama, I (1).
Variabel kontrol terhadap sektor keuangan terdiri atas
kurs riil (LGREER) yang diperoleh dari kurs nominal        2. Uji Kointegrasi Johansen (Johansen Cointe-
(unit mata uang domestik per unit mata uang asing)            gration Test)
dan Indeks Harga Konsumen (domestik dan luar
                                                                Kombinasi dari dua seri yang tidak stasioner,
negeri) serta variabel kebijakan moneter suku bunga
                                                           akan bergerak ke arah yang sama menuju ekuilibrium
Sertifikat Bank Indonesia (SBI). Seluruh variabel
                                                           jangka panjangnya dan diferensiasi diantara kedua
dinyatakan dalam bentuk logaritma, kecuali variabel
                                                           seri tersebut akan konstan. Jika demikian halnya, seri
spread dan variabel SBI.
                                                           ini dikatakan saling berkointegrasi. Tes kointegrasi
                                                           antara perkembangan sektor keuangan dan pertum-
Metode Analisa
                                                           buhan ekonomi berdasarkan pendekatan vector
                                                           autoregressions (VAR) Johansen. Jika vektor Xt
1. Uji Akar-Akar Unit (Unit Root Tests)
                                                           adalah vektor variabel endogen dalam VAR dengan
     Estimasi model ekonometrik time series akan           panjang lag p, maka:
menghasilkan kesimpulan yang tidak berarti, ketika
                                                           X t = A1 X t −1 + A2 X t −2 + ... + Ap X t − p + βYt + ε t   (3)
data yang digunakan mengandung akar unit (tidak
stasioner). Nonstationary seri akan menciptakan            dimana
kondisi spurious regression yang ditandai oleh             Xt            =   vektor variabel endogen
tingginya koefisien determinasi, R2 dan t statistik        Ap            =   parameter matriks
tampak signifikan, tetapi penafsiran hubungan seri ini     βYt           =   d-vektor dari deterministic variable
secara ekonomi akan menyesatkan (Harris dan Sollis,        εt            =   vektor innovations
2003 serta Enders, 2004 ).
      Sebuah seri dikatakan stasioner, jika seluruh        Spesifikasi VAR ini dapat dinyatakan dalam bentuk
moment dari seri tersebut (rata-rata, varians dan          first difference sebagai,
kovarians) konstan sepanjang periode waktu.                                        p −1
Augmented Dickey–Fuller Test (ADF test) merupa-            ΔX t = ΠX t −1 + ∑ Γi ΔX t −i + βYt + ε t                    (4)
kan prosedur standar, untuk menguji hipotesis nol                                 i= j
(H0) adanya akar unit (seri tidak stasioner) terhadap              p
hipotesis alternatif (H1) sebuah seri stasioner. Jika Yt   Π = ∑ Ai − I
adalah seri dengan panjang lag p, maka:                           i =1
                        p
ΔYt = α 0 + γYt −1 + ∑ Yt −i +1 + ε t
                                                                         p

                       i =2
                                                           Γi = − ∑ A j
                                                                    j =i +1
      ε t ∼IID (0, σ 2 )                            (1)
dimana εt mengikuti proses white noise                     I = matriks identitas
                 p
γ = −(1 − ∑ α i )                                                Jika tidak terdapat hubungan kointegrasi, model
                i −1                                       unrestricted VAR dapat diaplikasikan. Tetapi, bila
          p                                                terdapat hubungan kointegrasi antar seri, model
β i = −∑ α j                                               Vector Error Correction (VECM) yang diperguna-
         i =1
                                                           kan.
Dalam persamaan (1), hipotesis nol adalah γ = 0                  Jumlah vektor kointegrasi diperolah dengan
melawan hipotesis alternatif γ < 0. Jika nilai statistik   melihat signifikansi dari Π, melalui dua likelihood
ADF secara absolut lebih kecil dibandingkan nilai          test:
kritis MacKinnon, maka terjadi penerimaan terhadap                                                    ˆ
                                                           maximum eigenvalue: λ max = −T ln(1 − λ r +1 ) (5)
hipotesis nol. Dengan kata lain, Yt mengandung satu
akar unit.                                                  ˆ
                                                           λ = nilai estimasi eigenvalue yang diperoleh dari
     Seri yang belum stasioner dapat dijadikan                 estimasi terhadap matriks Π
stasioner, melalui proses diferensiasi. Diferensi Yt       T = jumlah observasi
pada derajat pertama dapat dinyatakan sebagai                                                     n

berikut:                                                   trace statistic: λtrace = −T        ∑ ln(1 − λˆ )
                                                                                               i − r +1
                                                                                                               i        (6)
Δ2Yt = α 0 + β1 ΔYt −1 + ε t                         (2)
                                                               Inggrid: Sektor Keuangan dan Pertumbuhan Ekonomi di Indonesia          43

