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Massimo Caputi - Riflessioni sul Mercato Immobiliare italiano 2012

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					RIFLESSIONI SUL MERCATO IMMOBILIARE ITALIANO

                         A cura di MASSIMO CAPUTI




                                       Roma, 2012
           RIFLESSIONI SU MERCATO IMMOBILIARE ITALIANO
                                          A cura di MASSIMO CAPUTI



I fondi immobiliari

•   I fondi immobiliari, con un patrimonio complessivamente stimato in circa € 37 MLD, rappresentano oggi
    i principali investitori istituzionali attivi sul mercato italiano (anche per effetto delle recenti dismissioni
    delle banche e per il passaggio da investimento immobiliare diretto a indiretto che sta caratterizzando
    le casse di previdenza).




•   In particolare ad oggi sono operativi oltre 300 fondi immobiliari, di cui 27 fondi retail cioè quotati.

•   Con riferimento ai rendimenti, il total return del comparto dei fondi immobiliari in Italia computato da
    IPD è stato pari a 1,2% nel primo semestre 2011, trainato dai subset dei fondi costituiti tramite apporto
    di immobili e dei fondi specializzati (la cui asset allocation immobiliare si concentra per la maggior parte
    su un particolare settore, ad esempio gli uffici o la logistica). Il rendimento negli ultimi 12 mesi
    monitorati (giugno 2010 – giugno 2011) è stato pari a 2,6%.

•   Nonostante l’ultimo triennio abbracci le fasi peggiori della crisi economica e finanziaria che ha colpito
    l’Europa post-Lehman, il risultato dell’Indice dei fondi si attesta a un positivo ancorché modesto 0,6%,
    evidenziando una straordinaria tenuta del settore, confermata nel medio termine da un total return a 5
    anni pari a 3,5%.
•   È utile, al di là dei risultati di settore, considerare i numeri nel contesto di un portafoglio di asset a cui
    l’investitore può allocare più o meno risorse secondo la propria strategia e la propria propensione o
    avversione al rischio.

•   Se nel breve termine la performance dei fondi immobiliari risulta penalizzata nei confronti del più
    remunerativo investimento in azioni, nel medio periodo essa è sicuramente piú stabile .

•   Inoltre, strategie di allocazione che mirino ad una esposizione al settore immobiliare nel lungo termine,
    troverebbero nell’acquisto di quote di fondi un appetibile alternativa alle azioni di società immobiliari
    quotate, viste anche le esperienze negative degli investitori sulle quotate immobiliari.

•    Dall’inizio degli anni duemila, infatti, il rendimento dell’indice dei fondi è stato pari all’88,3%, contro
    l’84,2% delle obbligazioni di emanazione del governo e contro performance fortemente negative del
    mercato azionario.

•   Non solo: a questo rendimento è associata la volatilità più bassa fra le asset class considerate, come
    mostra la scarsa dispersione dei total return nella serie storica: 6,7% come massimo e -1,3% come
    minimo, con una deviazione standard di 2,2%, contro 3,5% dei bond.

•    Se si considera che il “trimestre nero” dei Titoli di Stato italiani è escluso dalla analisi di cui sopra,
    quanto detto fin qui in termini di stabilità relativa dei fondi immobiliari rispetto alle varie alternative di
    investimento è maggiormente evidente.
Situazione congiunturale

Analizzando l’attuale congiuntura del mercato immobiliare italiano emerge la seguente situazione:

•   Sulla base dei dati dell’Agenzia del Territorio, nel 2011 le compravendite totali sono state 1,3 mln, in
    calo dell’1,9% rispetto al 2010, anno in cui i volumi di compravendita erano rimasti sostanzialmente
    invariati rispetto al 2009 (con una variazione dello 0,1%). Su base annua, tutti i settori hanno registrato
    nel 2011 un segno negativo, ad eccezione del settore produttivo che mostra una buona crescita dei
    volumi di scambio (+5,3%).

    Anno 2011                                       NTN 2011                         Var % 2010-2011

    Residenziale                                     598.224                               -2,2%

    Terziario                                         14.468                               -5,1%

    Commerciale                                       34.900                               -3,3%

    Produttivo                                        12.477                               5,3%

    Pertinenze                                       476.851                               -0,7%

    Altro                                            184.309                               -3,8%

    Totale                                          1.321.229                              -1,9%

•   In Italia il volume investito nell’ultimo trimestre 2011 ha sfiorato 1 miliardo di Euro, in diminuzione del
    26% rispetto al trimestre precedente e la metà del volume investito nell’ultimo trimestre del 2010. Tale
    valore è tornato sul livello registrato nell’ultimo trimestre del 2003. Ciò ha portato il totale degli
    investimenti immobiliari nel 2011 a € 4,3 MLD, in diminuzione del 12% rispetto al 2010. Analizzando nel
    dettaglio la composizione degli investimenti immobiliari in Italia nel 2011, si conferma la prevalenza del
    settore Retail sul volume totale investito, con il 55% del totale. Vendite di portafogli hanno determinato
    la maggior parte degli investimenti retail, il 66%, con poco più di €1,5 MLD investiti.



