Capital de Giro

							Professor Luís Carlos Faria




                  FINANÇAS EMPRESARIAIS 2009_2




                                    UNINOVE
                                 Turma 2009 – 2º semestre




                              Mestre Luís Carlos Faria




                                                            Curso:Administração Geral
                                                            Turma: 2009
                                                            Disciplina: F E
                                                            Profº: Luís Carlos Faria




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                          FINANÇAS EMPRESARIAIS


Finanças e empresas


       A área de finanças é ampla e dinâmica. Afeta diretamente e vida de todas
as pessoas e organizações. Há muitas possibilidades e oportunidades de carreira
nessa área. Os princípios básicos de finanças podem se aplicados, de maneira
geral, a empresas de diversos tipos.


O que são finanças ?


       Conforme Gitman, pode-se definir finanças como a arte e a ciência da
gestão do dinheiro. Praticamente todos os indivíduos e organizações recebem ou
levantam, gastam ou investem dinheiro. A área de finanças preocupa-se com os
processos, as instituições, os mercados e os instrumentos associados à
transferência de dinheiro entre indivíduos, empresas e órgãos governamentais.
Muitas pessoas poderão se beneficiar da compreensão do campo de finanças,
pois lhes permitirá tomar melhores decisões financeiras pessoais. Entender essa
área também é essencial para as pessoas que trabalham em atividades
financeiras, porque poderão interagir eficazmente com o pessoal, os processos e
os procedimentos do campo financeiro.


Principais áreas e oportunidades em finanças


       As principais áreas em finanças podem ser identificadas examinando-se as
oportunidades de carreira. Por uma questão de praticidade, essas oportunidades
podem ser definidas em duas partes: serviços financeiros e administração
financeira.




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Serviços financeiros


       A área de serviços financeiros é aquela que se preocupa com             o
desenvolvimento e a entrega de serviços de assessoramento e produtos
financeiros a indivíduos, empresas e órgãos governamentais. Envolve uma gama
de oportunidades interessantes de carreira nos ramos de serviços bancários,
planejamento financeiro pessoal, investimento, imóveis e seguros.


Administração financeira


       A administração financeira preocupa-se com as tarefas do administrador
financeiro na empresa. Os administradores financeiros devem gerir ativamente os
assuntos financeiros de qualquer tipo de empresa – financeira e não financeiras,
privadas e públicas, grandes e pequenas, com ou sem fins lucrativos. Eles
desempenham as mais diversas tarefas financeiras, tais como planejamento,
concessão de créditos a clientes, avaliação de projetos e investimento e captação
de fundos para financiar as operações da empresa. Nos últimos anos, a mudança
dos ambientes econômico e regulamentar te aumentado a importância e
complexidade das tarefas do administrador financeiro. Em conseqüência, muitos
presidentes de empresas tem migrado da área financeira.


       Outra importante tendência recente é a globalização das atividades
empresariais. As empresas norte americanas tem aumentado muito as vendas, as
compras, os investimentos e as operações de captação de fundos em outros
países; empresas estrangeiras também tem incrementado essas atividades nos
Estados Unidos. Tais mudanças vem gerando a necessidade de administradores
financeiros capazes de ajudar a empresa a gerir fluxos de caixa em diversas
moedas, protegendo-a contra os riscos que decorrem naturalmente de transações
internacionais. Embora essas mudanças tornem a função de administração
financeira mais complexa, podem levar a uma carreira mais gratificante e
satisfatória.



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Modalidades jurídicas de organização de empresas


       Entre as formas de organização de empresas, as três mais comuns são a
firma individual, a sociedade por cotas e a sociedade por ações. As forma
individuais são as mais numerosas. Entretanto, as sociedades por ações são
dominantes em termos de faturamento e lucro líquido.


Firmas individuais


       Uma firma individual é uma empresa que pertence a uma única pessoa, que
a geri com vistas a seu próprio lucro. Cerca de 75% de todas as empresas são
firmas individuais. Geralmente, trata-se de uma pequena empresa, como uma
oficina de bicicletas, o escritório de um personal trainer ou de um encanador. Em
sua maioria, são encontradas nos setores de comércio atacadista, comércio
varejista, serviços e construção civil.


       Normalmente, a firma individual é gerida pelo proprietário, com a ajuda de
alguns funcionários. Ele costuma utilizar recursos pessoais ou obter empréstimos
e é responsável pela tomada de todas as decisões. O proprietário tem
responsabilidade ilimitada; todo seu patrimônio pessoal e não apenas o capital
originalmente aplicado, pode ser tomado para saldar dívidas com credores. Os
pontos fortes e fracos das firmas individuais estão resumidos na tabela abaixo.


Sociedade por cotas


       Uma sociedade por cotas envolve dois ou mais proprietários atuando em
conjunto com o objetivo de obter lucro. Esse tipo de sociedade representa cerca
de 10% do total de empresas e, elas costumam ser maiores do que as firmas
individuais. As empresas dos ramos financeiros, securitário e imobiliário são os
tipos mais comuns de sociedades por cotas. As sociedades de contabilidade e
corretagem de títulos geralmente possuem grande número de sócios.



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       Em sua maioria, as sociedades por cotas são criadas com base em um
contrato de associação. Em uma sociedade geral (ou regular), todos os sócios
possuem responsabilidade ilimitada, e cada um é legalmente responsável por
todas as dívidas da sociedade. Os pontos fortes e fracos das sociedades por cotas
estão resumidos na tabela abaixo.



Pontos forte e fracos da modalidades jurídicas mais comuns de organização de empresas

Firma individual

Pontos fortes:

O proprietário recebe todos os lucros (e assume todos os prejuízos);
Custo baixo de organização;
Lucro incluído e tributado na declaração de rendimento de pessoa física do proprietário;
Independência;
Sigilo;
Facilidade de dissolução.

Pontos fracos

O proprietário tem responsabilidade ilimitada – todo seu patrimônio pessoal pode ser usado para
pagar dívidas da empresa;
O poder limitado de captação de recursos pode restringir o crescimento;
O proprietário precisa ser um gestor eclético;
É difícil oferecer carreiras de longo prazo aos funcionários;
Não tem continuidade com a morte do proprietário.

Sociedade por cotas

Pontos fortes

Pode captar mais recursos do que as firmas individuais;
Poder de endividamento ampliado com a existência de mais sócios;
Maior disponibilidade de poder de gestão;
Lucro incluído e tributado na declaração de rendimento de pessoa física dos sócios.




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Pontos fracos

Os proprietários tem responsabilidade ilimitada e podem ser obrigados a saldar as dívidas de
outros sócios;
A sociedade é dissolvida quando um dos sócios morre;
É difícil liquidar ou transferir a participação de um sócio.

Sociedade por ações

Pontos fortes

Os proprietários têm responsabilidade limitada, o que garante que não podem perder mais do que
investem.
Pode alcançar porte substancial com a venda de ações;
As participações (ações) são facilmente transferíveis;
Duração longa;
Podem contratar administradores profissionais;
Tem acesso mais fácil a financiamento;
Obtém algumas vantagens fiscais.

Pontos fracos

Impostos geralmente mais altos, porque o lucro da empresa é tributado;
Os dividendos pagos aos proprietários também são tributados;
Custo mais elevado de organização que as outras modalidades;
Sujeita a maior regulamentação governamental;
Não oferece sigilo, porque os acionistas precisam receber demonstrações financeiras.

Gitman 2006



Sociedade por ações


       Uma sociedade por ações é um ente artificial criado por lei. Conhecida
também como “entidade jurídica”, ela tem os poderes de uma pessoa física, no
sentido de que pode mover ações judiciais a ser acionada judicialmente, assinar
contratos e adquirir bens em seu nome. Embora somente 15% de todas as
empresas tenham essa forma de organização, a sociedade por ações é
modalidade dominante de organização em termos de faturamento e lucro. É
responsável por quase 90% do faturamento e 80% dos lucros líquidos. Apesar de
as sociedades por ações estarem presentes em todos os setores de atividade, as
empresas industriais são responsáveis pela proporção maior do faturamento e do


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lucro líquido. Os pontos forte s fracos da sociedade por ações estão resumidos na
tabela anterior.