3. Uji Kausalitas Granger (Granger Causality)                                Terjadinya supply shock, kejatuhan harga minyak
   berdasarkan Error Correction Model (ECM)                             dunia, awal tahun 1980-an, menjadi bumerang bagi
                                                                        aktivitas perekonomian Indonesia. Pertumbuhan
    Tes kausalitas antara perkembangan sektor                           ekonomi mengalami perlambatan (slow down), jatuh
keuangan dan pertumbuhan ekonomi berdasarkan                            pada level 0% (1982). Dari sektor eksternal, surplus
kausalitas Granger. Kausalitas antara dua seri X1t dan                  neraca perdagangan mencatat penurunan sebesar
X2t pada p order VAR:                                                   8.988 (juta US$) menjadi 5.434 (juta US$) dan
                                                                        cadangan devisa berkurang dari 5.014 (juta US$)
 ΔX 1t = μ1 + γ 11 ( L)ΔX 1t −1 + γ 12 ( L)ΔX 2t −1 +
                                                                (7)     menjadi 3.144 (juta US$), diantara tahun 1981-1982.
            α1 ( β ' X t −1 ) + ε1t                                          Sebagai respon dari memburuknya kondisi
                                                                        perekonomian, pemerintah menjalankan serangkaian
 ΔX 2 t = μ 2 + γ 21 ( L )ΔX 1t −1 + γ 22 ( L )ΔX 2 t −1 +              program penyesuaian makroekonomi (macroecono-
                                                                (8)     mic adjustment program). Kebijakan nilai tukar
            α 2 ( β ' X t −1 ) + ε 2t
                                                                        diimplementasikan melalui devaluasi rupiah sebesar
di mana:                                                                38% pada bulan Maret 1983, reformasi struktural,
μ1 dan μ2 = konstanta drift Πij                                         seperti perbaikan struktur dan administrasi fiskal serta
B’ Xt- 1      = kombinasi linear stasioner dari X1t-1 dan               reformasi sektor keuangan.
                X2t-1                                                        Sebagai bagian integral dari seluruh program
                                                                        penyesuaian, fokus reformasi sektor keuangan diawali
Persamaan (7) dan (8) dapat dituliskan dalam bentuk                     dengan mengurangi kontrol pemerintah pada sektor
singkat sebagai:                                                        perbankan. Sektor perbankan lebih diberikan kele-
ΔX t = μ + Γ1 ( L)ΔX t −1 + ΠX t −1 + ε t       (9)                     luasaan dalam menjalankan perannya sebagai
di mana:                                                                lembaga intermediasi. Pada waktu yang hampir
                                                                        bersamaan, otoritas moneter memperkenalkan fasili-
Xt = (X1t ,X2 t)
                                                                        tas discount window dan Sertifikat Bank Indonesia
μ = (μ1 , μ2 )                                                          (SBI), untuk membantu perbankan dalam menjaga
Γ( L) = { ij }
         γ                                                              kecukupan likuiditasnya. Bank Indonesia juga merilis
Π = αβ '                                                                Surat Berharga Pasar Uang (SBPU), sebagai
                                                                        instrumen pengendali jumlah uang beredar dan alat
Δ= first difference operator
                                                                        investasi alternatif perbankan, ketika sektor keuangan
εt = vector impulse                                                     ini memiliki excess likuiditas atau menjadi sumber
                                                                        dana ketika mengalami kekurangan likuiditas.
     KONDISI MAKROEKONOMI DAN                                                Namun demikian, deregulasi sektor keuangan
   PERKEMBANGAN SISTEM KEUANGAN                                         secara komprehensif baru tampak secara nyata,
                                                                        setelah dikeluarkannya paket deregulasi empat edisi
     Kinerja perekonomian Indonesia yang menge-                         awal tahun 1988. Deregulasi ini bertujuan mening-
sankan selama tahun 1970-an sampai dengan awal                          katkan kompetisi dunia perbankan, perluasan cakupan
tahun 1980-an ditandai oleh membaiknya beberapa                         pelayanan keuangan dengan lebih menggalakkan
fundamental makroekonomi. Laju pertumbuhan rata-                        aktivitas sektor swasta dalam jasa-jasa keuangan non-
rata PDB riil selama periode tersebut 7,6%. Laju                        bank dan pengembangan pasar uang. Hal yang
inflasi year on year terkendali, rata-rata 17,07%.                      penting dari paket deregulasi ini adalah tersedianya
Neraca perdagangan mencatat surplus sekitar 3.524                       banyak peluang baru dalam berbagai aspek aktivitas
                                                                        keuangan.
juta dollar. (Tabel 1).

Tabel 1 Indikator-Indikator Makroekonomi
Indikator                               1970-1980     1981    1982    1983     1988     1989     1996     1997     1998        1999
                                        (rata-rata)
Pertumbuhan PDB riil                        7,6        7,2     0       0,3      5,7      7,5      7,8      4,7     -13.1       0,8
(%, per tahun)
Laju Inflasi (y.o.y, %)                    17,07       12.2    9,5     11,8     5,6      5,97    9,5    11,1       77,6       2
Kurs (Rp/US$)                             469,27       644     692     692     1.731    1.777   2.342 2.909       10.001   7.855
Neraca Perdagangan (juta US$)              3.524      8.988   5.434   4.800    5.970    5.799   6.886 11.763      21.510   32.024
Cadangan Devisa (juta US$)                 1.734      5.014   3.144   3.718    5.048    6.700   29.125 21.418     23.762   27.055
Sumber: Warr (1994) dan Bank Indonesia, diolah
44        JURNAL MANAJEMEN DAN KEWIRAUSAHAAN, VOL.8, NO. 1, MARET 2006: 40-50


