Docstoc

DETERMINING CASH FLOWS FOR INVESTMENT ANALYSIS

Document Sample
DETERMINING CASH FLOWS FOR INVESTMENT ANALYSIS Powered By Docstoc
					  DETERMINING CASH
FLOWS FOR INVESTMENT
       ANALYSIS
    LEARNING OBJECTIVES

• Show  the  conceptual  difference  between 
  profit and cash flow
•   Discuss  the  approach  for  calculating 
  incremental cash flows
•  Explain the treatment of inflation in capital 
  budgeting
•   Highlight  the  interaction  between 
  financing and investment decisions

                    Overview of Management
           INTRODUCTION

• Sound investment decisions should be based on 
  the net present value (NPV) rule.
 
• Problems  to  be  resolved  in  applying  the  NPV 
  rule
   – What  should  be  discounted?  In  theory,  the 
     answer is: We should always discount cash 
     flows.
   – What  rate  should  be  used  to  discount  cash 
     flows?  In  principle,  the  opportunity  cost  of 
     capital should be used as the discount rate.
                      Overview of Management
         CASH FLOWS VERSUS 
               PROFIT 
•   Cash  flow  is  not  the  same  thing  as  profit,  at  least,  for  two 
    reasons.
     –  First, profit, as measured by an accountant, is based on accrual 
       concept.

     – Second, for computing profit, expenditures are arbitrarily divided 
       into revenue and capital expenditures.    




                                Overview of Management
 INCREMENTAL CASH FLOWS

• Every  investment  involves  a  comparison  of 
  alternatives:

   – When  the  incremental  cash  flows  for  an  investment 
     are calculated by comparing with a hypothetical zero-
     cash-flow project, we call them absolute cash flows.
   – The incremental cash flows found out by  comparison 
     between  two real  alternatives  can  be  called relative
     cash flows.

• The  principle  of  incremental  cash  flows  assumes 
  greater  importance  in  the  case  of replacement 
  decisions.
                         Overview of Management
                    Example

• Suppose a firm is considering replacing an equipment at 
  book  value  of  Rs.  5000  and  market  value  of  Rs.  3000. 
  New  equipment will  require  an  initial  cash  outlay  of  Rs 
  10,000,  and  is  estimated  to  generate  cash  flows  of  Rs 
  8,000, Rs 7,000 and Rs 4,500 for the next 3 years. 
• The  book  value  of  old  machine  is  a  sunk  cost.  Market 
  value is opportunity cost. 
• Thus,  on  an  incremental  basis  the  net  cash  outflow  of 
  new equipment is: Rs 10,000 – Rs 3,000 = Rs 7,000.
• Also,  The  differences  of  the  cash  flows  of  new 
  equipment  over  the  cash  flows  of  old  equipment  are 
  incremental cash flows. 
                           Overview of Management
       COMPONENTS OF CASH 
             FLOWS
•   Initial Investment
•   Net Cash Flows
    – Depreciation and Taxes
    – Net Working Capital
        • Change in accounts receivable  
        • Change in inventory  
        • Change in accounts payable  
    – Free Cash Flows
•   Terminal Cash Flows
    – Salvage Value
        •   Salvage value of the new asset  
        •   Salvage value of the existing asset now 
        •   Salvage value of the existing asset at the end of its normal 
        •   Tax effect of salvage value  
    – Release of Net Working Capital



                                   Overview of Management
              Initial Investment


• Initial  investment  is  the  net  cash  outlay  in  the 
  period in which an asset is purchased. 
• A major element of the initial investment is gross 
  outlay or original value (OV) of the asset, which 
  comprises of its cost (including accessories and 
  spare parts) and freight and installation charges. 
• Original value is included in the existing block of 
  assets for computing annual depreciation.



                        Overview of Management
Example of Initial Investment




     Wattle Extract Project: Initial Investment

                 Overview of Management
              Net Cash Flows

• Consist  of  annual  cash  flows  occurring  from  the 
  operation  of  an  investment,  but  it  is  also  be  affected  by 
  changes in net working capital and capital expenditures 
  during the life of the investment.