        Os proprietários de uma sociedade por ações são os seus acionistas, e sua
participação acionária, ou capital, é evidenciada por ações ordinárias ou
preferenciais.


        Algumas sociedades por ações não tem acionistas, mas entre “membros” que geralmente tem
direitos semelhantes aos de acionistas – ou seja, direito de voto e recebimento de dividendos. Alguns
exemplos incluem caixas econômicas, cooperativas de crédito, cooperativas de seguro e uma grande

variedade de organizações de caridade.



Ações Ordinárias e Ações Preferenciais


        Uma empresa pode conseguir capital próprio vendendo ações ordinárias ou
preferenciais. Todas as empresas, inicialmente, emitem ações ordinárias para
levantar capital próprio. Algumas delas mais tarde emitem ações ordinárias
adicionais ou ações preferenciais para conseguir mais capital próprio. Embora
tanto a ação ordinária quanto a preferencial sejam modalidades de capital próprio,
a última possui semelhanças com o capital de terceiros que a diferenciam
significativamente da ação ordinária.


Ações ordinárias


        Os verdadeiros proprietários da empresas são os acionistas ordinários. Às
vezes, eles são chamados de proprietários residuais porque recebem o que sobra
– o resíduo – após o atendimento de todos os outros direitos sobre os resultados e
os ativos da empresa. Esses acionistas tem certeza de apenas uma coisa: não
podem perder mais do que aplicaram na empresa. Em decorrência dessa posição
geralmente incerta, esperam ser recompensados com dividendos adequados e,
em última análise, com ganhos de capital.




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Propriedade


       O capital acionário de uma empresa pode ser fechado, quando pertence a
um único indivíduo ou a um pequeno grupo de investidores (como no caso de uma
família), ou aberto,quando pertence a um grupo amplo de investidores individuais
ou institucionais não relacionados entre si. Comumente as pequena empresas são
sociedades de capital fechado; se suas ações forem negociadas, isso ocorrerá
com pequena freqüência e em quantidades limitadas. As sociedades anônimas de
grande porte, tratadas nas discussões que se seguem, são empresas de capital
aberto e suas ações, em geral, são ativamente transacionadas nas principais
bolsas de valores.


Valor nominal


       Ao contrário das obrigações, que sempre possuem valor nominal ou de
face, as ações ordinárias podem ser lançadas com ou sem valor nominal. O valor
nominal de uma ação ordinária é relativamente inútil, estabelecido para fins legais
no estatuto da empresa. Geralmente, é um valor pequeno, de cerca de R$ 1,00.


       As empresas comumente emitem ações sem valor nominal e, nesse caso,
podem atribuir um valor a ação ou registrá-la contabilmente pelo preço ao qual
foram vendidas. Um valor nominal baixo pode ser vantajoso em estados nos quais
certos impostos de pessoas jurídicas se baseiam no valor nominal da ação; se a
ação não tiver valor nominal, o imposto poderá basear-se em algum valor por ação
arbitrariamente determinado.


Direitos de preferência


       O direito de preferência permite aos acionistas ordinários manter sua
participação proporcional na sociedade quando ocorre emissão de novas ações.



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Possibilita aos acionistas existentes manter o controle dos votos e protege-os
contra a diluição de sua propriedade. A diluição da propriedade geralmente resulta
na diluição dos lucros, porque cada acionista existente passa a ter direito sobre
uma fatia menor dos lucros da empresa.


       Em uma oferta de direitos, a empresa outorga direitos a seus acionistas.
Esses instrumentos financeiros permitem aos acionistas a compra de ações
adicionais a um preço inferior ao de mercado, na razão direta do número de ações
que possuem. Os direitos são usados principalmente por empresas menores, de
capital fechado, ou cujas ações não são ativamente negociadas, mesmo que
sejam de capital aberto. Nessas situações os direitos constituem uma ferramenta
importante de financiamento, sem a qual os acionistas corriam o risco de perder o
controle da empresa. Do ponto de vista da empresa, o uso de ofertas de direitos
para levantar capital próprio novo pode ser menos dispendioso e gerar maior
interesse que uma oferta pública de ações.


Direitos de voto


       Em geral, cada ação ordinária proporciona a seu titular um voto na eleição
de diretores e na deliberação de assuntos especiais. Os votos geralmente são
transferíveis por procuração e podem ser dados na assembléia anual de
acionistas.


       Nos últimos anos, muitas empresas emitiram ações ordinários de duas ou
mais classes, que diferem principalmente em termos de direito de voto. Uma
empresa pode recorrer ao uso de classes diferentes de ações como proteção
contra uma tentativa de conquista hostil de controle, na qual um grupo externo,
sem apoio de administração, tenta adquirir o controle dos votos na empresa
mediante a compra de ações no mercado. Ações com super votos permitem vários
votos a cada proprietário. Quando são emitidas ações com super votos a insiders,
um grupo externo cujas ações só dão direito a um voto cada, geralmente ele não



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consegue obter votos suficientes para adquirir o controle da empresa. Em outros
casos, cria-se uma classe de ações ordinárias sem direito a voto, quando a
empresa deseja obter capital adicional com a venda de ações ordinárias, mas não
deseja abrir mão do controle acionário.


       Quando são emitidas ações ordinárias de classes diferentes, com direitos
de voto desiguais a ação de classe A é geralmente – mas nem sempre –
designada com uma ação sem direito a voto, e a aça de classe B é a que tem
direitos a voto. Em geral, as classes mais altas de ações (a classe A, por exemplo)
desfrutam de preferência na distribuição de lucros (dividendos) e ativos; as ações
de classes mais baixas, em troca, recebem direito de voto. As ações mantidas em
tesouraria na empresa normalmente não possuem direito a voto, não recebem
dividendos e não tem direitos sobre os ativos em caso de liquidação da empresa.


       Como a maioria dos pequenos acionistas não comparece às assembléias
anuais para votar, eles podem assinar uma procuração transferindo seus votos a
outra parte. A solicitação de procurações de acionistas é controlada de perto por
uma comissão, para garantir que as procurações não sejam solicitadas com base
em informação falsa ou distorcida. A administração comumente recebe as
procurações dos acionistas porque é capaz de solicitá-las à custa da própria
empresa.


       Ocasionalmente, quando a empresa tem muitos acionistas, os grupos
externos conseguem fazer uma batalha por procurações para derrubar a
administração e assumir o controle da empresa. Para vencer uma eleição, é
necessária uma maioria das ações usadas na votação. Entretanto, as chances de
que um grupo externo vença uma batalha por procurações são mínimas.




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Dividendos


       O pagamento de dividendos aos acionistas é feito a critério do conselho de
administração da empresa. Na maioria das empresas, os dividendos são pagos
trimestralmente, em dinheiro, em ações ou em mercadorias. O pagamento em
dinheiro é o mais comum e em mercadorias, o menos comum.


       Não há promessa de dividendos aos acionistas ordinários, mas eles
acabam esperando certos pagamentos com base no histórico de pagamentos pela
empresa. Antes de serem pagos dividendos aos acionistas ordinários, os direitos
do governo, de todos os credores e dos acionistas preferenciais devem ser
satisfeitos.


Ações preferenciais


       Uma ação preferencial concede a seu titular certos privilégios que o tornam
superior a acionistas ordinários. Para os acionistas preferenciais há uma
promessa de dividendo periódico fixo, definido em termos percentuais ou em
dólares por unidade. A maneira pela qual o dividendo é especificado depende da
existência ou não de um valor nominal da ação preferencial, o qual, como no caso
da ação ordinária, é um valor relativamente inútil, estabelecido para fins legais. A
ação preferencial com valor nominal possui valor de face declarado e seu
dividendo anual é definido como porcentagem desse valor. A ação preferencial
sem valor nominal não possui valor de face declarado, mas seu dividendo anual é
expresso em dólares por ação. A ação preferencial é mais freqüentemente emitida
por empresas concessionárias de serviços de utilidade pública, na aquisição de
empresas, e por empresas que estão tendo prejuízo e precisam de financiamento
adicional.