     Tiadanya pengaturan kredit secara prudential dan                             evolusi sektor keuangan selama periode sebelum
lemahnya regulasi serta supervisi pada sektor                                     deregulasi dan pasca deregulasi. Mengikuti kriteria
perbankan, menjadikan lembaga ini sangat rentan                                   Demirgüç-Kunt dan Levine (1999), indikator yang di
(fragile) terhadap gejolak. Dikala krisis mata uang                               pergunakan terdiri atas besaran, aktivitas dan efisiensi
pertengahan tahun 1997 berlangsung, banyak bank                                   perbankan serta pasar modal. Ukuran-ukuran ini
mengalami krisis likuiditas, insolvency serta default                             menunjukkan bahwa struktur keuangan di Indonesia
dalam hal tingkat pengembalian kredit. Pemerintah                                 cenderung mengacu pada bank based yang under-
terpaksa melikuidasi 16 bank swasta pada 1 Novem-                                 developed.
ber 1997, menutup 7 bank yang tidak sehat pada
April 1998 dan 38 bank pada Maret 1999 (Santoso,                                  Besar Sektor Perbankan
2002).
                                                                                       Setelah implementasi paket 1983, bank peme-
     Disamping itu, pemerintah melakukan reka-
                                                                                  rintah tetap mendominasi market share sektor
pitalisasi terhadap sebagian besar perbankan nasional
                                                                                  perbankan. Bank-bank milik negara ini memegang
yang memiliki posisi neraca negatif di Bank
                                                                                  aset sekitar 75,6% dari total asset perbankan dan
Indonesia. Pemerintah membentuk Badan Penyehatan
                                                                                  liability sebesar 81,5% dari total liability. Besar sektor
Perbankan Nasional (BPPN) akhir Januari 1998.
                                                                                  perbankan (aset perbankan/PDB) relatif konstan
Tugas dari BPPN adalah menyelesaikan klaim
                                                                                  sekitar 20% dari awal 1980-1988 dan naik secara luar
nasabah dibawah skim penjaminan pemerintah,
                                                                                  biasa sebelum krisis ekonomi tahun 1997 (56,57%).
mengatur aset perbankan yang di take over peme-
                                                                                  Kebijakan liberalisasi sektor keuangan menyebabkan
rintah, merestrukturisasi dan menjual kredit per-
                                                                                  boom aset perbankan selama periode ini. Shock pada
bankan dan melakukan divestasi terhadap bank-bank
                                                                                  akhir tahun 1990-an membuat besar aset-aset ini
rekap. Ongkos restrukturisasi perbankan Indonesia
                                                                                  hanya tinggal 48,02% dari PDB (Gambar 2).
menelan biaya 60% dari PDB tahun 2000 dan
                                                                                  Dibandingkan standar internasional, besar sistem
merupakan ongkos restrukturisasi terbesar sepanjang
                                                                                  perbankan di Indonesia tergolong kecil. Sebagai
sejarah perbankan dunia.
                                                                                  perbandingan, rata-rata dunia, share aset perbankan
                                                                                  terhadap PDB sebesar 52,6%.
        DAMPAK DEREGULASI DAN
    PERKEMBANGAN SEKTOR KEUANGAN
     Deregulasi pada sektor keuangan secara sub-
stansial, menghasilkan dampak sangat impresif
terhadap lembaga intermediasi keuangan di Indo-
nesia. Indikator financial deepening (M2/PDB) yang
mengukur peranan sistem keuangan dalam memo-
bilisasi tabungan naik secara signifikan dari sekitar
18,89% pada tahun 1983 menjadi 56,6% di tahun
1997 (Gambar 1).

%    70                                                                           Gambar 2. Rasio Aset Perbankan terhadap PBD (%)
     60
     50
                                                                                  Aktivitas Perbankan
     40
     30                                                                                 Aktivitas sektor perbankan terhadap sektor
     20                                                                           swasta ditunjukkan oleh rasio kredit perbankan pada
     10
                                                                                  sektor swasta terhadap PDB. Sebagaimana Gambar 3,
      0
                                                                                  terjadi desakan besar dalam aktivitas perbankan
       80

              82

              84

                     86

                            88

                                   90

                                          92

                                                 94

                                                        96

                                                               98

                                                                      00

                                                                      02

                                                                             04




                                                                                  pertengahan tahun 1990-an dan mengalami penu-
     19

            19

            19

                   19

                          19

                                 19

                                        19

                                               19

                                                      19

                                                             19

                                                                    20

                                                                    20

                                                                           20




                                          Tahun
                                                                                  runan secara substansial setelah krisis ekonomi.
                                                                                  Bahkan, penurunan ini terus berlanjut setelah
 Gambar 1. Rasio Broad Money terhadap PDB (%)                                     dirilisnya reprivatisasi awal milenium baru. Setelah
                                                                                  PAKTO’88, kredit pada sektor swasta tumbuh
     Disamping itu, liberalisasi sektor keuangan juga                             dengan tingkat rata-rata 10% per tahun dan mencapai
telah mengubah struktur keuangan di tanah air.                                    puncak pada 1997, sebesar 53,77% dari PDB.
Berikut ini akan dipaparkan secara independen                                     Restrukturisasi sektor perbankan menyebabkan
                                                  Inggrid: Sektor Keuangan dan Pertumbuhan Ekonomi di Indonesia                                                                  45

menurunnya aktivitas sektor ini, hanya menjadi             Besar pasar saham naik secara stabil setelah 1988 dan
20,42% dari PDB. Berdasarkan Demirgüç-Kunt dan             meraih level tertingginya 34,85% dari PDB pada
Levine (1999), aktivitas sektor perbankan di               tahun 1996. Mengikuti krisis tahun 1997, besar pasar
Indonesia tergolong underdeveloped sebelum era             saham jatuh hanya menjadi 20,37% dari PDB (1998)
1980-an dan relatif berkembang sejak awal tahun            dan cenderung fluktuatif beberapa tahun sesudahnya.
1990-an. Aktivitas perbankan dikatakan dibawah rata-       Walau pun besar pasar saham ini relatif masih lebih
rata dunia, jika terletak dibawah 20% pada tahun           besar dibanding dekade sebelumnya, besar pasar
1960-an, 23% tahun 1970-an, 32% tahun 1980-an              saham Indonesia termasuk underdeveloped diban-
dan 39% pada tahun 1990-an.                                dingkan pasar saham dunia. Rata-rata dunia 18,55%
                                                           tahun 1970-an, 28,4% (1980-an) dan 38, 2% (1990-
                                                           an).
    60
%
    50
                                                            % 40
    40
                                                              35
    30
                                                              30
    20
                                                              25
    10                                                        20
    0                                                         15

                                                              10
       81
       82
       83
       84
       85
       86
       87
       88
       89
       90
       91
       92
       93
       94
       95
       96
       97
       98
       99
       00
       01
       02
       03
    19
    19
    19
    19
    19
    19
    19
    19
    19
    19
    19
    19
    19
    19
    19
    19
    19
    19
    19
    20
    20
    20
    20