•   Se si legge l’andamento del mercato attraverso la curva dei prezzi, nel corso del 2011 si è assistito ad
    un’accentuazione della fase riflessiva dopo un anno, il 2010, che sembrava aver segnato una svolta
    nella direzione di una lenta ripresa. I tassi di variazione semestrali dei valori di mercato sono tornati,
    per tutte le tipologie monitorate, oltre la soglia del punto percentuale, attestandosi a -1,6% per le
    abitazioni, -1,9% per gli uffici e -2,3% per i negozi, a differenza di quanto accaduto nei tre semestri
    precedenti. L’attuale ciclo riflessivo dei prezzi degli immobili presenta, dunque, elementi di novità
    rispetto a quello precedente, risalente agli anni 1993-1997: ad una brusca inversione di tendenza dei
    prezzi, hanno fatto seguito variazioni altalenanti di minore intensità. Ciò rende problematico qualunque
    tipo di esercizio previsionale basato sulla teoria dei cicli immobiliari (Fonte: Nomisma).
•   Il volume degli investimenti immobiliari in Italia è ormai da anni in costante riduzione




•   Anche la presenza degli investitori esteri (che nel 2008 rappresentavano circa il 45% del mercato
    immobiliare italiano), sia per fattori congiunturali che per le numerose involuzioni del quadro
    normativo di riferimento, si sta sempre più diradando
    A prescindere dall’andamento dei volumi, anche sul fronte dei tempi di vendita emerge un quadro non
    favorevole che riguarda tutte le principali tipologie di immobili




Previsioni di immissioni di asset sul mercato

•   In virtù di quanto precede, il mercato italiano, seppur caratterizzato da un generalizzato rallentamento
    delle transazioni, ha mostrato comunque un buon grado di tenuta. Ciò nonostante, la vera fase di
    criticità probabilmente dovrà ancora essere affrontata, tenuto conto che:

        o   Il mercato immobiliare italiano è caratterizzato principalmente da investimenti nel settore
            residenziale. Tenuto conto del fatto che la popolazione italiana è scarsamente indebitata, il
            mercato non è stato oggetto di particolari impulsi alla vendita;

        o   Diversamente, sul fronte istituzionale, nel corso dei prossimi anni si assisterà all’immissione sul
            mercato di una cospicua mole di beni immobili, che avverrà in un contesto di mercato non
            particolarmente favorevole, in cui risulta difficile immaginare un assorbimento massivo dei
            volumi in vendita senza effetti dirompenti sui valori;

        o   Guardando unicamente i fondi retail in funzione della scadenza da regolamento emerge, in
            particolare, che nel periodo 2012 – 2018 il totale attivo immobiliare dei fondi immobiliari retail
            posto in liquidazione ammonta a circa € 6,7 MLD (Fonte: Elaborazioni su dati Assogestioni – IPD
            al 30 giugno 2011 tenendo conto dell’esercizio di proroga e periodo di grazia):




            Gli immobili che saranno immessi sul mercato per effetto della naturale scadenza dei prodotti
            saranno principalmente ad uso uffici siti nel nord-ovest dell’Italia.

        o   Alle masse di immobili di proprietà dei fondi immobiliari retail si aggiungerà, nei prossimi anni:

                   La liquidazione anticipata rispetto alla naturale scadenza di 57 fondi immobiliari
                    riservati ad investitori qualificati (di cui 49 con delibera già approvata al 31 dicembre
                    2011) con immissione sul mercato di asset per € 4,6 miliardi nel prossimo quinquennio
                    (Fonte: Elaborazioni su dati Banca d’Italia). Tale liquidazione è principalmente
                    conseguenza delle recenti evoluzioni normative riguardanti la struttura partecipativa di
                    taluni prodotti;

                   L’avvio del programma di dismissione degli immobili pubblici per un controvalore
                    complessivo stimato in circa € 5 miliardi nel prossimo triennio;

                   Le dismissioni ordinarie da parte degli investitori, con immissione di beni sul mercato in
                    accordo con i piani di disinvestimento/rotazione di portafoglio non conseguenti a
                    procedure di liquidazione.