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Direitos básicos dos acionistas preferenciais


       Os direitos básicos dos acionistas preferenciais são relativamente mais
favoráveis que os dos acionistas ordinários. A ação preferencial é vista como
quase dívida, porque assim como os juros de títulos de dívida, especifica-se um
pagamento (dividendo) periódico fixo. Evidentemente, como título de propriedade,
ela não constitui dívida pois não tem data de vencimento. Como os acionistas
preferenciais tem direitos fixos sobre os resultados da empresa, os quais tem
procedência em relação aos dos acionistas ordinários, estão expostos a menos
risco. Conseqüentemente, em geral não recebem direito de voto.


       Os acionistas preferenciais desfrutam da preferência em relação aos
acionistas ordinários no que se refere à distribuição de lucros. Se o dividendo
preferencial estipulado for “omitido” (deixar de ser pago) pelo conselho de
administração, será proibido pagamento de dividendos aos acionistas ordinários. É
essa preferência na distribuição de dividendos que faz desses últimos os
verdadeiros responsáveis pelo risco.


       Normalmente, os acionistas preferenciais também desfrutam de preferência
na liquidação de ativos de uma empresa em processo legal de falência, embora
devam ficar na fila, atrás dos credores. A magnitude dos direitos desses
acionistas, em caso de liquidação, normalmente é igual ao valor nominal ou
contábil da ação preferencial.




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                                 CIRCULAR 02/2003


             A SOCIEDADE LIMITADA E O NOVO CÓDIGO CIVIL


       A Lei nº 10.406, de 10 de Janeiro de 2002, comumente denominada “Novo
Código Civil”, trouxe inovações no que tange a regulamentação das empresas
constituídas sob a forma de sociedade de responsabilidade limitada.


       O Novo Código Civil, ao estipular as regras de constituição de empresas,
matéria anteriormente regulada pelo Código Comercial e por leis esparsas, sob o
Título de “Direito das Empresas”, e no que tange as sociedades de
responsabilidade limitada, introduziu regras inovadoras. Entretanto, grande parte
dos dispositivos que regulam a matéria tem redação confusa e ambígua, o que
enseja longas discussões acerca de sua aplicabilidade.


       Tais controvérsias somente serão solucionadas com a formação de
jurisprudência, representando a consolidação dos entendimentos firmados nos
Tribunais, fato que, por si só, delonga excessivo decurso de tempo.


       Serve, portanto, o presente estudo para tecer breves comentários acerca da
matéria, estabelecendo um paralelo entre as inovadoras disposições trazidas pelo
Novo Código Civil e o que dispunha a lei anteriormente aplicada às sociedades de
responsabilidade limitada.


       O novo Código Civil, ao regular os casos de lacuna na norma reguladora
das sociedades limitadas e ainda no contrato social, determina a aplicação
subsidiária das regras que disciplinam as sociedades simples.


       Note-se que a fonte inspiradora do Novo Código Civil, no que tange ao
“Direito da Empresa”, é o Código Civil Italiano que, no caso em comento, indica




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como fonte supletiva das sociedades limitadas os dispositivos das sociedades
anônimas.


       Assim, convém inicialmente alertar para a necessidade de se optar quando
da elaboração do contrato social pelas regras que deverão ser aplicadas à
sociedade na hipótese de silêncio das normas dirigidas diretamente para as
empresas limitadas. Em outras palavras, será preciso definir no Contrato Social se
a empresa estará submetida ao sistema das sociedades simples ou às regras da
sociedade por ações no caso de silêncio da norma específica sobre alguma
matéria.


       Parece interessante ressaltar que muito mais confiável seria optar pela Lei
das S/A, uma vez que já se tem certa segurança jurídica com relação a essa
matéria pelos anos de vigência e de farta jurisprudência existente no País. Parece
que escolher o sistema das sociedades simples seria uma temeridade na medida
em que sendo completamente nova no mundo jurídico, nada se pode vislumbrar
sobre as decisões dos Tribunais sobre a matéria.


       O Novo Código Civil trouxe, ainda, relevante alteração no que diz respeito à
cessão de quotas à pessoas estranhas à sociedade. O regime anterior, que
privilegiava o conceito de sociedade de pessoas, remetia às disposições do
contrato social as condições para a cessão de quotas a terceiros.


       Pelo Novo Código Civil, havendo omissão no contrato social a cessão,
parcial ou total, de quotas a terceiros poderá ocorrer de pleno direito, desde que
não haja oposição de titulares de ¼ do capital social. A cessão, nesse caso, terá
sua eficácia, quanto à sociedade e a terceiros, vinculada do ato na Junta
Comercial.


       Assim, enquanto o Decreto nº 3.708/19 somente autorizava a cessão de
quotas a terceiros em caso de expressa disposição no contrato social, o novo



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texto legal autoriza e valida essa cessão sempre que o contrato social for silente
nesse assunto.


          É preciso notar, em primeira mão, que as alterações nas sociedades
limitadas previstas no Novo Código Civil atingem, com maior impacto, as
empresas de médio e grande porte. Isso porque os novos dispositivos legais sobre
as empresas limitadas estabelecem a necessidade de Assembléias para
deliberação de assuntos específicos, nos moldes da Lei das Sociedades
Anônimas, quando a empresa contar com dez ou mais sócios em seu quadro
social.


          Nesse caso, as empresas deverão promover, anualmente, quatro meses
após o término do exercício social, uma Assembléia nos moldes da Assembléia
Geral Ordinária das Sociedades Anônimas. Evidentemente deverá haver a
convocação dos sócios quotistas por três vezes na imprensa oficial e em jornal de
grande circulação na sede da sociedade, burocratizando e encarecendo o
processo das empresas limitadas.


          Para as empresas de menor porte, constituídas com menos de dez sócios,
a nova lei prevê a realização de Reuniões para deliberar também sobre certos
assuntos específicos. Em outras palavras, tanto as empresas com menos de dez
sócios como as empresas com dez ou mais sócios, quando se tratar de matéria
estabelecida na Lei ou no contrato, deverão deliberar sobre essas questões quer
na forma de Reunião, quer na forma de Assembléia.


          Caso a empresa limitada com menos de dez sócios não estabeleça no
Contrato Social a sua preferência pelo sistema de Reuniões para deliberar sobre
as matérias estabelecidas em Lei ou no Contrato Social, deverá ser aplicado o
sistema de Assembléia. É verdade, porém, que as formalidades poderão ser
dispensadas quando houver decisão unânime, por escrito, sobre o assunto objeto




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da Reunião ou da Assembléia, o que de certa forma pode funcionar como um
elemento capaz de minimizar a burocratização levada a cabo pela nova Lei.


       Oportuno mencionar que a diferença prática entre a Reunião e a
Assembléia encontra-se no fato de que a primeira dispensa todas as formalidades
de convocação existentes para a última. E assim percebe-se que em sociedade
limitada de poucos sócios a estrutura de decisão não será difícil, uma vez que o
processo burocrático não conseguirá alcançá-la na prática.


       Em seqüência, cabe alertar para o fato de que o quorum deliberativo sofreu
sérias modificações na letra da nova lei. A saber:



       1.) A antiga Lei das empresas de responsabilidade limitada, o Decreto nº
3.708/19, estabelecia que na hipótese de silêncio do Contrato Social sobre
quoruns maiores do que a maioria simples (50% + 1) o sócio minoritário não
poderia discutir ou se recusar a assumir o que havia sido decidido pelo majoritário,
já que nessa questão os Tribunais não aplicavam a Lei das Sociedades Anônimas
de forma subsidiária;


       2.) Na nova Lei há previsão de percentual mínimo para aprovação de certas
matérias. A unanimidade, por exemplo, é exigida para a designação de
administradores não sócios enquanto o capital social não estiver totalmente
integralizado;


       3.) Para as questões que se referem à reestruturação da empresa, como
modificação do contrato social, fusão, incorporação, dissolução da sociedade e
cessação do estado de liquidação, o Novo Código Civil vem a exigir a aprovação
de sócios que acumulem, no mínimo, 3/4 do capital social, ou seja, 75% do capital
da empresa;




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       4.) Já para o caso de administradores não sócios, mas com a empresa
tendo o seu capital completamente integralizado, bem como a destituição de sócio
admitido como administrador no Contrato Social, será necessária a aprovação de
2/3 de representantes do Capital Social;


       5.) O percentual mais comum, e utilizado, até a entrada em vigor do Novo
Código, para todas as questões (50%+1), somente estará presente, neste novo
momento, nos casos de designação de administradores, desde que feita em ato
separado, de destituição de administradores, nos casos de deliberação acerca do
modo de sua remuneração, quando não estabelecida em contrato, e, ainda, para o
pedido de concordata


       6.) Para os casos restantes não previstos na Lei ou no contrato, o Novo
Código prevê que não estando estabelecida a maioria mais elevada, a aprovação
para a prática desses atos se dará pela maioria dos votos dos presentes. Assim,
caso exista, por exemplo, uma questão divergente entre o sócio com 60% do
capital social e os outros quatro sócios, cada um com 10% do capital da empresa,
prevalecerá a decisão desses últimos em relação à questão debatida.