                                                               5
                            Tahun
                                                               0


Gambar 3. Rasio Kredit Perbankan Pada Sektor                  81
                                                                    82
                                                                         83
                                                                              84
                                                                                   85
                                                                                        86
                                                                                             87
                                                                                                  88
                                                                                                       89
                                                                                                            90
                                                                                                                 91
                                                                                                                      92
                                                                                                                           93
                                                                                                                                94
                                                                                                                                     95
                                                                                                                                          96
                                                                                                                                               97
                                                                                                                                                    98
                                                                                                                                                         99
                                                                                                                                                              00
                                                                                                                                                                   01
                                                                                                                                                                        02
                                                                                                                                                                             03
                                                             19
                                                                   19
                                                                        19
                                                                             19
                                                                                  19
                                                                                       19
                                                                                            19
                                                                                                 19
                                                                                                      19
                                                                                                           19
                                                                                                                19
                                                                                                                     19
                                                                                                                          19
                                                                                                                               19
                                                                                                                                    19
                                                                                                                                         19
                                                                                                                                              19
                                                                                                                                                   19
                                                                                                                                                        19
                                                                                                                                                             20
                                                                                                                                                                  20
                                                                                                                                                                       20
                                                                                                                                                                            20
                                                                                                                      Tahun
          Swasta terhadap PDB (%)

Efisiensi Perbankan                                        Gambar 5. Rasio Kapitalisasi Pasar Saham ter-
                                                                     hadap PDB (%)
     Ukuran efisiensi perbankan dapat dilihat dari dua
indikator. Net interest margin (NIM), perbedaan            Aktivitas Pasar Saham
antara interest income terhadap total asset dan
overhead cost yang merupakan rasio overhead cost               Aktivitas pasar saham diukur dari nilai total
perbankan terhadap total asset. Semakin efisen             perdagangan terhadap PDB (total value traded/PDB).
kinerja perbankan, ditandai oleh penurunan kedua           Nilai ini cenderung naik sejak akhir 1980-an dan
rasio ini. Rasio net interest margin relatif konstan       mencapai rekor tertinggi tahun 1997 (19,18%).
pada level sekitar 4%. Pada saat puncak krisis             Menggunakan kriteria Demirgüç-Kunt dan Levine
ekonomi, rasio ini naik sekitar tiga kali lipat menjadi    (1999), aktivitas pasar saham Indonesia termasuk
12,86%. Sedangkan overhead cost relatif stabil pada        underdeveloped. Aktivitas rata-rata pasar saham
kisaran 2%, kecuali pada tahun 1998 menyentuh              dunia sebesar 5% tahun 1970-an, 13% tahun 1980-an
angka 4,65%.                                               dan 31% tahun 1990-an.




Gambar 4. Overhead Cost dan Net Interest Margin
          (NIM) (%)                                        Gambar 6. Rasio Nilai Total Perdagangan Saham
                                                                     terhadap PDB (%)
Besar Pasar Saham
                                                           Efisiensi Pasar Saham
     Besar pasar saham Indonesia diukur dari rasio
kapitalisasi pasar terhadap PDB. Peranan pasar saham            Turnover ratio dipergunakan sebagai indikator
relatif tidak signifikan pada awal tahun 1980-an.          efisiensi pasar saham. Rasio ini merupakan rasio nilai
46         JURNAL MANAJEMEN DAN KEWIRAUSAHAAN, VOL.8, NO. 1, MARET 2006: 40-50


total perdagangan saham dengan kapitalisasi pasar.                                    Berdasarkan nilai trace statistic dan maximum
Sejak tahun 1988 (Gambar 7), terlihat kenaikan                                   eigenvalue pada nilai kritis 1% dan 5%, terdapat dua
secara luar biasa dari rasio efisiensi ini. Dua tahun                            vektor kointegrasi antara variabel output riil dan
kemudian tumbuh sekitar 30% menjadi 77, 22% dan                                  seluruh variabel yang menjadi proxy perkembangan
mengalami penurunan secara gradual selama                                        sektor keuangan (kredit dan spread) serta variabel-
beberapa waktu. Baru setelah boom ekonomi tahun                                  variabel independen lain dalam model. Hal ini
1996, turnover ratio kembali merangkak naik rata-                                mengindikasikan bahwa seluruh variabel cenderung
rata sebesar 40% dari PDB.                                                       bergerak menuju ekuilibriumnya dalam jangka
                                                                                 panjang. Dengan kalimat lain, dalam setiap periode
     90                                                                          jangka pendek, variabel output riil, variabel per-
%
     80                                                                          kembangan keuangan serta variabel-variabel lainnya
     70
     60
                                                                                 cenderung saling menyesuaikan, untuk mencapai
     50                                                                          ekuilibrium jangka panjangnya.
     40
     30
     20                                                                          Tabel 3. Johansen Cointegration Test
     10
     0
                                                                                  Hypothesized Eigenvalue Trace                5 Percent 1 Percent
                                                                                  No. of CE(s)            Statistic             Critical   Critical
      80


             82


                   84


                         86


                                88


                                      90


                                            92


                                                    94


                                                          96


                                                                98


                                                                      00


                                                                            02
     19


            19


                  19


                        19


                               19


                                     19


                                           19


                                                   19


                                                         19


                                                               19


                                                                     20


                                                                           20


                                                                                                                                 Value      Value
                                           Tahun
                                                                                     None **        0,789125 162,5884            77,74       85,78
                                                                                   At most 1 ** 0,690009 89,43325                54,64       61,24
 Gambar 7. Rasio Turnover terhadap PDB (%)                                          At most 2       0,382068 34,38634            34,55       40,49
                                                                                    At most 3       0,205903 11,76160            18,17       23,46
                                                                                    At most 4       0,019504 0,925767             3,74        6,40
                   HASIL-HASIL EMPIRIS                                           *(**) denotes rejection of the hypothesis at the 5%(1%) level