    Tenuto conto di tali masse, nel prossimo quinquennio saranno immessi sul mercato asset per un
    controvalore complessivo superiore a € 20 miliardi.



Il ruolo delle banche nel settore immobiliare

•   L’attuale crisi economica generale ha già, comunque, fortemente colpito il mercato immobiliare
    italiano, con conseguenti notevoli impatti sugli operatori immobiliari, che devono far fronte, oltreché
    agli impegni assunti nei confronti delle banche creditrici, ad importanti carenze di liquidità che
    ostacolano un corretto proseguimento dell’attività di valorizzazione immobiliare. Parimenti, il settore
    bancario ha accumulato (e proseguirà ad accumulare nel breve termine con i numerosi finanziamenti in
    scadenza e/o in sofferenza) un considerevole stock di crediti non performing nei confronti di tali
    soggetti, subentrando in molti casi nella posizione di “equity holder” anziché di soggetto finanziatore.

•   Analizzando il mercato degli NPL italiani emerge, infatti, una costante crescita nel periodo 2009-2010
    con un CAGR del 36,3% raggiungendo € 78 MLD a dicembre 2010 (Fonte: Studio
    PricewaterhouseCoopers). Tale evoluzione risulta molto più evidente rispetto a quanto accaduto sugli
    altri mercati europei.




    Sino ad oggi le banche non sono state oggetto di forti pressioni alla vendita dei loro NPLs, ma
    l’aspettativa del mercato, tenuto conto dell’incremento di size atteso, dell’incremento dei requisiti di
    capitale in accordo con Basilea III, è di una massima immissione di tali asset sul mercato nel breve
    termine.

•   Ciò non faciliterà la concessione di nuovi finanziamenti, in quanto:

        o   Il mercato del credito risulta già di per sé particolarmente oneroso (con spread che, seppur in
            costante discesa, si attestano intorno ai 500bps) e le banche sono diventate fortemente
            selettive nell’erogazione di finanziamenti;




        o   Nel prossimo biennio giungeranno a scadenza numerosi finanziamenti immobiliari di tipo
            corporate;

        o   Le banche sono maggiormente concentrate sul rifinanziamento di contratti in scadenza
            piuttosto che sulla concessione di linee di credito, anche al fine di limitare l’incremento futuro
            di crediti in sofferenza.
•   Ciò detto, la liquidità arrivata dalla Bce potrebbe smuovere il mercato nei prossimi mesi. A ciò va
    aggiunto il fatto che, considerando che molti istituti hanno avuto una contrazione drastica dei volumi
    erogati sul fine 2011 e primi mesi del 2012, se le banche vogliono evitare un calo dei volumi sul 2012
    superiore al 50% dovranno fra poco re-iniziare “a mettere mano al timone”, con un progressivo
    allentamento delle maglie creditizie anche per nuove erogazioni.



Mancanza di prodotti e patrimonio pubblico

•   Uno dei problemi più seri che attanaglia il Paese sul fronte degli investimenti esteri nel real estate è,
    oltre una forte variabilità normativa, la mancanza di prodotti di dimensioni appetibili per i grandi
    investitori istituzionali esteri.

•   Si sono scritti chilometri di inchiostro sulla dimensione e la potenzialità del Patrimonio Pubblico, ma
    progetti di mercato non se ne vedono nel breve periodo.

•   L'unica soluzione è varare una serie di cantieri di finanza immobiliare, come suggerito anche da
    Domenico Siniscalco, in un meeting al Mef del 29 settembre 2011, in grado di portare i grandi
    investitori esteri non speculativi in Italia. In teoria il Paese dovrebbe essere destinatario del 15% degli
    investimenti istituzionali destinati all'Europa e del 2% di quelli mondiali : se siamo lontanissimi da
    questi numeri sarebbe ora che il Governo si chiedesse il perché.

•   Il modello adottato dalla Grecia, tramite lo snello ed efficiente Hellenic Repubblic Development Fund, è
    sicuramente interessante ed apprezzabile da parte degli investitori.

•   Peraltro, contrariamente a quanto avvenuto con Scip 1-2 e con Fip, non si deve procedere alla vendita
    degli immobili, ma alla cessione per un lungo periodo degli asset (90-120 anni) come avviene sulla
    piazza londinese : per investitore istituzionale non speculativo tale impostazione non costituisce un
    ostacolo, e il Pubblico non si spoglia per sempre del suo patrimonio.

Massimo Caputi, Roma 2012

				
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Description: Una analisi dettagliata per fare il punto sul mercato immobiliare italiano a cura di Massimo Caputi