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Cours_La Gouvernance D'entreprise

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Cours_La Gouvernance D'entreprise Powered By Docstoc
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    Objectifs du cours

•   Compréhension des enjeux du gouvernement d’entreprise…
     • Le fonctionnement « politique » de l’entreprise
     • L’identification des conflits d’intérêts et des
       dysfonctionnements financiers de l’entreprise
     • L’interaction entre les décisions financières et la
       gouvernance d’entreprise
     • Réflexions sur les objectifs et le fonctionnement des
       entreprises
     • Eclairage de la crise actuelle
     • Vision microéconomique de l’entreprise et de sa
       gouvernance

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Plan du cours
1. Qu’est-ce qu’une entreprise ?
    1. La théorie des coûts de transaction : Une entité concourant à
        la réduction des coûts de transaction pour protéger la valeur
    2. La théorie des ressources : Une entité concourant à la
        coopération et la créativité pour produire de la valeur
    3. La « BOS » : une entité avec des stratégies de création de
        valeur
2. La théorie de l’agence et la gouvernance d’entreprise : le rôle
   majeur du marché financier et la volonté de protéger la valeur
    1. Le gouvernement d’entreprise
    2. La théorie des incitations et la rémunération incitative
    3. Cas des salaires des managers
    4. Théorème de Coase et retour sur la crise financière



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En introduction - Prenons un peu de recul : nous
vivons une époque exceptionnelle !




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Nous vivons une époque exceptionnelle !




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La grande dépression des années 30 n’a pas
modifiée cette tendance




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La récession actuelle aux USA.




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Pour l’instant, la récession actuelle est de moindre
ampleur que celle des années 30 aux Etats-Unis.




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    La période actuelle n’est pas exceptionnelle pour
    tous…




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    L’entreprise : un acteur essentiel
    Quelle définition ?


• Vision néo-classique
   • Un lieu de production, une fonction de production
• Vision moderne
   • Un nœud de contrats
   • Une organisation et un mode de transactions alternatif au
      marché
• En synthèse
   • Une organisation humaine, ayant pour but de créer une
      valeur économique


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    « L’entreprise », une réalité multiforme

•   La France compte 3 millions d’entreprises
      • 1,7 M sont des entreprises individuelles
      • 1 M emploient de 1 à 9 salariés
      • Seulement 2 000 entreprises de 500-2000 salariés
      • 450 entreprises de plus de 2 000 salariés
•   De nombreuses Très Petites Entreprises (TPE), de 0 à 9 salariés : le
    fleuriste, la boulangerie-pâtisserie, le salon de coiffure, l’auto-école,
    l’entreprise de plomberie, la start-up…
•   Des petites entreprises, de 10 à 49 salariés: le laboratoire d’analyses
    médicales, la concession automobile, l’entreprise d’électricité..
•   Des moyennes entreprises, de 50 à 499 salariés : la clinique, le magasin
    de bricolage,...
•   Des grandes et très grandes entreprises, qui occupent plus de 500
    salariés : les entreprises industrielles, du Bâtiment et des Travaux
    Publics,


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    Des entreprises qui produisent




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      1. Qu’est-ce qu’une entreprise ? Approche
      néo-classique : une fonction de production
• Représentation de l’entreprise dans l’approche économique traditionnelle

                     Hypothèse de comportement
                        Maximisation du profit
                                Firme 1
                         Fonction de production
                        Choix en prix et quantités
  Inputs                                                            Outputs
                               Firme 2
                         Mêmes caractéristiques

                               Firme n
                         Mêmes caractéristiques
                                                             SSA – Janv 10 - 13




      L’équilibre général

  • Il existe un vecteur prix d’équilibre qui assure l’équilibre
    entre l’offre et la demande sur l’ensemble des marchés
  • Quels implications ?
       • Sur un marché de concurrence pure et parfaite, à
         l’équilibre les entreprises font un profit économique nul
       • Toute autre situation de marché est caractérisée par la
         création d’un surplus plus faible
       • Dans certaines configuration de marché, les entreprises
         peuvent envisager de mettre en place des stratégies
         réduisant la concurrence (i.e. augmentant leur profit)



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     La vision de l’entreprise

 • Qu’est-ce qu’une entreprise ?
    • Un entrepreneur individuel coordinateur !
 • Comment produit-il ?
    • Il passe par le marché !

 •   « C’est un paradoxe fascinant que la théorie de la firme
     généralement acceptée suppose, dans l’ensemble, que la
     firme n’existe pas. » (Thorelli 1965).




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      Ronald Coase : pourquoi existe-il
      des firmes?
                                                             (1910-)
Coase 1937 « The Nature of the Firm »                        Nobel
     • Si les marchés sont des modes de coordination aussi 1991
       efficaces que le prétend la théorie standard, alors
       pourquoi existe-t-il d’autres modes de coordination comme
       la firme?