Uji Akar-Akar Unit (Unit Root Tests)
                                                                                 Tabel 4. Johansen Cointegration Test
     Tabel 2 menyajikan hasil uji akar-akar unit.                                 Hypothesized Eigenvalue         Max-         5 Percent 1 Percent
Berdasarkan uji akar-akar unit ADF, seluruh seri yang                             No. of CE(s)                    Eigen         Critical   Critical
digunakan dalam penelitian ini baru stasioner setelah                                                            Statistic       Value      Value
di diferensiasikan pada orde pertama, I(1).                                          None **        0,789125 73,15511            36,41       41,58
                                                                                   At most 1 ** 0,690009 55,04691                30,33       35,68
                                                                                    At most 2       0,382068 22,62474            23,78       28,83
Tabel 2. Augmented Dickey-Fuller (ADF) Unit                                         At most 3       0,205903 10,83583            16,87       21,47
         Root Tests                                                                 At most 4       0,019504 0,925767             3,74        6,40
                                                                                 *(**) denotes rejection of the hypothesis at the 5%(1%) level
    Variabel                     Level, I(0) First Difference, I(1)
LGYR                           -3,141145 (2)           -4,32825 (2)*
                                                                                 Hasil Estimasi Kausalitas Granger (Granger
LGCRED                         -1,860567 (4)         -4,399122 (3)*
                                                                                 Causality Test)
LGREER                         -1,481709 (4)          -4,898327(3)*
SBI                           -3,079622 (3)*           -5,08887 (1)*                  Proses interaksi dinamis dari variabel output serta
SPREAD                        -3,499875 (1)*           -5,30631 (2)*             variabel-variabel lainnya yang dikarakteristikkan oleh
                                                                                 feedback dari sektor keuangan terhadap output riil
Nilai dalam tanda kurung merupakan lag optimal
                                                                                 atau dari output riil terhadap sektor keuangan atau
berdasarkan Akaike Information Criteria. Tanda *                                 bahkan keduanya, diperlihatkan melalui uji kausalitas
menunjukkan variabel stasioner pada nilai kritis
                                                                                 Granger.
MacKinnon 5%.
                                                                                 Tabel 5. Granger Causality
Hasil Estimasi Kointegrasi Johansen (Johansen
                                                                                  Null Hypothesis:           Obs          F-Statistic Probability
Cointegration Test)                                                              LGCRED does not Granger     48            3,09173      0,02648
     Tabel 3 dan Tabel 4 menyajikan hasil uji                                    Cause LGYR
                                                                                 LGYR does not Granger Cause                4,84375      0,00287
kointegrasi Johansen. Uji kointegrasi Johansen                                   LGCRED
dilakukan dengan menggunakan panjang lag=4.                                      SPREAD does not Granger     48             3,77712      0,01087
Pemilihan lag didasarkan atas Akaike Information                                 Cause LGYR
Criteria (AIC). Menggunakan panjang lag ini,                                     LGYR does not Granger Cause                1,89569      0,13060
residual pada setiap persamaan VAR bebas dari                                    SPREAD
masalah normalitas dan autokorelasi.
                                                                                                                                 Inggrid: Sektor Keuangan dan Pertumbuhan Ekonomi di Indonesia                                                                                         47

     Hasil uji kausalitas Granger dalam Tabel 5,                                                                                                    causality). Kausalitas berasal dari spread kepada
membuktikan terdapatnya bi-directional causality                                                                                                    output riil.
antara output riil dan volume kredit di Indonesia.
Fenomena bi-directional causality ini mungkin dapat                                                                                                 Hasil Estimasi VECM
dijelaskan oleh alasan berikut. Di Indonesia, kebi-
jakan pemerintah dalam usaha mendorong investasi                                                                                                    1. Impulse Response Function
menyebabkan perkembangan sektor keuangan,                                                                                                                Impulse response function dari model yang
melalui kenaikan penggunaan kredit sebagai alternatif                                                                                               diestimasi, disajikan dalam Gambar 8. Impulse res-
pembiayaan. Hal ini, selanjutnya membawa ekspansi                                                                                                   ponse function mengkonfirmasikan respon dinamis
pada sektor perbankan dan jasa-jasa keuangan lain,                                                                                                  dari seluruh variabel terhadap shock satu standar
guna memfasilitasi investasi dan akhirnya meng-                                                                                                     deviasi pada variabel-variabel dalam sistem. Dalam
hasilkan pertumbuhan output. Sebaliknya, pertum-                                                                                                    bagian ini, hanya akan dibahas impulse response yang
buhan aktivitas ekonomi memerlukan lebih banyak                                                                                                     terkait dengan kejutan (shock) yang berasal dari
kapital (liquid dan fixed) yang di supply oleh institusi-                                                                                           perubahan kebijakan sektor keuangan.
institusi keuangan dan memicu munculnya produk-                                                                                                          Gambar 8 baris terakhir menunjukkan respon
produk keuangan yang beraneka ragam. Hasil ini                                                                                                      PDB riil terhadap shock dalam spread dan volume
konsisten dengan kesimpulan yang di peroleh                                                                                                         kredit. Kenaikan spread menyebabkan penurunan
Demetriades dan Hussein (1996), Arestis dan                                                                                                         dalam investasi dan berlangsung secara permanen
Demetriades (1996), Kul dan Khan (1999) [dalam                                                                                                      (sampai 20 kuartal). Dengan demikian, menghasilkan
Boulila, Ghazi and Trabelsi, Mohamed (2002)],                                                                                                       kejatuhan dalam output. Sebagaimana diharapkan,
Chuah dan Thai (2004) pada negara-negara                                                                                                            kenaikan volume kredit secara substansial dan
berkembang di kawasan Teluk (Bahrain, Oman, Arab                                                                                                    permanen menghasilkan kenaikan dalam output.
Saudi, Kuwait dan Dubai). Namun dengan meng-                                                                                                        Copelman (2000) juga memperoleh kesimpulan
gunakan spread sebagai proxy perkembangan sektor                                                                                                    serupa.
keuangan, dihasilkan kausalitas satu arah (one-way

                                                                                                                 Response to Cholesky One S.D. Innovations
        Response of LGREER to LGREER                                Response of LGREER to SBI                               Response of LGREER to SPREAD                            Response of LGREER to LGCRED                                Respons e of LGREER to LGYR
 .10                                                     .10                                                         .10                                                     .10                                                     .10

 .08                                                     .08                                                         .08                                                     .08                                                     .08