       7.) Depreende-se, portanto, que o Novo Código Civil, visando privilegiar os
sócios minoritários, tal qual a lei que regula as sociedades anônimas, determina
que as deliberações serão tomadas por maioria de votos


       8.) Como se vê, o detentor de uma parcela significativa do Capital Social
não poderá mais exercer a sua participação majoritária como nos tempos da
antiga Lei das sociedades de responsabilidade limitada. E isso se evidencia na
medida em que se revela necessária a aprovação de 75% do Capital Social para
uma simples modificação do Contrato Social.


       Importante também destacar que o Novo Código Civil determina a
elaboração do inventário, do balanço patrimonial e do balanço de resultados
econômicos ao término da cada exercício social.


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          No que tange a antecipação dos lucros, anteriormente permitida na norma
legal que regulava as sociedades de responsabilidade limitada, o Novo Código
Civil determina que os sócios estão obrigados à reposição dos lucros e das
quantias retiradas sempre que, ao final do exercício financeiro, restar constatado
que tais lucros ou quantias foram distribuídas com prejuízo do capital.


          Convém lembrar, ainda, que o Novo Código Civil não se revela tranqüilo
quanto à constituição de sociedade limitada na hipótese de haver sócio
estrangeiro na formação do capital social. É certo, porém, que a citada norma
legal não traz dúvidas para as sociedades anônimas que estejam lançadas nessas
condições. Assim, em não sendo absolutamente clara a nova lei sobre a
possibilidade de se constituir uma sociedade limitada tendo como quotista
empresa estrangeira, parece conveniente que as empresas que tenham sócios
estrangeiros sejam constituídas sob a forma de sociedade anônima, garantindo às
empresas maior tranqüilidade em suas decisões futuras.


          Contudo, parece improvável que venha a existir qualquer restrição à
formação de sociedade limitada tendo como partícipe sociedade estrangeira, uma
vez que, historicamente, o Brasil nunca limitou à sociedade anônima a atuação de
sociedade estrangeira, na qualidade de sócia de empresa nacional, no mercado
pátrio.


          Urge aduzir, ainda, que tal indicação tem por escopo adequar as empresas,
desde já, à ordem legal estabelecida pelo Novo Código Civil, salvaguardando,
assim, os seus direitos, bem como de seus sócios e trazendo a necessária clareza
das operações efetuadas pelas empresas em comento.


          Será necessária, portanto, para as sociedades mais complexas em termos
de divisão de quotas, um diálogo mais intenso entre os participantes da empresa
para que se encontre o consenso e a forma mais tranqüila de conduzir as
modificações necessárias a partir da vigência do Novo Código.



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       Assim, as empresas já constituídas no regime anterior terão o prazo de um
ano para se adequarem às novas regras da lei nova. As que forem constituídas a
partir da vigência do novo Código deverão estar atentas para a sua constituição, já
prevendo as dificuldades e modificações lançadas e acima comentadas.

VICENTE NOGUEIRA ADVOGADOS – Circular Novo Código Civil Sociedade Ltda.




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Criação do SELIC – Sistema Especial de Liquidação e Custódia

        O SELIC (Sistema Especial de Liquidação e Custódia) foi criado na década
de 70 para simplificar a sistemática de negociação e custódia de títulos públicos
no mercado aberto. Antes de sua criação, os títulos públicos eram mantidos
fisicamente, e a custódia era feita por processo manual, o que incluía desde o
arquivamento dos títulos até a sua movimentação física do cofre de um banco
para outro. Diante dos grandes riscos de fraudes e extravios, a ANDIMA
(Associação Nacional das Instituições de Mercado Aberto) firmou convênio com o
Banco     Central    para     o   desenvolvimento    do   SELIC,   um     sistema    de
teleprocessamento que atualiza diariamente as posições das instituições
financeiras.


        Em outubro de 1979, a Circular do BACEN nº 466 aprovou o regulamento
do SELIC – Sistema Especial de Liquidação e Custódia de Letras do Tesouro
Nacional. Os títulos públicos passaram a ser escriturais, de modo que as
instituições credenciadas participantes da operação comuniquem, por meio de
computadores, sua operações ao SELIC, que efetua a transferência do título ao
comprador e cria um crédito na conta do vendedor. Em caso de inadimplência de
qualquer das partes, a operação não se concretiza.


        No início, o SELIC estava restrito a operações com títulos públicos federais,
mas, posteriormente, passou a incluir títulos públicos estaduais e municipais, com
características compatíveis com as dos títulos públicos federais e depósitos
interfinanceiros. Além disso, sua denominação foi alterada para Sistema Especial
de Liquidação e Custódia.


        Atualmente o regulamento do SELIC está previsto na Circular BACEN nº
2.727 / 96, que estabelece que “o SELIC destina-se ao registro de títulos e
depósitos      interfinanceiros    por   meio   de    equipamento       eletrônico   de
teleprocessamento, em contas gráficas abertas em nome de seus participantes,




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bem como ao processamento, utilizando o mesmo mecanismo, de operações de
movimentação, resgates, ofertas públicas e respectivas liquidações financeiras”.


       A movimentação ocorre da seguinte forma: as transações realizadas são
lançadas no SISBACEN (Sistema de Informações do Banco Central) diretamente
pelos próprios participantes. Após a confirmação das características da operação,
são gerados débitos e créditos nas contas de reservas que cada banco mantém
junto ao Banco Central no mesmo dia (D0).


       O SELIC é, portanto, um sistema eletrônico de registro, custódia e
liquidação financeira de operações realizadas com títulos públicos e depósitos
interfinanceiros. Sua criação teve grande relevância, pois representou enorme
ganho em eficiência e eliminação de riscos de extravio, roubo e falsificação de
papéis, além de um controle maior sobre as reserva bancárias. O SELIC também
permite a eliminação de riscos do principal, pois todos os dados são verificados
antes de efetivada a operação.


       A partir das taxas praticadas nas negociações diárias realizadas no SELIC,
obtém-se a taxa SELIC, que representa importante referencial para a formação
das taxas de juros no mercado, uma vez que é aceita como taxa de juro livre de
risco no Brasil por envolver títulos públicos que, teoricamente, têm risco mínimo.


O que é (breve comentário)


       O SELIC - Sistema Especial de Liquidação e Custódia - é o depositário
central dos títulos da dívida pública federal interna. O Sistema também recebe os
registros das negociações no mercado secundário e promove a respectiva
liquidação, contando, ademais, com módulos por meio dos quais são efetuados os
leilões de títulos pelo Tesouro Nacional ou pelo Banco Central. Quanto às
negociações, o sistema acata comandos de compras e vendas à vista ou a termo,
definitivas ou compromissadas, adotando os procedimentos necessários às
movimentações financeiras e de custódia envolvidas na liquidação dessas


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operações, realizadas uma a uma e em tempo real - ou seja, utilizando o modelo
LBTR (liquidação bruta em tempo real). Por intermédio do SELIC também é
efetuada a liquidação das operações de mercado aberto e de redesconto com
títulos públicos, decorrentes da condução da política monetária. O SELIC é
administrado pelo Demab - Departamento de Operações de Mercado Aberto do
Banco Central, que opera o Sistema em parceria com a ANDIMA. As regras
operacionais e de funcionamento estão definidas em seu Regulamento - aprovado
em Circular do Banco Central - e no Manual do Usuário do SELIC.