           Parce qu’il existe des coûts à recourir au marché :
                     les COUTS DE TRANSACTION
          Coûts de recherche d’information
          Coûts de négociation, de rédaction des contrats (« ink costs »)
          Coût d’exécution et de contrôle
          Coûts d’adaptation
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  Ronald Coase : pourquoi existe-il
  des firmes?
 Coase 1937 « The Nature of the Firm »                                (1910-)
                                                                      Nobel
                                                                       1991
 • Nature et frontières de la firme coasienne

     Mode de coordination distinctif de la firme: l’AUTORITE
     Avantage de la firme en présence d’incertitude

     Rationalité limitée et frontières de la firme
     Limites cognitives et calculatoires du manager, taille de la
     firme et variété des transactions

     Rôle de l’environnement institutionnel
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             Hypothèses             Caractéristiques de
             comportementales       l’environnement
Nobel 2009
                                 Incertitude              Contractualisation
             Rationalité
              Limitée
                                    et/ou                 incomplète sur les
                                 complexité                   marchés



                                                               Besoin
                                 Petit nombre
         Opportunisme           de partenaires             d’engagements
                                                              crédibles

                                                             Recherche
                                                                 de
                 Clairvoyance
                                                             minimisation
                                                              des coûts



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                                              Ink costs

                                              Negociation costs
                           Ex ante Costs
                                              Search costs



  Contract
  costs


                                              Maladaptation costs

                                              Renegociation costs
                           Ex post Costs
                                              Monitoring costs



                                              Breach costs

                           Source : Adapté de Williamson 1985
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La condition de « petit nombre »            Quasi-rente
 provient des actifs spécifiques            appropriable =
                                            VALEUR CREE
• Actifs     spécifiques
  • Spécificité de site
                                           Dépendance entre les
  • Spécificité physique
                                            partenaires
  •   Spécificité dédiée
  •   Spécificité humaine
                                            contractuels
  •   Spécificité de marque
  •   Spécificité temporelle                Ouvre la voie à
                                            l’opportunisme
                                                          SSA – Janv 10 - 20
    L’évolution des coûts de transaction sur le
    marché et dans l’entreprise




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    Le théorie des coûts de transaction

• Le rôle central de l’opportunisme
• L’entreprise limite les comportements
  opportunistes
   • Coûts administratifs et protection de la valeur
   • Organisation interne en conséquence




                                            SSA – Janv 10 - 22
       1.2. L’approche par les ressources


               •   Théorie des compétences et théorie
                   évolutionniste

                                                                       Richard Nelson
                      La firme se caractérise par des                 and Sidney Winter
                      compétences et des routines qui la
                      distingue d’autres modes de coordination.

                      G. Richardson (1972)

G. B. Richardson      R. Nelson et S. Winter (1982)
     (1924-)

                                                            SSA – Janv 10 - 23




       1.2. L’approche par les ressources


  •   G. Richardson: les firmes disposent de compétences
      (savoir, savoir-faire, expérience) qui les différencient les
      unes des autres et déterminent leur choix.

           Les compétences de la firme déterminent ses
           décisions de diversification.

           Les compétences de la firme déterminent ses
           décisions d’intégration des étapes de production.


                                                            SSA – Janv 10 - 24
      1.2. L’approche par les ressources


•   R. Nelson et S. Winter: la firme est définie par l’ensemble des
    compétences qu’elle accumule au fur et à mesure de son
    activité.

     Distinction compétence individuelle / compétences
    organisationnelles :
      • Les compétences du groupe sont supérieures à la somme des
        compétences individuelles    composante collective des
        compétences des firmes.



                                                       SSA – Janv 10 - 25




      1.2. L’approche par les ressources


• Une large part des connaissances sont tacites (ne peuvent être
  codifiées, inscrites sur un support).
• Les connaissances tacites sont au cœur de l’avantage
  concurrentiel des firmes.
    Comment mémoriser et améliorer ces connaissances?
         Par la répétition et l’expérimentation de tâches
            = par des routines et par l’apprentissage




                                                       SSA – Janv 10 - 26
    1.2. L’approche par les ressources

• Rôle des routines dans la firme :
     Incorporent les connaissances tacites
     Fournissent un « répertoire » de réponses « suppression de
      toute délibération au niveau des choix, confinant le comportement
      dans des chemins bien définis » Nelson & Winter 1982.

• Problème     Inertie des routines:
     Path dependency et effet de lock in technologique et
     organisationnel
     L’entreprise ne peut pas choisir n’importe quelle stratégie
         Ce qui est bon pour une entreprise ne l’est pas pour une autre


                                                           SSA – Janv 10 - 27




    1.2. L’approche par les ressources

        Que met en évidence cette approche ?
• Compétences et stratégies des firmes
• Connaissances tacites, nouvelles technologies et modes
  d’organisation
   • Difficilement appropriable, difficilement observables
• « History matters »
   • Chaque firme est particulière




                                                           SSA – Janv 10 - 28
    L’évolution des coûts sur le marché et dans
    l’entreprise




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    Le théorie des ressources

• Le rôle central de la coopération
• L’entreprise permet le développement de codes
  communs, de routines et l’innovation
   • Création de valeur
   • Organisation interne en conséquence




                                         SSA – Janv 10 - 30
1-3. La création de valeur : la vision BOS




                       © JOHN        © JOHN

                       ABBOTT        ABBOTT


                     Chan         Renée
                     Kim        Mauborgne




                                              SSA – Janv 10 - 31




                                              SSA – Janv 10 - 32
                                          Réduire
                                   Quels facteurs devraient être
                                              réduits
                                       bien en-dessous des
                                     standard de l’industrie ?




            Eliminer                       nouvelle                         Créer
       Quels facteurs tenus pour           courbe de               Quels facteurs devraient être
        évidents par l’industrie             valeur                 créés que l’industrie n’a
       devraient être éliminés ?                                          jamais offerts ?