 .06                                                     .06                                                         .06                                                     .06                                                     .06


 .04                                                     .04                                                         .04                                                     .04                                                     .04

 .02                                                     .02                                                         .02                                                     .02                                                     .02


 .00                                                     .00                                                         .00                                                     .00                                                     .00


 -.02                                                    -.02                                                        -.02                                                    -.02                                                    -.02
        2     4   6   8   10   12   14   16   18   20           2    4     6   8   10   12   14   16   18   20              2     4   6   8   10   12   14   16   18   20           2     4   6   8   10   12   14   16   18   20           2     4   6   8   10   12   14   16   18   20




             Response of SBI to LGREER                                   Response of SBI to SBI                                 Response of SBI to SPREAD                                Response of SBI to LGCRED                                Response of SBI to LGYR
   8                                                       8                                                           8                                                       8                                                       8


   6                                                       6                                                           6                                                       6                                                       6


   4                                                       4                                                           4                                                       4                                                       4


   2                                                       2                                                           2                                                       2                                                       2


   0                                                       0                                                           0                                                       0                                                       0


   -2                                                      -2                                                          -2                                                      -2                                                      -2
        2     4   6   8   10   12   14   16   18   20           2    4     6   8   10   12   14   16   18   20              2     4   6   8   10   12   14   16   18   20           2     4   6   8   10   12   14   16   18   20           2     4   6   8   10   12   14   16   18   20




        Response of SPREAD to LGREER                                Response of SPREAD to SBI                               Response of SPREAD to SPREAD                            Response of SPREAD to LGCRED                                Respons e of SPREAD to LGYR
   4                                                       4                                                           4                                                       4                                                       4


   2                                                       2                                                           2                                                       2                                                       2


   0                                                       0                                                           0                                                       0                                                       0


   -2                                                      -2                                                          -2                                                      -2                                                      -2


   -4                                                      -4                                                          -4                                                      -4                                                      -4


   -6                                                      -6                                                          -6                                                      -6                                                      -6
        2     4   6   8   10   12   14   16   18   20           2    4     6   8   10   12   14   16   18   20              2     4   6   8   10   12   14   16   18   20           2     4   6   8   10   12   14   16   18   20           2     4   6   8   10   12   14   16   18   20




        Response of LGCRED to LGREER                                Response of LGCRED to SBI                               Response of LGCRED to SPREAD                            Response of LGCRED to LGCRED                                Respons e of LGCR ED to LGYR
 .04                                                     .04                                                         .04                                                     .04                                                     .04


 .02                                                     .02                                                         .02                                                     .02                                                     .02


 .00                                                     .00                                                         .00                                                     .00                                                     .00


 -.02                                                    -.02                                                        -.02                                                    -.02                                                    -.02

 -.04                                                    -.04                                                        -.04                                                    -.04                                                    -.04


 -.06                                                    -.06                                                        -.06                                                    -.06                                                    -.06


 -.08                                                    -.08                                                        -.08                                                    -.08                                                    -.08
        2     4   6   8   10   12   14   16   18   20           2    4     6   8   10   12   14   16   18   20              2     4   6   8   10   12   14   16   18   20           2     4   6   8   10   12   14   16   18   20           2     4   6   8   10   12   14   16   18   20




            Respons e of LGYR to LGREER                              Response of LGYR to SBI                                    Respons e of LGYR to SPREAD                             Respons e of LGYR to LGCRED                              Response of LGYR to LGYR
.015                                                    .015                                                        .015                                                    .015                                                    .015


.010                                                    .010                                                        .010                                                    .010                                                    .010


.005                                                    .005                                                        .005                                                    .005                                                    .005


.000                                                    .000                                                        .000                                                    .000                                                    .000


-.005                                                   -.005                                                       -.005                                                   -.005                                                   -.005


-.010                                                   -.010                                                       -.010                                                   -.010                                                   -.010


-.015                                                   -.015                                                       -.015                                                   -.015                                                   -.015
        2     4   6   8   10   12   14   16   18   20           2    4     6   8   10   12   14   16   18   20              2     4   6   8   10   12   14   16   18   20           2     4   6   8   10   12   14   16   18   20           2     4   6   8   10   12   14   16   18   20




                                                                                         Gambar 8. Impulse Response Function
48   JURNAL MANAJEMEN DAN KEWIRAUSAHAAN, VOL.8, NO. 1, MARET 2006: 40-50