Histórico (breve comentário)


       Apesar das suas origens estarem na criação do mercado aberto no Brasil
na década de 60, o SELIC - Sistema Especial de Liquidação e Custódia foi
formalmente criado em 22 de outubro de 1979 para organizar a troca física de
papéis da dívida e viabilizar uma alternativa à liquidação financeira por meio de
cheques do Banco do Brasil, que implicava em risco elevado. Com isso, a
liquidação financeira das operações passou a ser feita pelo resultado líquido ao
final do dia diretamente na conta Reservas Bancárias.


       O SELIC, que em 2004 completa 25 anos, é o depositário central dos títulos
da dívida pública federal interna emitidos pelo Tesouro Nacional e Banco Central.
O Sistema também recebe os registros das negociações no mercado secundário e
promove a respectiva liquidação, contando, ainda, com módulos complementares
por meio dos quais são efetuados os leilões de títulos pelo Tesouro Nacional ou
pelo Banco Central.


       O Sistema é administrado pelo Departamento de Operações do Mercado
Aberto do Banco Central em parceria com a ANDIMA. O registro de títulos
públicos é feito por meio de equipamento eletrônico de teleprocessamento, em
contas gráficas abertas em nome de seus participantes. O sistema também
processa as operações de movimentação geral, bem como as rotinas de
pagamento de juros, resgates, ofertas públicas etc., promovendo a conseqüente



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liquidação financeira nas contas Reservas Bancárias das instituições envolvidas. A
partir de 22/4/02, a liquidação passou a ser efetuada pelo valor bruto em tempo
real (LBTR), marcando uma importante alteração em relação ao desenho original
do sistema. Também a partir dessa data, o SELIC não mais acatou operações
com DI – Depósitos Interfinanceiros, que passaram a ser cursadas somente pelo
sistema da CETIP.


       Além do sistema de custódia de títulos e de registro e liquidação de
operações, integram o SELIC os módulos complementares de Oferta Pública
Formal Eletrônica (Ofpub) e de Leilão Informal Eletrônico de Moeda e de Títulos
(Leinf).

Convênio (breve comentário)


       A instalação do SELIC foi fruto de uma parceria entre os setores público e
privado – Banco Central e ANDIMA – que viabilizou os investimentos em
equipamento,     infra-estrutura   e   pessoal   condizentes   com   o   constante
aperfeiçoamento do Sistema, garantindo sua adequação às demandas do
mercado financeiro, do Tesouro Nacional e da Autoridade Monetária e permitindo
à estes atender, de forma segura e rápida, às exigências derivadas da condução
da gestão da dívida pública e da política monetária.


       Com a edição do novo regulamento – consolidado pelo Banco Central na
Circular nº 3.108, de 10 de abril de 2002, e, posteriormente, na Circular nº 3.237,
de 7 de maio de 2004 –, foram reafirmados os termos – direitos e deveres – da
parceria com a ANDIMA, formalizados requisitos de cobrança e divisão de tarefas
e fixadas condições de auditoria e prestação de contas, em linha com a
transparência adequada a sistemas de liquidação sistemicamente relevantes.

Participantes (breve comentário)

       Participam do SELIC o próprio Banco Central, o Tesouro Nacional, as
instituições financeiras e demais autorizadas a funcionar pelo BC, bem como



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fundos   de    investimento,     entidades   abertas   e   fechadas   de   previdência
complementar, sociedades seguradoras, resseguradores locais, operadoras de
planos de assistência à saúde e sociedades de capitalização, que se distinguem
entre liquidantes e não-liquidantes por deterem ou não conta Reservas Bancárias.


       São liquidantes os bancos múltiplos com carteira comercial, os bancos
comerciais, as caixas econômicas e, opcionalmente, os bancos de investimento e
os bancos múltiplos sem carteira comercial, para os quais foi facultada a abertura
de conta Reservas Bancárias, desde que considerados tecnologicamente
capacitados pela Autoridade Monetária.


       Os não-liquidantes incluem os bancos de investimento e os bancos
múltiplos com carteira de investimento não enquadrados no item anterior, as
sociedades corretoras e distribuidoras de títulos e valores mobiliários, de crédito,
financiamento e investimento, de crédito imobiliário e de arrendamento mercantil,
bem como os bancos de desenvolvimento, além de outras entidades, a critério do
Banco Central.


       As instituições detentoras de conta Reservas Bancárias são responsáveis
por efetuar a sua própria liquidação financeira, a de terceiros e a das instituições
que não possuem a referida conta. Estas últimas somente poderão operar no
SELIC mediante a obtenção de limite operacional de um liquidante ou através da
conta de corretagem, atuando como intermediárias.


       Dentre as principais características dos participantes do Sistema, merece
destaque:
       Sobre o não-liquidante:
       – Terá conta individualizada no SELIC, na qual ficarão registrados os saldos
de custódia de todos os seus títulos, podendo optar por efetuar diretamente os
seus lançamentos no Sistema ou ter as suas operações lançadas por seu
liquidante-padrão.



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       – Terá que liquidar financeiramente suas operações com títulos através de
uma (ou mais) instituição liquidante, que deverá conceder, para este fim, limite
operacional no SELIC para permitir acesso a sua conta Reservas Bancárias –
exceto nas operações de intermediação (broker), que serão cursadas através da
conta de corretagem.
       – Deverá indicar ao Banco Central uma instituição financeira como
liquidante-padrão.

Sobre o liquidante-padrão (breve comentário)


       – Detém conta Reservas Bancárias na qual serão depositados, na rotina de
abertura no dia, juros, resgates, amortizações e resultados de recompras e
revendas dos títulos vincendos. A autorização para esse fim será informada ao
Banco Central pelo não-liquidante, com o "de acordo" do liquidante quando da
abertura da conta, ou quando houver alteração.


Criação do CETIP – Central de Custódia e Liquidação Financeira de Títulos


       À semelhança que havia sido feito com a criação do SELIC, em 1979, em
relação aos títulos públicos, o Banco Central, a ANDIMA (Associação nacional das
Instituições do Mercado Aberto) e algumas instituições financeiras criaram a
CETIP para ser um sistema seguro e ágil de custódia e liquidação das operações
com títulos privados e títulos públicos não registrados no SELIC, o que se tornava
uma necessidade cada vez maior, à medida que aumentava o volume de
negociações com esses papéis.


       Assim, em 06 de março de 1986, a CETIP iniciou suas atividades com uma
base conceitual semelhante à do SELIC, ou seja, como um moderno sistema de
registro de operações em terminais de teleprocessamento, fundamentado em três
módulos: custódia, negociação e liquidação financeira. Esse sistema trouxe
vantagens imediatas para o mercado, pois permitiu a eliminação da emissão de
títulos e faturas e da movimentação física deles, já que as características dos



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títulos e da operação são lançadas diretamente no sistema por meio de terminais
instalados em todas as instituições a ele conectadas. Hoje os negócios são feitos
de forma eletrônica, eliminando o trabalho de imprimir, transportar e guardar
inúmeros documentos, o que praticamente elimina também os riscos de fraudes e
extravios.


       Empresas de qualquer natureza podem aderir aos sistemas da CETIP. Na
adesão, o participante recebe códigos e senhas usados, obrigatoriamente, para
acessar os sistemas e lançar as transações realizadas. A liquidação financeira dos
títulos ocorre em apenas um dia (D+1), da seguinte forma:
                O comprador e o vendedor lançam suas operações;
                A CETIP analisa e confronta as informações do comprador e do
                 vendedor. Se houver qualquer divergência nessa comparação, a
                 operação será rejeitada pelo sistema. Por motivo de sigilo bancário,
                 o participante tem acesso somente às informações sobre seus
                 próprios negócios;
                A CETIP comunica o resultado financeiro dos negócios aos
                 participantes e aos bancos que irão fazer a liquidação com o
                 BACEN;
                Ao longo do dia seguinte, os bancos liquidantes confirmam, com a
                 CETIP, os resultados líquidos dos negócios;
                Após a verificação dos itens básicos de segurança (código de
                 acesso, senha, validade de datas, posição de custódia, etc.) e a
                 confirmação da liquidação financeira, a transferência de títulos se
                 completa.