                                        Augmenter
                                   Quels facteurs devraient être
                                         augmentés bien
                                    au-dessus des standard de
                                           l’industrie ?
                                                                             SSA – Janv 10 - 33




    Un exemple : Le cas de la Wii
•   Avant la sortie de la WII, le marché des consoles de jeu « non portable » était
    occupé par deux géants : Sony et sa Playstation, puis Microsoft et sa Xbox.
      • A l’époque, les deux concurrents se battaient sur les mêmes segments et le
        canevas stratégique se composait de la manière suivante :




                                                                             SSA – Janv 10 - 34
    Le cas de la Wii
•   Les consommateurs principaux de console étaient les hommes âgés entre 13
    et 25 ans. Nintendo s’est donc porté sur les non clients de ces consoles et a
    redéfinit le Canevas Stratégique du marché des consoles.




                                                                   SSA – Janv 10 - 35




    Le cas de la Wii
•   Nintendo a donc crée une
    console Trans-
    générationnelle, s’adressant
    à toute la population. Pour
    cela, il fallait jouer sur la
    simplicité, l’intuitivité et
    l’amusement. Dans le but de
    coller au maximum à cette
    image ludique et Trans-
    générationnelle, Nintendo a
    conçu sa console sur une
    notion de partage, très
    éloignée des concurrents
    principalement basé sur un
    plaisir solitaire de jouer.




                                                                   SSA – Janv 10 - 36
    Conclusion

• Garder   ces approches de l’entreprise en
  toile de fond
   • Rôle de l’entrepreneur ?
   • Rôle du marché ?
   • Rôle du marché financier ?
• La théorie de la gouvernance accorde une
  place importante au marché financier avec
  une définition implicite de l’entreprise
   • Qui contrôle l’entrepreneur ?!!
                                                   SSA – Janv 10 - 37




    2. Gouvernance d’entreprise : la relation
    actionnaires – managers
LE POINT DE DÉPART
A. Berle et G. Means (1932)
The Modern Corporation and Private
  Property

• Les grandes firmes modernes ne
  sont pas la propriété des
  managers
    • dissociation actionnaires/
       dirigeants – propriété/         Adolf A. Berle (1895-1971)
       contrôle.                            & John F. Kennedy
• Déconnexion Droits de propriété et
  pouvoir de décision
• Les managers « pillent » les
  actionnaires
                                                   SSA – Janv 10 - 38
•   Berle et Means : The modern corporation and private property
    (1932) : la dissociation de la propriété et de la direction de
    l’entreprise
       • « Quand le gros des profits est destiné à aller aux propriétaires qui
         sont des individus autres que ceux qui détiennent le contrôle, il est
         plus que probable que les intérêts de ces derniers divergeront de
         ceux qui ont la propriété et … le groupe détenant le contrôle [sera]
         en position de servir ses propres intérêts »
           • Contexte de la crise de 1929 : défaillance des systèmes de contrôle,
             ruine des actionnaires, création de la SEC …
•    Jensen et Meckling : Theory of the firm: managerial behavior, agency
    costs and ownership structure (1976) : la théorie de l’agence
      • « We (…) characterize the agency conflict between the owner-
        manager and outside shareholders as deriving from the manager’s
        tendency to appropriate perquisites out of the firm’s resources for
        his own consumption. (…) the most important conflict arises from
        the fact that as the manager’s ownership claim falls, his incentive to
        devote significant effort to creative activities such as searching out
        new profitable ventures falls »
                                                                     SSA – Janv 10 - 39




    Les origines de la gouvernance : la société par
    actions
       • Adam Smith, The Wealth of Nations (1776)
          • « The directors of such (joint-stock) companies, however, being the
             managers of other people's money rather than of their own, it cannot
             well be expected, that they should watch over it with the same
             anxious vigilance with which the partners in a private company
             frequently watch over their own. Like the stewards of a rich man, they
             are apt to consider attention to small matters as not for their
             master's honour and very easily give themselves a dispensation from
             having it. Negligence and profusion, therefore, must always prevail,
             more or less, in the management of the affairs of such a company »
       • Karl Marx, le capital livre troisième, 1864-1875
          • « D'une manière générale, les sociétés par actions qui se
             développent avec le système du crédit tendent de plus en plus à
             séparer cette fonction administrative d'avec la possession du capital
             [...] à côté du véritable manager apparaît une foule de conseils
             d'administration et de direction pour qui l'administration et la
             direction ne sont, en fait, que prétextes à spolier les actionnaires et à
             amasser les richesses »
                                                                     SSA – Janv 10 - 40
        La théorie de l’agence
    •    La firme est une fiction légale : elle est la résultante d’un processus de
         résolution de conflits entre les individus par le biais de contrats
         (l’entreprise est un nœud de contrats)
    •     Le mandataire (agent) exerce une activité pour le compte du mandant
         (principal) ayant pour but de préciser les conditions d’utilisation des
         fonds (théorie des mandats).
    •     Sont concernés les dirigeants, les actionnaires majoritaires et
         minoritaires et les créanciers
    •     Ces contrats sont nécessairement incomplets et posent le problème
         des droits de contrôle résiduels qui sont largement laissés à la
         discrétion des dirigeants
    •     Les coûts d’agence sont les coûts de surveillance, les coûts de
         dédouanement et les coûts résiduels
    •     La gouvernance a pour objectif de mettre des contraintes pour limiter
         les risques encourus par les apporteurs de fonds
                                                                                 SSA – Janv 10 - 41