• The  computation  of  the  after-tax  cash  flows  requires  a 
  careful  treatment  of  non-cash  expense  items  such  as 
  depreciation.
• Depreciation,  calculated  as  per  the  income  tax  rules 
  influences  cash  flows  indirectly  by  way  of  depreciation 
  tax shield. 
                            Overview of Management
   Calculation of  Depreciation 
       For Tax Purposes 
• Two most popular methods of charging depreciation are: 
    – straight-line 
    – Diminishing  balance  or  written-down  value  (WDV) 
      methods.
•   For  reporting  to  the  shareholders,  companies  in  India 
  could  charge  depreciation  either  on  the  straight-line  or 
  the written-down value basis. 
• No  choice  of  depreciation  method  and  rates  for  the  tax 
  purposes is available to companies in India. 
• Depreciation  is  computed  on  the  written  down  value  of 
  the block of assets and rates are specified. 



                           Overview of Management
         Net Working Capital

• It  is  the  difference  between  change  in  current  assets 
  (e.g.,  receivable  and  inventory)  and  change  in  current 
  liabilities (e.g., accounts payable) to profit. 
• Increase  in  net  working  capital  should  be  subtracted 
  from and decrease added to after-tax operating profit.




                          Overview of Management
             Free Cash Flows

• It  is  the  cash  flow  available  to  service  both  lenders  and 
  shareholders, who have provided, respectively, debt and 
  equity, funds to finance the firm’s investments. 
• It  is  this  cash  flow,  which  should  be  discounted  to  find 
  out an investment’s NPV.




                            Overview of Management
 Terminal Cash Flow: Salvage 
            Value
• Salvage value is a terminal cash flow. 
• Salvage  value  may  be  defined  as  the 
  market  price  of  an  investment  at  the  time 
  of its sale.
• No immediate  tax  liability  (or  tax  savings) 
  arises on the sale of an asset because the 
  value  of  the  asset  sold  is  adjusted  in  the 
  depreciable base of assets

                     Overview of Management
      Effects of Salvage Value

• Salvage value of the new asset:  It will increase cash 
  inflow in the terminal (last) period of the new investment.

• Salvage value of the existing asset now: It will reduce 
  the initial cash outlay of the new asset.

• Salvage  value  of  the  existing  asset  at  the  end  of  its 
  normal  life: It  will  reduce  the  cash  flow  of  the  new 
  investment of in the period in which the existing asset is 
  sold.


                           Overview of Management
Release of Net Working Capital

• Besides salvage value, terminal cost flows 
  will also include the release of net working 
  capital. 
• It  is  reasonable  to  assume  that  funds 
  initially tied up in net working capital at the 
  time the investment was undertaken would 
  be  released  in  the  last  year  when  the 
  investment is terminated.

                    Overview of Management
          CALCULATION OF 
         DEPRECIATION FOR
           TAX PURPOSES
• Two most popular methods of charging depreciation are:
  1.    Straight-line and diminishing balance
  2.   Written-down value (WDV) methods


• In India, depreciation is allowed as deduction every year 
  on  the  written-down  value  basis  in  respect  of  fixed 
  assets  as  per  the  rates  prescribed  in  the  Income  Tax 
  rules. 
• Depreciation  is  computed  on  the  written  down  value  of 
  the block of assets.


                            Overview of Management
            Depreciation base

• In the case of block of assets, the written down value is 
  calculated as follows:
• The aggregate of the written down value of all assets in 
  the block at the beginning of the year
  Plus the  actual  cost  of  any  asset  in  the  block  acquired 
  during the year 
   Minus the  proceeds  from  the  sale  of  any  asset  in  the 
  block during the year 
Thus, in a replacement decision, the depreciation base of a 
  new  asset  will  be  equal  to:  Cost  of  new  equipment  + 
  Written down value of old equipment – Salvage value of 
  old equipment
                           Overview of Management
 Cash Flow Estimates for New 
          Products
• It  depends  on  forecasts  of  sales  and 
  operating expenses.
• Sales forecasts require information on the 
  quantity  of  sales  and  the  price  of  the 
  product.
• Anticipation of the competitors’ reactions



                   Overview of Management
    Salvage Value and Tax Effects 

•   As per the current tax rules in India, the after-tax salvage value 
    should be calculated as follows:
     – Book value > Salvage value:
        • After-tax salvage value = Salvage value + PV of depreciation 
           tax shield on (BV – SV)
     – Salvage value > Book value:
        • After-tax salvage value = Salvage value - PV of depreciation 
           tax shield lost on (SV - BV)




                              Overview of Management
       Terminal Value for a New 
              Business
•   The terminal value included the salvage value of the asset and the 
    release of the working capital.