       Assim, as operações se efetivam em D+1, pois, como as transferências de
recursos são efetuadas por meio de cheques administrativos ou ordens de
pagamento, é preciso aguardar a compensação financeira e a confirmação do
banco responsável, o que é diferente no caso do SELIC, em que as operações
são efetivadas em D0.



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ANDIMA

       A ANDIMA — Associação Nacional das Instituições do Mercado Financeiro
é uma entidade civil sem fins lucrativos que reúne instituições financeiras de
diversos segmentos, incluindo bancos comerciais, múltiplos e de investimento;
corretoras e distribuidoras de valores; e administradores de recursos.


       Além de ser um importante instrumento de representação do setor
financeiro, a Associação se destaca como prestadora de serviços, oferecendo
suporte técnico e operacional às instituições, fomentando novos mercados e
trabalhando pelo desenvolvimento do Sistema Financeiro Nacional.


       Em parceria com a CETIP, desenvolveu, em 1988, o SND — Sistema
Nacional de Debêntures, que proporcionou o desenvolvimento do mercado de
debêntures no Brasil, trazendo agilidade e transparência.


       Dentre suas atividades de auto-regulação, a ANDIMA conta com a atuação
de diversos Comitês, fóruns que integram representantes do mercado e técnicos
da Associação. O Comitê de Valores Mobiliários, tem por objetivo debater o
desenvolvimento do mercado de capitais, com foco nos valores mobiliários de
renda fixa, em especial as debêntures.



SND – Sistema Nacional de Debêntures

O que são debêntures ?

       Debêntures são valores mobiliários representativos de dívida de médio e
longo prazos. A captação no mercado de capitais pode ser feita por sociedades
anônimas de capital fechado ou aberto. Já para efetuar emissões públicas de
debêntures, é necessário ter registro como companhia aberta na CVM —
Comissão de Valores Mobiliários.




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       Por suas características flexíveis se ajustam às necessidades de captação
das empresas, e por isso se transformaram no mais importante instrumento para
obtenção de recursos das companhias brasileiras. A emissora pode determinar o
fluxo de amortizações e as formas de remuneração dos títulos, o que permite que
essas condições se adaptem ao fluxo de caixa da companhia, ao projeto que a
emissão está financiando ou às condições de mercado no momento da emissão.


       São muitos os motivos para optar pela captação de recursos via
debêntures, pois ela apresenta vantagens significativas para as empresas, se
comparada a outros mecanismos de financiamento. Veja abaixo as principais
vantagens:


       Flexibilidade: a debênture pode ser planejada sob medida para atender às
necessidades de cada empreendimento. A flexibilidade nos prazos, garantias e
condições da emissão permitem adequar os pagamentos de juros e amortizações
às características do projeto e à disponibilidade de recursos da companhia. A
emissão pode ser dividida em séries a serem integralizadas nos períodos
estabelecidos pela empresa emissora.


       Redução de custos: por ser um título de longo prazo, a debênture em geral
apresenta custos de captação menores, especialmente em relação a empréstimos
bancários de curto prazo. Outra vantagem para as empresas é que os
pagamentos de juros são deduzidos como despesas financeiras, ao contrário dos
dividendos, que não são dedutíveis na apuração do resultado anual da empresa.
Além disso, a emissão de debêntures permite a captação de recursos de longo
prazo sem alterar o controle acionário da companhia, a menos que haja cláusula
de conversão em ações.


       Atratividade: ao definir as características da emissão, as empresas podem
incluir cláusulas que tornem a debênture mais atrativa para os compradores,




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como, por exemplo, participação nos lucros, conversibilidade, repactuações. Desta
forma, ampliam a demanda pelo título e reduzem seus custos de captação.


       A companhia interessada em captar recursos via debêntures deve escolher
uma instituição financeira, que será o coordenador-líder, para estruturar e
coordenar o processo de emissão, além de modelar a operação, providenciar seu
registro na CVM, a apresentação ao mercado, formação do pool de distribuição e
colocação dos títulos junto aos investidores.


       Cabe ainda ao coordenador elaborar, junto com a empresa emissora, a
escritura de emissão e o prospecto. Estes documentos descrevem as
características da distribuição, os direitos conferidos pelos títulos, garantias,
prazos e demais condições da debênture.


       Para efetuar uma emissão pública de debêntures, a empresa deve registrar
a emissão na CVM — Comissão de Valores Mobiliários. Outras providências a
serem tomadas são o arquivamento no registro do comércio; a publicação da ata
da assembléia geral ou do conselho de administração que deliberou sobre a
emissão; a inscrição da escritura de emissão no registro do comércio; e a
constituição das garantias reais, se for o caso.


       O passo seguinte, que pode ser simultâneo ao processo de registro na
CVM, é o cadastramento da empresa e da emissão no SND. Uma vez concluída
esta etapa, a CETIP confeccionará o modelo de boletim de subscrição da
debênture e o encaminhará à CVM.


       O registro de distribuição pública estará automaticamente efetivado, a não
ser que haja indeferimento do pedido no período de 15 dias úteis. Este prazo pode
ser interrompido, caso a CVM solicite informações adicionais ou condicione o
registro a modificações na documentação pertinente.




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        Após a concessão do registro da emissão pela CVM, a CETIP
disponibilizará as telas do SDT — Sistema de Distribuição de Títulos, para que
sejam iniciados o processo de distribuição e a liquidação financeira da operação.

        Viabilizando uma nova alternativa de financiamento.


        O SND — Sistema Nacional de Debêntures surgiu de uma parceria entre a
ANDIMA e a CETIP com a missão de criar as condições ideais para o
desenvolvimento do mercado de debêntures no Brasil. Inaugurado oficialmente em
junho de 1988 com uma captação de US$ 300 milhões da Companhia Vale do Rio
Doce.


        Desde então foram desenvolvidas soluções que agilizaram a tarefa de
processar eletronicamente o registro, a custódia, a negociação e a liquidação
financeira das operações com debêntures. Alguns exemplos dessas soluções são
o SDT — Sistema de Distribuição de Títulos, o Bookbuilding e o CetipNET.


        O SDT é um instrumento facilitador para underwriters na colocação primária
de valores mobiliários.


        O Bookbuilding para debêntures é um mecanismo de leilão fechado para
formação de taxa de remuneração de uma emissão de debêntures registrada no
SND. Os leilões são realizados, em tempo real, através do CetipNET, sistema de
negociação eletrônica de títulos públicos e privados e valores mobiliários, que
também permite a colocação primária de ativos de renda fixa.


        Durante a realização do leilão, os participantes não têm acesso às ofertas
dos demais. A forma de apuração segue o tipo holandês, com a divulgação da
taxa de corte ao final, definindo a remuneração das debêntures. Os potenciais
participantes do Bookbuilding devem se cadastrar previamente no CetipNET para
ter acesso ao leilão, que terá a opção de liquidação financeira automática no SDT.



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Neste    caso,     as    debêntures      adquiridas     na    operação      serão   liquidadas
financeiramente na modalidade LBTR - Liquidação Bruta em Tempo Real.


        O CetipNET é a Plataforma de Negociação Eletrônica da CETIP, que
permite a realização de diversas operações online, como a negociação de títulos
de renda fixa públicos e privados e valores mobiliários, a cotação eletrônica e
leilões de colocação primária ou de negociação no mercado secundário,
facilitando a negociação e a integração das mesas de operação com o back-office
das instituições financeiras. Para utilizar o CetipNET é preciso efetuar o
credenciamento junto a CETIP.




EMISSÃO DE DEBÊNTURES – EM 16/02/2007 (exemplos - reais)


        A Safra Leasing S/A Arrendamento Mercantil registrou no SND - Sistema Nacional de
Debêntures, sua 13ª emissão, em série única, composta de 1 milhão de debêntures escriturais, de
espécie subordinada, não conversíveis em ações, no montante de R$ 1 bilhão. As debêntures têm
datas de emissão e de vencimento, respectivamente, em 18/12/2006 e 18/12/2016 e renderão
juros remuneratórios baseados em 100% da Taxa DI, sendo pagos na data de vencimento das
debêntures. Os recursos obtidos com a distribuição desta emissão, serão destinados ao
financiamento das operações de arrendamento mercantil da Emissora, bem como à composição de
seu caixa. O coordenador líder é o Banco Safra de Investimento S/A, o agente fiduciário é a
Pavarini DTVM, o banco mandatário e a instituição depositária é o Banco Itaú.