        Les risques encourus par les actionnaires: la
        marge discrétionnaire du manager
•       Une stratégie de la valeur non optimale
         • Effort insuffisant ou dispersion d’attention
         • Dépenses somptuaires ou des Investissements de prestige
         • Politique financière non optimale (dividendes, trésorerie pléthorique)
         • Complexité ou diversification, créatrices d’asymétrie d’information
         • Fuite en avant ou au contraire frilosité pour ne pas menacer les positions acquises
•       Une mauvaise répartition de la valeur
         • Rémunérations excessives ou déconnectées de la performance
         • Bénéfices privés (avantages en nature)
         • Spoliation des créanciers : Substitution d’actifs pour transférer de la valeur des créanciers
             vers les actionnaires
         • Délits d’initiés
•       Des stratégies de protection (enracinement)
         • Investissement dans des activités qui rendent les managers indispensables
         • Manipulations comptables
         • Résistance aux acquisitions hostiles
         • Lobbying pour une protection anti-OPA
         • Choix des successeurs
         • Contrôle du conseil d’administration
                                                                                 SSA – Janv 10 - 42
     La divergence d’intérêts entre propriétaires
     et managers


•   Objectif des propriétaires-actionnaires : Max

•   Objectifs des managers :
     • Maximisation du revenu
     • Objectif de domination (statut, pouvoir, prestige)
     • Besoin de sécurité

       Souvent résumé dans un objectif de maximisation de
       la taille de l’entreprise

                                                        SSA – Janv 10 - 43




     Droits de propriété et relations d’agence
La divergence d’intérêts entre propriétaires et managers vue
 à travers le modèle de Baumol (1959)
• Programme du manager :                MAX Chiffre d’Affaires
                                             s.c. min




                                                   Q*          Q**
                      Q**


                                                        SSA – Janv 10 - 44
      Droits de propriété et relations d’agence :
      exemples
•   Exemple de conflits d’intérêts entre actionnaires et
    managers : le cas Vivendi

     • Pertes de 13,6 milliards en 2001 et 27milliards en
       2002 sous l’ère J.M. Messier / Appartement de 520 m
       à New York
     • « Quatorze procédures de class action réunissant des
       actionnaires minoritaires ont été déposées contre le
       groupe de communication et de médias et ses anciens
       dirigeants… Selon les actionnaires minoritaires, Vivendi
       Universal a mené une stratégie d’acquisitions sans frein
       en publiant des états financiers trompeurs, contenant des
       résultats surévalués en vue de maintenir un cours de son
       action élevé, de conserver une notation de crédits
       favorables et avoir accès à des nouveaux financements »,
       Le Monde Mars 2003
     • 51 millions de dollars d'indemnités prévus au profit des
       actionnaires de Vivendi trompés par sa communication
       financière en 2000-2002 (entre 800 000 et 1 millions
       d’actionnaires concernés)
                                                                   SSA – Janv 10 - 45




      Droits de propriété et relations d’agence :
      exemples
•   Exemple de conflits d’intérêts entre
    actionnaires et managers : le cas Zacharias
    – Vinci
     • Entre en 1971 à la CGE et devient DG de la SGE,
       filiale de la CGE en 1991
     • Nommé par J2M PDG de la SGE en 1997. Le
       groupe est renommé groupe Vinci en 2000
     • Son salaire et les stock-options que lui octroient
       les assemblées générales d'actionnaires de Vinci
       en font rapidement le patron le mieux payé du
       CAC 40, avec une rémunération estimée à 250
       millions d'euros en 6 ans
     • Après la prise de contrôle des Autoroutes du Sud
       de la France, A. Zacharias, Président du CA veut
       s'octroyer une prime de 8 millions d'euros de
       success fee
                                                                   SSA – Janv 10 - 46
        Droits de propriété et relations d’agence
•   Exemple de conflits d’intérêts entre actionnaires et
    managers : le cas Zacharias – Vinci
      • Opposition de son DG (Xavier Huillard)
      • Rachat d’une partie de Nexity afin de pouvoir
        « remplacer » Huillard par Alain Dinin, PDG de
        Nexity
      • Conflit Ouvert et révélation : Les excès de
        Zacharias révélés par Huillard
            •   250 millions d''euros de plus-values sur stock-options.
            •   3,6 millions d''euros de salaire en 2005.
            •   13 millions d''euros d''indemnités de fin de carrière.
            •   55 millions de provisions pour l''assurance d''une retraite
                à vie correspondant à 50 % du dernier salaire.
        • A. Zacharias propose la révocation de X Huillard
          au Conseil d’Administration : 7 pour ; 9 contre. Il
          est contraint à la démission et demande 81 M
          d’indemnisations … depuis la Suisse. La justice
          vient de trancher en sa défaveur (2009)
                                                                              SSA – Janv 10 - 47




        Droits de propriété et relations d’agence :
        une question exacerbée par la crise
    •   Libération, 26 nov 2008. Interview de Barack Obama à la
        chaine TBV ABC.
        «Quand des gens touchent des centaines de millions de
        dollars de bonus à Wall Street et prennent d’énormes
        risques avec l’argent des autres, cela montre qu’ils n’ont
        aucune idée de ce que vivent les Américains ordinaires». Et
        quand les «dirigeants automobiles (américains) sont payés
        bien plus que leurs homologues (japonais) de chez Toyota ou
        Honda, et que pourtant ils perdent de l’argent bien plus
        rapidement que les constructeurs japonais, cela m’indique
        qu’ils ne voient pas ce qui se passe».


                                                                              SSA – Janv 10 - 48
La gouvernance est un sujet omniprésent




                                          SSA – Janv 10 - 49




Les problèmes d’agence: la théorie (positive) de
l’agence.