2. Variance Decomposition                                          Namun demikian, generalisasi dari temuan ini
                                                              harus diintepretasikan secara berhati-hati mengingat
Tabel 6. Variance Decomposition of LGYR                       kecilnya jumlah sampel yang digunakan dan keter-
       Period LGREER SBI SPREAD LGCRED LGYR                   batasan ragam proxy dari variabel-variabel pertum-
LGYR      4    4,580963 6,459076 2,547575 29,13331 57,27908   buhan ekonomi dan variabel-variabel sektor ke-
LGYR      8    35,38933 0,51396 1,253841 13,37408 39,46878    uangan. Penelitian berikutnya dapat dilakukan, untuk
LGYR     12    38,06035 0,89266 1,940503 12,05496 7,05151     menguji stabilitas model ketika menghadapi
LGYR     16    34,65293 0,71242 2,445565 14,12901 8,06008     structural change, seperti deregulasi sektor keuangan,
LGYR     20    31,27764 ,461386 2,433402 17,22933 9,59824     krisis mata uang dan krisis ekonomi serta kejutan
                                                              harga minyak (oil price shock).
      Variance decomposition dari output riil disajikan
dalam Tabel 6. Berdasarkan Tabel 6, dampak dari                          UCAPAN TERIMA KASIH
kebijakan dalam sektor keuangan, sebagaimana di-
indikasikan oleh spread dan volume kredit memiliki                Penulis mengucapkan terima kasih kepada Ross
dampak yang signifikan dalam output. Dalam periode            Levine (Born University dan NBER) serta Martina
intermediate, kontribusi variabel spread dan volume           Copelman (Instituto Tecnologico Autonomo de
kredit dalam menjelaskan variasi output sedikit               Mexico, ITAM), untuk komentar dan masukan yang
berkurang. Namun dalam jangka panjang kontribusi              excellence. Segala temuan, intepretasi dan kesimpulan
kedua variabel sektor keuangan ini relatif besar.             dalam tulisan ini merupakan tanggung jawab penulis
Secara parsial, variabel spread mampu menjelaskan             sepenuhnya dan bukan mewakili Fakultas Ekonomi,
variasi dari output sampai sebesar 2,5%. Shock pada           Universitas Kristen Petra.
volume kredit menjelaskan variasi output sekitar
29,13%. Keduanya mampu menjelaskan variasi
                                                                             DAFTAR PUSTAKA
output sekitar 31,6%.
      Satu hal yang mengejutkan, variabel kurs riil juga      Abdullah, Burhanuddin. Juni 2003. “Peran Kebijakan
menjadi determinan penting dari variasi output.                     Moneter dan Perbankan Dalam Mengatasi
Kontribusinya sampai sebesar 38,06%. Fluktuasi kurs                 Krisis Ekonomi di Indonesia.” Bahan Kuliah
riil selama periode sampel dan ketergantungan tinggi                Kursus Reguler Angkatan XXXVI Lemhanas.
terhadap impor barang-barang modal dan raw
material yang tidak tersedia di tingkat domestik,             Allen, Franklin. 2001, “Financial Structure and
mungkin menjadi salah satu alasan besarnya                          Financial Crisis.” International Review of Fi-
kontribusi variabel ini.                                            nance, (2), pp.1-19. <http://www.blackwell-
                                                                    synergy.com/links/doi/10.1111/1468-2443.00013>

          KESIMPULAN DAN SARAN                                Allen, Franklin and Oura, Hiroko. August 2004.
                                                                    “Sustained Economic Growth and the
     Tulisan ini menginvestigasi keterkaitan antara                 Financial System.” IMES Discussion Paper
aktivitas ekonomi dengan perkembangan sektor                        Series, <http://www.finance.wharton.upenn.
keuangan. Dua dekade terakhir, telah terjadi peru-                  edu/~allenf/download/Vita/sustained.pdf >
bahan secara substansial terhadap sektor keuangan di          Beck, Thorsten, Demirgüç-Kunt, Asli and Levine,
Indonesia. Serangkaian deregulasi sektor keuangan                   Ross. June 1999. “New Database on Financial
membawa dampak secara luar biasa, untuk kondisi                     Development and Structure.” World Bank
makroekonomi, terutama pertumbuhan ekonomi.                         (Washington D.C.) Policy Research Working
Berdasarkan standar internasional, struktur keuangan                Paper No. 1829, <http://www. worldbank.org/
Indonesia didominasi oleh sektor perbankan yang                     html/.../Workpapers/wps2000series/wps2146/
underdeveloped.                                                     wps2146.pdf >
     Hasil kausalitas Granger menunjukkan bi-                 Boulila, Ghazi and Trabelsi, Mohamed. September
directional causality antara pertumbuhan ekonomi                     2002. “Financial Development and Long Run
dan volume kredit. Namun, dibuktikan terdapat kau-                   Growth: Granger Causality in a bivariate VAR
salitas satu arah (one-way causality) antara spread                  Structure, Evidence from Tunisia 1962-1997.”
dan output. Analisa ekonometri dengan VECM                           <http://www.unpan1.un.org/intradoc/groups/
mendukung hipotesis signifikansi peranan sektor                      public/documents/IDEP/UNPAN018972.pdf>
keuangan sebagai engine pertumbuhan ekonomi,
melalui kenaikan ketersediaan kredit, baik dari segi          Chuah, Hong Leng and Thai, Van-Can, November
volume maupun harga.                                               2004. “Financial Development and Economic
                                                  Inggrid: Sektor Keuangan dan Pertumbuhan Ekonomi di Indonesia   49