        Já a Telemar Participações S/A registrou no SND, sua 7ª emissão, em série única,
composta de 25 mil debêntures escriturais, com garantia real, não conversíveis em ações, no
montante de R$ 250 milhões. As debêntures têm datas de emissão e de vencimento,
respectivamente, em 1/2/2007 e 1/2/2012 e renderão juros remuneratórios com base em no
máximo 104% da Taxa DI, a ser definido em procedimento de bookbuilding, sendo pagos
semestralmente a partir de 1/8/2007. Os recursos obtidos com a distribuição desta emissão, serão
destinados ao pagamento da totalidade das debêntures da 5ª emissão da Emissora e para seu
reforço de caixa. O coordenador líder é o Banco Itaú BBA, o agente fiduciário é a Pentágono
DTVM, a instituição depositária e o banco mandatário é o Banco Bradesco. Os ativos estão




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registrados no SND, respectivamente, sob os códigos SFLS13 e TELE17 e as emissões
encontram-se em processo de análise na CVM, aguardando registro para distribuição primária.


       Parte da emissão de R$ 125 milhões em debêntures da construtora Even será conversível
em ações. Os papéis terão prazo de 5 anos, vencendo em fevereiro de 2012. A primeira série, não
conversível, é de R$ 75 milhões. O rendimento final será definido pelo bookbuilding, com teto de
110% do CDI. A segunda série, de R$ 50 milhões, terá rendimento prefixado: 5,9% no primeiro
ano, 6,65% no segundo e 7,4% até 2012. A conversão em ações só poderá ser feita em todo lote
da segunda série, sendo proibida a conversão parcial.


MERCADOS PRIMÁRIO E SECUNDÁRIO

       Mercado primário


       Refere-se a colocação inicial de um título, é aqui que o emissor toma e
obtém os recursos. Os lançamentos de ações novas no mercado, de forma ampla
e não restrita à subscrição pelos atuais acionistas, chamam-se lançamentos
públicos de ações. É um esquema de lançamento de uma emissão de ações para
subscrição pública, no qual a empresa encarrega a um intermediário financeiro a
colocação desses títulos no mercado. Para colocação de ações no mercado
primário, a empresa contrata os serviços de instituições especializadas, tais como:
bancos de investimento, sociedades corretoras e sociedades distribuidoras, que
formarão um pool de instituições financeiras para a realização de uma operação,
que pode ser conceituada como sendo um contrato firmado entre a instituição
financeira líder do lançamento de ações e a sociedade anônima, que deseja abrir
o capital.


       Mercado secundário


       Onde ocorre a negociação contínua dos papéis emitidos no passado
Exemplo: Bolsa de valores e BM&F. Para operar no mercado secundário, é
necessário que o investidor se dirija a uma Sociedade corretora membro de uma
bolsa de valores, na qual funcionários especializados poderão fornecer os mais
diversos esclarecimentos e orientação na seleção do investimento, de acordo com


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os objetivos definidos pelo aplicador. Se pretender adquirir ações de emissão
nova, ou seja, no mercado primário, o investidor deverá procurar um banco, uma
corretora ou uma distribuidora de valores mobiliários, que participem do
lançamento das ações pretendidas.


       Funções
       a) Proporcionar liquidez
       b) Estabelecer preço para o mercado primário


COMMERCIAL PAPERS

       A Resolução CMN (Conselho Monetário Nacional) nº 1.723 / 90 autorizou a
emissão de notas promissórias por sociedade por ações, destinadas à oferta
pública, considerando-as, nesses casos, como valores mobiliários. Entretanto,
excluiu do conceito de valor mobiliário as notas promissórias emitidas por
instituições financeiras, sociedades corretoras e distribuidoras de valores
mobiliários e sociedades de arrendamento mercantil.


       Com isso, o CMN estabeleceu regras para que os emitentes de um título de
crédito já existente – as notas promissórias – tivessem acesso à poupança
pública, o que permitiu aos investidores e aos captadores de recursos dispor de
mais um instrumento no mercado de capitais: as notas promissórias comerciais,
também conhecidas como commercial papers, aplicando-se a esses papéis toda
legislação existente sobre as notas promissórias, bem como as regras gerais
referentes a valores mobiliários e regras específicas da CVM, pois compete a essa
autarquia sua regulamentação e fiscalização nos casos de oferta pública.


       As regras gerais sobre notas promissórias estão previstas no Decreto nº
57.663, de 24 de janeiro de 1966, que promulgou no Brasil a Convenção
Internacional para Adoção de uma Lei Uniforme em Matéria de Letras de Câmbio
e Notas Promissórias. De acordo com o artigo 75 do Anexo I a esse Decreto, as
notas promissórias devem obrigatoriamente conter:


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            A denominação Nota Promissória, inserta no texto e expressa em
              idioma nacional;
            Uma quantia determinada a pagar;
            A época do pagamento;
            A indicação do lugar em que se deve efetuar o pagamento;
            O nome da pessoa a quem ou à ordem de quem deve ser paga;
            A indicação da data e do lugar onde é passada;
            A assinatura de quem passa.


        Nos casos de oferta pública de notas promissórias, aplica-se a Instrução
CVM nº 134 / 90, que estabelece que a emissão somente pode ser realizada por
companhias abertas registradas na CVM, com patrimônio superior a um
determinado valor (ex: em junho de 2001, a UFIR valia R$ 1,0641 e era
necessário que a empresa tivesse um Patrimônio Líquido de 10 milhões de
UFIR’s), e se o índice de endividamento (Passivo Circulante + Exigível a Longo
Prazo, dividido pelo Patrimônio Líquido) não exceder a 1,2, computando-se o
montante de Notas Promissórias a serem emitidas. Além disso, o valor nominal da
Nota Promissória não poderia ser inferior a 80 mil UFIR’s na data da deliberação
da emissão e, a distribuição pública de notas promissórias só pode ser iniciada
após:


            Concessão do registro da operação na CVM;
            Publicação       do   anúncio   de   início   de   distribuição,   contendo
              informações referentes à distribuição, pelo menos uma vez, em
              veículo de livre escolha da companhia emissora;
            Colocação do prospecto à disposição para entrega aos investidores,
              sendo que cada adquirente de nota promissória deverá receber cópia
              do prospecto, cabendo a instituição líder do lançamento, a pedido da
              CVM, comprovar tal entrega.




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       O prospecto é o documento que contém os dados básicos sobre a
operação e a companhia emissora, dele devendo constar no mínimo:


           Informações detalhadas sobre o lançamento e a companhia
              emissora;
           Informações sobre o garantidor, anexando as demonstrações
              financeiras relativas ao último balanço semestral levantado;
           Ata de reunião que deliberar a emissão das notas promissórias;
           Cópias dos contratos de linha de crédito contratadas quando da
              emissão,        concedidas   por   instituição   financeira   habilitada   e,
              disponíveis, de forma irrevogável e irrestrita, quando do resgate das
              notas promissórias, ou seguro de crédito, irrevogável e irrestrito.


       A companhia também deve publicar anúncio de encerramento da
distribuição de notas promissórias.


       A colocação de notas promissórias no mercado deve ser feita em mercado
de balcão ou em bolsa de valores, por meio de instituição integrante do sistema de
distribuição de valores mobiliários.


       O investidor que compra nota promissória pode vende-la antes do prazo de
vencimento, mediante endosso em preto, ou seja, deve indicar a pessoa para
quem o direito creditício é transferido. Além disso, somente é admitido o endosso
sem garantia, ou seja, o endossante não pode garantir o pagamento da nota
promissória no vencimento.