                 Une relation d’agence est un contrat
                 par lequel une ou plusieurs
                 personnes (le Principal) engage une
                 autre personne (l’Agent) afin d’agir
                 en son nom et qui implique la
Michael C.
Jensen (1939-)
                 délégation d’un droit de décision
                 (autorité) à l’Agent.



                                          SSA – Janv 10 - 50
   La théorie de l’agence


                    Les coûts d’agence sont :
                     • Les coûts de contrôle supportés
                       par le Principal.
                     • Les dépenses en garantie de la
   Michael C.          part de l’Agent.
   Jensen (1939-)
                     • Les pertes liées aux
                       désalignement des incitations.


                                                     SSA – Janv 10 - 51




                    La relation d’agence
Une relation d’agence existe quand :
                                            Relation d’agence (-)
  Actionnaires
                                           Spécialisation sur le support
   (Principaux)                                    du risque (+)
                                                     (Principal)
                             Contrat       Spécialisation dans la prise
Propriétaires de
                                                 de décision (+)
    la firme                                         (Agent)

                             Managers
                              (Agents)
                                                   Ce qui génère
                             Preneurs de
                               décision
                                                     SSA – Janv 10 - 52
     Sources et solutions des problèmes
     d’agence
• Les  sources des divergences d’intérêts entre
  partie prenantes de la firme
   • Les asymétries d’information
   • Les coûts de contrôle
• Les solutions
   • Le contrôle
   • Les incitations
      Le gouvernement d’entreprise


                                                                      SSA – Janv 10 - 53




     Les définitions de la gouvernance d’entreprise
 • La gouvernance s’intéresse à la façon dont les dirigeants sont
   gouvernés
 • Définition classique :
    • “Corporate governance deals with the ways in which suppliers of
       finance to corporations assure themselves of getting a return on
       their investment”, (Shleifer and Vishny: A survey of corporate
       governance,The Journal of Finance 1997)
 • Définition plus large (Wirtz 2008 - Repères) :
    • La gouvernance financière est l'ensemble des procédures et
       mécanismes qui encadrent les décisions de création et de
       répartition de la valeur.

      Ce n'est pas, pour Berle et Means, la cupidité des propriétaires qui explique la
         sous-performance dont pourrait pâtir l'ensemble de l'économie, c'est, au
         contraire, leur passivité.

                                                                      SSA – Janv 10 - 54
    Définition de la gouvernance d’entreprise

               CHARREAUX 1997
• Définition du gouvernement d’entreprise ?
    • « Le système de GE recouvre selon Charreaux (1997),
      l’ensemble des mécanismes organisationnels qui ont
      pour effet de délimiter les pouvoirs et d’influencer les
      décisions des dirigeants, autrement dit, qui « gouvernent»
      leur conduite et définissent leur espace discrétionnaire.»
• Les mécanismes externes et les mécanismes
  internes
• L’inefficacité des entreprises publiques … françaises.



                                                                        SSA – Janv 10 - 55




        Les principaux mécanismes de gouvernance

                Mécanismes spécifiques                          Mécanismes non
                                                                spécifiques
Mécanismes      Contrôle direct des actionnaires                Environnement légal et
intentionnels   (assemblée)                                     réglementaire
                Conseil d’administration                        Syndicats nationaux
                Système de rémunération                         Auditeurs légaux
                Auditeurs internes                              Associations de
                Comité d’entreprise                             consommateurs
                Syndicat « maison »
Mécanismes      Surveillance mutuelle des dirigeants Marché des biens et
spontanés       Culture d’entreprise                 services
                Réputation auprès des salariés       Marché financier
                                                     Marché du travail
                                                     Crédit interentreprises …


                           Source : Charreaux 1997, page 427.


                                                                        SSA – Janv 10 - 56
    Les mécanismes de gouvernance

•   Le dirigeant est normalement encadré par tout un
    dispositif de gouvernance
     • Caractère systémique des mécanismes de
        gouvernance à la fois complémentaires et
        substituables
     • Rend difficile l’étude de leur efficacité
        • Les études empiriques se focalisent généralement, à
          tort, sur une dimension unique du gouvernement
          d’entreprise (Svt les CA)




                                                           SSA – Janv 10 - 57




    Typologie institutionnelle
• Le modèle outsider/Market based
    • Dispersion du capital
    • Investisseurs institutionnels puissants
    • Protection juridique des actionnaires
    • Transparence de l’information
    • Conflit majeur : dirigeant/actionnaire
    Exemples : US, UK
• Le modèle insider/blockholder
    • Concentration de la propriété dans un petit nombre d’investisseurs
    • Faible protection des actionnaires minoritaires
    • Faible exigence de transparence
    • Conflit majeur : majoritaire/minoritaire
    Exemples : Europe continentale (Allemagne), Japon.

                                                           SSA – Janv 10 - 58
    Les codes de gouvernance en France

•   La France compte aujourd’hui 4 rapports officiels
      1. Rapport Viénot (1995)
         1. Marc Viénot, alors président de la Société générale,
            a écrit un rapport sur le gouvernement d'entreprise
            pour le compte du Medef et de l'Association
            française des entreprises privées (Afep), le club des
            très grandes entreprises cotées. Il préconise en
            particulier de créer, dans les conseils
            d'administration des grands groupes, un comité des
            rémunérations afin de fixer le salaire du PDG.