•   Managers make assumption of horizon period because detailed 
    calculations for a long period become quite intricate. The financial 
    analysis of such projects should incorporate an estimate of the value 
    of cash flows after the horizon period without involving detailed 
    calculations.

•   A simple method of estimating the terminal value at the end of the 
    horizon period is to employ the following formula, which is a 
    variation of the dividend growth model




                               Overview of Management
      Terminal Value of New 
     Business / New Products
• New  businesses  have  the  potential  of  generating 
  revenues  and  cash  flows  much    beyond  the  assumed 
  period  of  analysis,  which  is  referred  to  as horizon 
  period.
• A simple method of estimating the terminal value at the 
  end of the horizon period is:



      where NCFn+1 is the project’s net cash flow one year after 
      the  horizon  period, k  is  the  opportunity  cost  of  capital 
      (discount  rate)  and g  is  the  expected  growth  in  the 
      project’s net cash flows. 
                            Overview of Management
    Cash Flow Estimates for 
    Replacement Decisions
• The initial investment of the new machine 
  will be reduced by the cash proceeds from 
  the sale of the existing machine.
• The  annual  cash  flows  are  found  on 
  incremental basis.
• The  incremental  cash  proceeds  from 
  salvage value is considered. 


                  Overview of Management
       Additional Aspects of 
      Incremental Cash Flow 
             Analysis
• Allocated Overheads
• Opportunity Costs of Resources
• Incidental Effects
   – Contingent costs  
   – Cannibalisation  
   – Revenue enhancement  
• Sunk Costs
• Tax Incentives
   – Investment allowance  Until 
   – Investment deposit scheme  
   – Other tax incentives


                     Overview of Management
   Investment Decisions Under 
            Inflation
• Executives generally estimate cash flows assuming unit costs 
  and selling price prevailing in year zero to remain unchanged. 
  They argue that if there is inflation, prices can be increased to 
  cover  increasing  costs;  therefore,  the  impact  on  the  project’s 
  profitability would be the same if they assume rate of inflation 
  to be zero.

•   This  line  of  argument,  although  seems  to  be  convincing,  is 
  fallacious for two reasons.
    – First,  the  discount  rate  used  for  discounting  cash  flows  is 
      generally expressed in nominal terms. It would be inappropriate 
      and inconsistent to use a nominal rate to discount constant cash 
      flows. 
    – Second,  selling  prices  and  costs  show  different  degrees  of 
      responsiveness to inflation
        • The depreciation tax shield remains unaffected by inflation 
          since depreciation is allowed on the book value of an asset, 
          irrespective  of  its  replacement  or  market  price,  for  tax 
          purposes. 
                              Overview of Management
       Nominal VS. Real Rates of 
                Return
 •   For a correct analysis, two alternatives are available:
      – either the cash flows should be converted into nominal terms and then 
        discounted at the nominal required rate of return, or
      – the  discount  rate  should  be  converted  into  real  terms  and  used  to 
        discount the real cash flows




Important: Discount  nominal  cash  flows  at  nominal  discount  rate;  or 
discount real cash flows at real discount rate.

Example:  If  a  firm  expects  a  10  per  cent  real  rate  of  return  from  an  investment 
project  under  consideration  and  the  expected  inflation  rate  is  7  per  cent,  the 
nominal required rate of return on the project would be:




                                       Overview of Management
•   It would be inconsistent to discount the real cash flows of the 
    project by the nominal discount rate. For example, in case of 
    following cash flows discounting with 14% nominal rate of real cash 
    flows returns negative NPV: 




The cash flows should be discounted with real discount rate as follows:




                                 Overview of Management
Financing effects in Investment 
          Evaluation
• According  to  the  conventional  capital  budgeting 
  approach  cash  flows  should  not  be  adjusted  for  the 
  financing effects. 

• The  adjustment  for  the  financing  effect  is  made  in  the 
  discount  rate.    The  firm’s  weighted  average  cost  of 
  capital (WACC) is used as the discount rate.

• It is important to note that this approach of adjusting for 
  the finance effect is based on the assumptions that:
   – The investment project has the same risk as the firm.
   – The investment project does not cause any change in the firm’s 
     target capital structure. 

                           Overview of Management

				
DOCUMENT INFO
Shared By:
Categories:
Tags:
Stats:
views:0
posted:7/11/2013
language:English
pages:28