       Growth : Evidence from Causality Tests for          Kaminsky, Graciela L. and Reinhart, Carmen M.,
       the GCC Countries.” IMF Working Paper,                   June 1999, “The Twin Crises: The Causes of
       WP/04/XX,      <http://www.duke.edu/~hlc3/               Banking and Balance of Payments Problems.”
       IMF_working_paper.pdf >                                  American Economic Review, 89(3), pp. 473-
                                                                500.
Copelman, Martina. January 2000. “Financial Struc-
     ture and Economic Activity in Mexico.” Center         Kularatne, Chandana. 2002. “An Examination of the
     of Analysis and Economic Research, ITAM,                    Impact of Financial Deepening on Long-Run
     <http://econ.worldbank.org/files/16167_mexic                Economic Growth : An Application of a
                                                                 VECM Structure to a Middle-Income Country
     o.pdf>
                                                                 Context.”<http://www.csae.ox.ac.uk/conferen-
Demirgüç-Kunt, Asli and Levine, Ross. 1999.                      ces/2002-UPaGiSSA/papers/Kularatne-csae
     “Financial Structures Across Countries:                     2002.pdf ->
     Stylized Facts.” World Bank (Washington
                                                           Lee, Jennifer. March 2005. “Financial Intermediation
     D.C.) Policy Research Working Paper No.
                                                                  and Economic Growth Evidence from Cana-
     2143.
                                                                  da.” presented at the Eastern Economic Asso-
Enders, Walter. 2004. “Applied Econometrics Time                  ciation, New York, <http://www.fordham.
      Series.” 2nd Edition, John Wiley and Sons:                  edu/images/Undergraduate/economics/Finance
      New York.                                                   +and+Growth.pdf >
Ergungor, O. Emre. July 2003. “Financial System            Levine, Ross. 1997, “Financial Development and
      Structure and Economic Development:                        Economic Growth: Views and Agenda.”
      Structure Matters.” Federal Reserve Bank of                Journal of Economic Literature, 35(2), pp.688-
      Cleveland Working Paper No. 03-05, < http://               726.
      www.clevelandfed.org/Research/Workpaper/2
                                                           Levine, Ross. July/August 2003, “More on Finance
      003/WP03-05.pdf >
                                                                 and Growth : More Finance, More Growth?.”
Fohlin, Caroline. May/June 1998, “Banking System                 Federal Reserve Bank of Santa Louis Review,
       and Economic Growth: Lessons from Britain                 pp.31-46. <http://www.research.stlouisfed.org/
       and Germany in the Pre-World War I Era.”                  publications/review/03/07/Levine.pdf >
       Federal Reserve Bank of Santa Louis Review,
                                                           Lowe, Philip. 1992. “The Impact of Financial
       pp.37-47. <http://research.stlouisfed.org/publi-
                                                                Intermediaries on Resource Allocation and
       cations/ review/98/05/9805cf.pdf >
                                                                Economic Growth.” Reserve Bank of
Fritzer, Friedrich. 2004, “Financial Market Structure           Australia Research Discussion Paper No.
        and Economic Growth: A Cross Country                    9213, <http://www.rba.gov.au/rdp/RDP9213.
        Perspective.” Monetary Policy and The                   pdf >
        Economy 2nd Quarter, pp. 72-87. <http://
                                                           Ngai Wa, Ho. 2002, “Finance and Growth : The Case
        www.oenb.at/en/img/mop_20042_financial_m
                                                                 of Macau.” AMCM Quarterly Bulletin, pp. 42-
        arket_tcm16-19681.pdf >
                                                                 62. <http://www.amcm.gov.mo/publication/
Graff, Michael, 2001. “Financial Development and                 quarterly/Jan/Finance_EN.pdf>
       Economic Growth - New Data and Empirical
                                                           Rajan, Raghuram G. and Zingales, Luigi. 2001,
       Analysis.” METU Studies in Development, 28
                                                                 “Financial Systems, Industrial Structure and
       (1-2),pp.83-110. <http://www.feas.metu.edu.tr/
                                                                 Growth.” Oxford Review of Economic Policy,
       metusd/online/2001/1/3.pdf.>
                                                                 17(4), pp. 467-482. http://gsbwww.uchicago.
H. Ghali, Khalif. 1999, “Financial Development and               edu/fac/luigi.zingales/research/PSpapers/finsys
     Economic Growth: The Tunisian Experience.”                  tems2001.pdf>
     Review of Development Economics, 3(3), pp.
                                                           Rioja, Felix and Valev, Neven. August 2005.
     10-322. <http://econ.tu.ac.th/class/.../on review
                                                                 “Financial Structure and the Sources of
     of development economics/3252543.pdf >
                                                                 Economic Growth.” Georgia State University,
Harris, Richard and Sollis, Robert. 2003. “Applied               <http://papers.ssrn.com/sol3/SSRN_ID686806
       Time Series Modelling and Forecasting.” John              _ code338738.pdf>
       Wiley and Sons.
                                                           Santoso, Wimboh. December 2002. “Indonesia’s
Jayaraman, T.K. April 2000. “Does Money Matter in                Financial and Corporate Sector Reform.”
      the South Pasific Island Countries? Some                   Banking Research and Regulation Directorate,
      Empirical Evidence.” <http://www.sidsnet.org/              Bank Indonesia, <http://www.bi.go.id/NR/
      mir/pacific/usp/economic/research/Tk2.htm >                rdonlyres/295A8E6D-0F3D-42B7-A17E-CA
                                                                 94A196A947/383/brp42000.pdf>
50   JURNAL MANAJEMEN DAN KEWIRAUSAHAAN, VOL.8, NO. 1, MARET 2006: 40-50


Sarwono, Hartadi A. dan Warjiyo, Perry. Juli 1998,
     “Mencari Paradigma Baru Manajemen
     Moneter dan Sistem Nilai Tukar Fleksibel :
     Suatu Pemikiran untuk Penerapannya di
     Indonesia.” Buletin Ekonomi Moneter dan
     Perbankan, 1(1), hal. 5-24.
Sinha, Dipendra and Macri, Joseph. July 1999,
      “Financial Development and Economic
      Growth: The Case of Eight Asian Countries.”
      Journal of Development Economics, 39(1), pp.
      5-30. < http://www.econ.mq.edu.au/research/
      1999/7-1999Sinha_Macri.PDF>
Stock, James H. and Watson, Mark W. 2001, “Vector
       Autoregressions.” Journal of Economic
       Perspectives, Fall, 15(4), pp. 101-115.
Tieβen, Ulrich. 2004. “Financial System Develop-
      ment, Regulation and Economic Growth:
      Evidence From Russia.” German Institute for
      Economic Research Discussion Papers No.
      400, <http://gnu.univ.gda.pl/~eefs/pap/thiessen.
      pdf>
Toda, Hiro Y. and Philips, Peter C.B. November
      1993, “Vector Autoregressions and Causality.”
      Econometrica, 61(6), pp. 1367-1393.
Warjiyo, Perry dan Zulverdi, Doddy. Juli 1998,
      “Penggunaan Suku Bunga Sebagai Sasaran
      Operasional Kebijakan Moneter di Indonesia.”
      Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan,
      1(1), hal. 25-53.
Warr, Peter G. 1994. “Kebijakan Nilai Tukar, Harga
      Minyak Tanah, dan Neraca Pembayaran,”
      dalam Anne Booth, ed., Ledakan Harga
      Minyak dan Dampaknya, Kebijakan dan
      Kinerja Ekonomi Indonesia dalam Era Orde
      Baru. Terjemahan, Sugiarto Sriwibawa, UI
      Press.
Wignal, Adrian Blundell and Marianne, Gizycki. July
     1992. “Credit Supply and Demand and The
     Australian Economy.” Reserve Bank of
     Australia Discussion Paper No. 9208, <http://
     www.rba.gov.au/rdp/RDP9206.pdf >
World Bank. 2005. “Financial Structure and Econo-
      mic Development Data Base.” Updated,
      <http://www.worldbank.org/research/projects/f
      instructure/database.htm>