                                                              SSA – Janv 10 - 59




    Les codes de gouvernance en France
2. Viénot 2 (1999)
     • Ce second rapport Viénot invite en particulier les grandes
        entreprises à publier dans leur rapport annuel le montant global
        des rémunérations des dirigeants.
3. Rapport Bouton (2002).
    • Daniel Bouton est le successeur de Marc Viénot à la tête de la
       Société générale. Son rapport demande en particulier que le comité
       des rémunérations définisse des règles pour la part variable de la
       rémunération des dirigeants
4.Code de conduite du Medef et de l'Afep (2008):
     • Ce code demande notamment aux entreprises de ne pas verser de
       parachute doré en cas d'échec du dirigeant, de supprimer les
       rabais accordés jusque-là lors de l'attribution de stock-option et
       d'interdire les instruments de couverture desdites options. Un
       mécanisme qui permettait aux dirigeants de garantir leurs gains
       futurs sur les stock-options, vidant ainsi le dispositif de son sens.
                                                              SSA – Janv 10 - 60
 Les codes de gouvernance en France
L’indépendance du CA: un point central pour que la gouvernance interne
    fonctionne




                                                                                        SSA – Janv 10 - 61




 La prolifération des codes de « meilleures
 pratiques » de gouvernance à travers le monde
    300



    250



    200



    150                                                                              nombre de codes publiés
                                                                                     cumul


    100



     50



      0
      1990   1992   1994   1996     1998   2000   2002   2004   2006   2008   2010

                                  Nombre de codes publiés à travers le monde
                                  Source: European Corporate Governance Institute
                                  http://www.ecgi.org/codes/all_codes.php
                                  Date du 28/12/2009

                                                                                        SSA – Janv 10 - 62
    La prolifération des codes de « meilleures
    pratiques »
• Mimétisme
   • Une des caractéristiques des différents codes
     de gouvernance est le degré très élevé de
     convergence de leur contenu
• Focalisation sur le conseil d’administration
• La question de l’efficacité de ces codes se pose
   • Quel critère de jugement ?
        • La création de valeur



                                           SSA – Janv 10 - 63




    La mise en
    place des
    codes de
    bonnes
    conduites




                                           SSA – Janv 10 - 64
    La création de valeur

•   Efficacité des codes de gouvernance : une hypothèse
    sous-jacente
     • La bonne gouvernance conduit à faire de bonnes
        affaires…
        • Pratique de notation de la gouvernance des
          entreprises (Standard & Poor’s, …)
        • Impact sur la disponibilité et le coût des capitaux que
          les dirigeants sont en mesure de lever pour le
          financement de leurs projets
     • Et à créer de la valeur pour les actionnaires de
       l’entreprise

                                                     SSA – Janv 10 - 65




    Les faits

• Rôle très limité du conseil d’administration
    • Aucune corrélation entre indépendance et profitabilité
    • Rien sur la séparation chairman / CEO
• consensus (universitaires & praticiens) sur son rôle
  limité:
    • N’agit pas au jour le jour sur la performance
    • Mais dans les situations extrêmes (Cf. Vinci)




                                                     SSA – Janv 10 - 66
                             Sources : Landier – Thesmar 2006
                                                      SSA – Janv 10 - 67




    Les faits (Suite)

• Rôle des politiques anti-OPAs hostiles en France : un point
  central pour que la gouvernance externe fonctionne
• Les statuts des entreprises françaises:
   • Panoplie anti-OPA
         •   Limitation des droits de vote
         •   Droits de vote double
         •   Déclaration de franchissement de seuil
         •   Depuis peu, poison pills !!
         •   (+ appuis politiques ???)




                                                      SSA – Janv 10 - 68
                 Sources : Landier – Thesmar 2006

                                              SSA – Janv 10 - 69




2-2 La théorie des incitations et la rémunération
des managers
                    •   Directement inspirée de la théorie
                        de la gouvernance

                         • Principale idée : les marges
                           discrétionnaires des
                           managers proviennent de leur
                           avantage informationnels




                                              SSA – Janv 10 - 70
    Les problèmes liés aux asymétries d’information

•   Sélection adverse
     • Définition
     • Illustrations
          • Assurance ; Contrats de travail ; Manager-actionnaires…
     • Impact
          • Akerlof 1970 - « Market for Lemons »
•   Aléa Moral
     • Définition
          • Hidden action
          • Hidden information
     • Illustrations
          • Assurance ; Contrats de travail ; Manager-actionnaires…
     • Impact
                                                          SSA – Janv 10 - 71




    La méthodologie de la théorie des incitations

• Deux acteurs contractants
   • Un Principal
   • Un Agent
   • Une partie informé
   • Une partie avec le pouvoir de négociation
• Le schéma de rémunération va permettre :
   • De faire révéler leur information aux acteurs
         • Les “mauvais” managers vont se déclarer comme tel
     • De faire en sorte que les acteurs se conforment à leurs
       engagements
         • Les bons managers vont performer


                                                          SSA – Janv 10 - 72
    La solution
•   Technologie de production
     • La production est résumée par trois variables :
         • (1) la contribution du manager à la valeur de l’entreprise - y;
         • (2) le niveau d’effort du manager - a;
         • Et (3) des événements exogènes que le manager ne contrôle pas
           (i.e., “bruit”), denoted by .
•   Le contrat
     • Hypothèse 1: y = a + avec    N (0,1)
     • Hypothèse 2: Schémas de paiement linéaire avec partie fixe et
       variable
         • W(y) = s + by
•   Revenues
     • Up = y - w
     • Ua = w - C(a)
         • Avec C(a) le coût de l effort pour le manager
         • C >0,C >0
                                                               SSA – Janv 10 - 73




    La solution

•   Le choix du niveau d effort par le manager
     • Maxa s + ba - c(a)                             E(w) = s + ba
         • C (a) = b                           C(a)
                                                           Droite de
                                                           pente b



            s


                                   a*(b)                   a

                                                               SSA – Janv 10 - 74
    La solution

•   Résultat
     • La part fixe n influence pas le niveau d effort des
       managers !!
     • Il faut objectiver les managers aux résultats désirés par
       les actionnaires.




                                                      SSA – Janv 10 - 75




    2-3. Les salaires des patrons du CAC en 2006




                                                      SSA – Janv 10 - 76
 Importance de la part variable dans le salaire des
 managers




                                         SSA – Janv 10 - 77




Les bonus




                                         SSA – Janv 10 - 78
Structure des revenus




                        SSA – Janv 10 - 79




Les parachutes dorés




                        SSA – Janv 10 - 80
    Evolution du salaire des patrons aux USA:
       • Entre 1936 et 1939, la rémunération moyenne des 150 dirigeants
          les mieux payés des 50 plus grandes entreprises américaines
          représentait 82 fois le salaire moyen.
       • Entre 1960 et 1969, ce ratio était tombé à 39.
       • 80s, ce ratio est remonté en flèche pour atteindre 187 durant la
          décennie 90 et culminer à 367 au début des années 2000
       • Cette envolée est liée en particulier au développement d'un
          mécanisme de rémunération qui n'existait quasiment pas avant les
          années 50, mais concerne aujourd'hui 90% des patrons
          américains: les stock-options.
            • Celles-ci, qui ne représentaient encore que 11% des rémunérations
              des 150 plus gros patrons américains dans les années 60,
            • en pesaient 48% au début des années 2000.
            • Alors que la rémunération directe des patrons américains n'a été, en
              moyenne, multipliée "que" par 3,1 en dollars constants entre les
              années 60 et le début des années 2000, leur rémunération totale est,
              elle, devenue 8,5 fois plus élevée...


                                                                        SSA – Janv 10 - 81




    Le salaire des patrons est-il rationnel ?

•   Pierre Chaigneau (HEC – LSE) :
      • « Comment déterminer la valeur d'un dirigeant pour une entreprise ? C'est
        simple : un euro de plus dans la poche d'un dirigeant, c'est un euro de
        moins en profits, donc un euro de moins pour les actionnaires.
      • Permettre à ces derniers de fixer la rémunération des dirigeants assure
        qu'ils payent ce qu'il faut, ni plus ni moins, pour avoir de bons dirigeants à la
        tête des entreprises.
      • Mais en France, tout doit apparemment passer par l'Etat. Par décret, le
        gouvernement veut interdire les bonus comme les actions ou les stock-
        options pour les dirigeants des entreprises qui disposent d'une aide
        publique ».

      Source : Rue89, 28 mars 2009




                                                                        SSA – Janv 10 - 82
    Le salaire des patrons est-il rationnel ?
•   Thomas Piketty (PSE):
     • « Les actionnaires sont pris dans un engrenage. La main invisible du
       marché fonctionne dans 99% des cas, y compris sur le marché du
       travail. Mais pas là. Elle ne marche pas pour la rémunération des
       cadres dirigeants. Pour la plupart des métiers et des fonctions, on
       peut calculer approximativement la productivité d'un salarié, autour
       de laquelle gravitent inévitablement les salaires d'équilibre. Mais ce
       mécanisme ne fonctionne pas pour les grands patrons et les
       cadres dirigeants dont la fonction n'est pas réplicable. Ainsi, il est
       impossible d'évaluer la contribution d'un directeur financier à la
       productivité d'une entreprise de 10.000 ou 100.000 salariés et
       donc de fixer un salaire correspondant. Il y a là un vrai problème
       économique, qui est difficile à résoudre. Ce sont donc les dirigeants
       qui se paient eux-mêmes. La main invisible du marché pique dans la
       caisse. »

      Source : Slate.fr, 31 mars 2009
                                                                             SSA – Janv 10 - 83




•   , Xavier Gabaix et Augustin Landier ("Why Has CEO Pay Increased So Much ?", MIT,
    janvier 2006).
       • Mesurent la part qui revient au talent propre, des PDG des grandes entreprises
          américaines dans la valeur des firmes qu'ils dirigent. Selon les auteurs, si le
          PDG de la 250e entreprise (par sa capitalisation) devait remplacer celui de la
          première, il en résulterait pour celle-ci une perte de valeur de 0,014 % !
       • Cet écart mince suffit pourtant à comprendre pourquoi la rivalité des firmes
          pour débaucher le meilleur manager représente un enjeu, et pourquoi les chefs
          d'entreprise en tirent un profit proportionné à la valeur boursière des firmes
          qu'ils dirigent et de celles qui se disputent leurs services.
       • Le salaire des dirigeants d'entreprise ne vise donc pas à récompenser leurs
          efforts, qui ne justifieraient pas de telles sommes. Il ne s'agit pas non plus de les
          inciter à bien faire. Il est le résultat d'une mise en concurrence des firmes,
          savamment entretenue par les dirigeants eux-mêmes pour que les meilleurs
          managers dirigent les meilleures firmes.
       Mais:
       • Si telle est l'explication de leurs rémunérations, une conclusion s'impose : rien
          n'interdit, du strict point de vue de l'efficacité économique, de taxer, par ex: 90
          % des gains des chefs d'entreprise. Les meilleurs dirigeants continueraient
          d'aller aux meilleures firmes et aucune perte d'efficience ne serait à craindre.
•   Daniel Cohen (EHESS), Le Monde, 05/09/06


                                                                             SSA – Janv 10 - 84
    2-4. La gouvernance d’entreprise : une croyance trop forte
    dans l’efficacité informationnelle des marchés ?
• Un marché est efficace sur le plan informationnel lorsque les prix reflètent toute
  l’information utile et disponible
• Le prix de marché est un bon estimateur de la valeur fondamentale (valeur
  actuelle des flux de liquidités futures)
• Caractéristiques:
      • Accès à l’information égal et peu onéreux
      • Coût de transaction faible
      • Liquidité du marché
      • Rationalité des investisseurs
      • Consensus de modélisation
• Conséquences pour la finance d’entreprise
      • Il n’y a pas d’ambiguïté sur l’objectif de la firme : maximisation de la valeur
      • Les manipulations du résultat sont vaines
      • La performance boursière est un indicateur significatif de la performance
         financière de la firme

                                                                      SSA – Janv 10 - 85




    L’efficience informationnelle des marchés.




                                                                      SSA – Janv 10 - 86
L’efficience informationnelle des marchés




                                         SSA – Janv 10 - 87




Les interactions entre l’entreprise et les
marchés financiers




                                         SSA – Janv 10 - 88
          Critiques de l’hypothèse d’efficacité
          informationnelle des marchés
      •   Anomalies : effets saisonniers, décote d’introduction en bourse,
          volatilité plus importante que celle de la valeur fondamentale,
          surréaction à l’information passée, phénomènes de feedback,
          bulles spéculatives…
      •    Les rentabilités du marché ne suivent pas une loi normale
            • Phénomène leptokurtique
            • Bulles et crashes
      •    Documentation des biais psychologiques qui affectent les
          Investisseurs
            • Prise de risque excessive
            • Frilosité
            • Suivisme
      •    Ces biais comportementaux s’appliquent aux actionnaires
          comme aux dirigeants !
                                                                               SSA – Janv 10 - 89




          Les principaux biais comportementaux
•   Prise de risque excessive
      • Excès d’optimisme, sentiment d’invulnérabilité
      • Propension à minimiser ses échecs et à valoriser ses succès
      • Tendance à surestimer l’information qui confirme ses décisions ou ses préjugés (Biais
         de la confirmation) ;
      • Excès de confiance en soi entraînant l’illusion de contrôler les évènements ;
      • Aveuglement au désastre (sous-estimation de la probabilité d’une catastrophe)
      • Tentation de « doubler la mise » pour revenir à l’équilibre
•   Frilosité
      • Aversion aux pertes : les individus ressentent deux fois plus intensément une perte
         qu’un gain du même montant.
      • Hantise du regret : ne jamais dévier de la moyenne, voire de ne jamais faire de choix
         (paralysie de la décision pour maintenir le statu quo)
•   Suivisme
      • Angoisse de la décision amenant à imiter les décisions d’un autre acteur
      • Peur de « rater la vague » conduisant à suivre des effets de mode désastreux(bulle
         Internet )
      • Confiance excessive dans les experts ou les « gourous »


                                                                               SSA – Janv 10 - 90
Marchés déconcertés ou autoréférentiels




                                          SSA – Janv 10 - 91




De l’incertitude à la folie spéculative




                                          SSA – Janv 10 - 92
    La gouvernance est-elle menacée ?
• La gouvernance semble impuissante à éviter scandales et crises :
   • Une application formelle, mécanique
   • Une adhésion feinte
   • Une légitimité des dirigeants et des élites affectée
• Une partie de ses fondements idéologiques est atteinte
   • La fausse transparence
   • L’égoïsme / l’altruisme des individus
   • L’efficience des marchés
   • Le retour de l’Etat
• Market Failures et théorème de Coase
   • Le théorème de Coase




                                                          SSA – Janv 10 - 93




    Le théorème de Coase
                      “The way property rights are distributed
                      in an economy does not impact on the
                      way this economy uses scarce resources
                      … if there is no transaction costs”.
                      Sans coûts de transaction,
                          la gouvernance des entreprises est
                          inutile
                          Les marchés peuvent s’autoréguler

                      Avec l’existence de coûts de
                      transaction, ce n’est plus le cas !
                          Rôle accrue des mécanismes internes et
                          de la réglementation
                                                          SSA – Janv 10 - 94
Critiques de la théorie de l’agence
 Une croyance trop forte dans le marché
 Besoin d’une vision plus partenariale
 • Myopic market model : vision à court terme imposée par
   les marchés financiers doit être corrigée
 • Stakeholder model (concept deTeam production): la
   firme n’appartient pas aux actionnaires, mais à tous
   ceux qui contribuent à sa prospérité par l’apport d’actifs
   spécifiques (Salariés, créanciers, clients, fournisseurs,
   …). L’objectif de la firme est alors de maximiser la
   richesse des stakeholders.
 • Les théories cognitives
    • Elles s’intéressent à la création d’un avantage concurrentiel fondé sur
      compétences de la firme. La gouvernance sert à aider les dirigeants à
      construire ou détecter des opportunités, à acquérir des compétences.
                                                             SSA – Janv 10 - 95




Un retour vers les théories de l’entreprise ?




                                                             SSA – Janv 10 - 96
Quelques avancées
dans cette direction :
L’exemple de l’IFA




                         SSA – Janv 10 - 97

				
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posted:11/20/2012
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