       As notas promissórias devem estar registradas no CETIP ou em outro
sistema de custódia e de liquidação autorizado pela Banco Central, para que
possam: (i) ser objeto de operações de intermediação pratixadas pelas instituições
financeiras e demais sociedades autorizadas pelo Banco Central a funcionar; (ii)
integrar as respectivas carteiras e as relativas aos fundos administrados pelas



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referidas instituições; (iii) integrar as carteiras das sociedades seguradoras,
sociedades de capitalização e entidades abertas e fechadas de previdência
privada.Existe o NOTA (Sistema de Nota Promissória), administrado pela ANDIMA
e operacionalizado pela CETIP, e o BOVESPA FIX.Notas promissórias tem valor
de face e data de vencimento definidos, sendo cotadas no mercado por um valor
inferior ao valor de face, de modo que a remuneração do investidor consiste
exatamente nessa diferença, denominada deságio. Como o emitente do
commercial paper promete pagar o investidor possuidor do título uma certa
quantia fixa em uma data futura determinada, a diferença entre essa quantia e o
valor face, corresponde à remuneração do investidor.


Exemplo:


VF = valor de face = 1.000,00
P = preço de negociação = 900,00 (deságio = 10%)
n = número de meses até o vencimento = 1
d = despesas de lançamento = 30 (3%)
v = valor líquido recebido pela emissora = P – d = 870,00



 Custo efetivo da operação para a emissora ( i ):           Rentabilidade para o investidor ( r ):
               n                                                            n
 VF = v x (1+i)                                             VF = P x (1 + r)
                          1                                                         1
 1.000,00 = 870 x (1 + i)                                   1.000,00 = 900 x (1 + r)

 i = 14,94%                                                 i = 11,11%




        Na data de vencimento, a nota promissória deve ser liquidada. A emissora
pode, havendo anuência expressa do titular, resgatar antecipadamente as notas
promissórias, observando o prazo mínimo de 30 dias. No caso de resgate parcial,
deve ocorrer sorteio ou leilão. O resgate da nota promissória implica na extinção
do título, pois é vedada sua manutenção em tesouraria.




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       As notas promissórias se assemelham às debêntures, pois, em vez de
contrair empréstimos bancários, a empresa pode emitir títulos representativos de
crédito junto a diversos investidores, tornando-se devedora destes. No entanto,
diferenciam-se da debêntures, basicamente, em virtude do prazo da operação,
pois, enquanto estas vencem no longo prazo, as notas promissórias vencem no
prazo de 30 a 180 dias, quando emitidas por companhia fechada, ou de 30 a 360
dias, na hipótese de emissão por companhia aberta. Além disso, as debêntures
normalmente pagam juros durante o carregamento do papel, enquanto as notas
promissórias geralmente conferem rendimentos a seus titulares apenas na data de
vencimento. Em relação aos aspectos da CVM, as notas promissórias têm um
trâmite mais rápido e um custo de registro na CVM menor que o das debêntures.
Em virtude dessas diferenças, notas promissórias destinam-se, em regra, à
captação de capital de giro, enquanto debêntures são emitidas para captação de
recursos para projetos de prazos mais longos.


BOVESPA – Bolsa de Valores do Estado de São Paulo


       Bolsas de valores, em todo o mundo, são instituições centrais – física e
economicamente. Não se estranhe, pois, que a Bovespa, maior centro de
negociação de ações da América Latina, se situe no Centro de São Paulo, um
local de intenso movimento e grande visibilidade, aberto à visitação pública nos
fins de semana. A Bolsa dista apenas dois quarteirões do local de nascimento da
cidade, no Pátio do Colégio. Muito perto dali estão o marco zero da cidade e a
Catedral da Sé. Entre 1715 e 1725, foi construída, no antigo Largo do Rosário, a
Igreja de Nossa Senhora do Rosário dos Homens Pretos, a um tempo em que a
Rua XV de Novembro, onde a Bovespa viria a instalar-se, era denominada,
Travessa do Rosário.


       Até o século 19, era uma rua de lojas de armarinhos, secos e molhados e
pequenas oficinas. Apenas no começo do século 20 foi ocupada por lojas de
artigos luxuosos, casas importadoras, confeitarias, cafés, um dos pontos



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prediletos para passeios elegantes, até que, com o crescimento do setor
financeiro, cedeu seu espaço ao comércio bancário. Lideranças empresariais que
surgiram no rastro da riqueza do café logo perceberam a importância da Bolsa. A
primeira bolsa de valores brasileira nasce nesse contexto, em 23 de agosto de
1890, na antiga Rua do Rosário, hoje João Brícola.


       Ali Emílio Rangel Pestana reuniu-se com um grupo de corretores
independentes e fundou uma bolsa para negociar valores mobiliários e café, a
Bolsa Livre de São Paulo, hoje conhecida como Bovespa. A história do prédio da
Bolsa, no número 275 da XV de Novembro, tem cerca de sete décadas. A fachada
tem três portas grandiosas e um painel domina a recepção. Integram-se a cidade
e o mercado de capitais. E a história da Bovespa prossegue no Centro de
Memória, na biblioteca, no pregão viva-voz e no sistema eletrônico Mega Bolsa. O
edifício que abriga a Bovespa simboliza uma época de prosperidade e influência
européia. Construído na década de 40, tem corredores amplos e majestosos.


       Com estilo neoclássico, tem uma arquitetura elegante, em que se
combinam mármores e painéis num conjunto harmônico e sóbrio, com equilíbrio e
simetria. Uma de suas marcas é a sofisticação. As escadas são de mármore
importado da Itália. Há obras de arte, móveis clássicos, dois auditórios e um cofre
belíssimo. O prédio foi adquirido em leilão, no final de 1986, tendo servido como
sede do Banco do Commercio e Industria de São Paulo. Nele se instalou a Bolsa
em 1990, ao completar 100 anos. O edifício passou por uma reforma em que a
área total passou de 12 mil m2 para 18 mil m2. Com 10 andares, abriga 600
funcionários e cerca de 200 operadores do pregão viva-voz, além da Companhia
Brasileira de Liquidação e Custódia (CBLC).


       O pregão foi reformado, em 2004, para atender melhor o público. O amplo
salão de negociações ganhou novo visual, com tons mais claros, em substituição
ao tradicional e sóbrio ambiente. A Biblioteca Emílio Rangel Pestana e o espaço
de exposição do Centro de Memória, que ficavam no subsolo, foram transferidos



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para o número 38 da Rua 3 de Dezembro, a 50 metros do prédio principal da
Bolsa.


BM&F – Bolsa de Mercadorias & Futuros


         A Bolsa Brasileira de Mercadorias foi concebida para ser a bolsa do
agronegócio brasileiro, tornando-se o elo entre agricultura, comércio, indústria,
sistema financeiro e o governo. E, com isso, viabilizar a participação da iniciativa
privada no financiamento da produção.


         A grande motivação sócio-econômica para sua constituição foi a
necessidade de modernizar os canais de comercialização de produtos
agropecuários no País e oferecer aos órgãos governamentais instrumento
eficiente e confiável para o exercício da política agrícola.


         A Bolsa Brasileira de Mercadorias tem como principal objetivo organizar,
desenvolver e prover o funcionamento, por meio de sistemas de negociação, de
transações com mercadorias, bens, serviços e títulos, nos mercados primário e
secundário, nas modalidades a vista, a prazo e a termo.


         No desenvolvimento dos sistemas da Bolsa Brasileira de Mercadorias,
foram levados em conta fatores estruturais, dos quais se destacam os mais
importantes:

         1. a necessidade de organizar o mercado físico, de forma a atrair compradores e
            vendedores interessados em preços transparentes para seus produtos;
         2. a necessidade de viabilizar o mercado secundário de títulos por meio do
            endosso eletrônico desses papéis, com vistas em dar liquidez a esse mercado,
            condição essencial para a consolidação de um mercado primário efetivamente
            ativo e capaz de estimular a participação da iniciativa privada;
         3. a necessidade de instituir endereço único para os agentes do agronegócio
            registrarem seus títulos e contratos, para o governo registrar e lançar seus
            instrumentos de política agrícola e para os produtores rurais e cooperativas
            registrarem os títulos representativos de suas mercadorias depositadas em
            armazéns certificados;




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       4. a necessidade de viabilizar a participação de investidores – pessoas físicas e
          jurídicas, instituições financeiras, investidores institucionais e investidores não-
          residentes – no financiamento da produção, comercialização, carregamento
          dos estoques e estocagem dos produtos agropecuários.

       Cada CRO tem sala de negociação própria. Esta é utilizada pelas
corretoras interessadas em participar do leilão eletrônico do Banco do Brasil e dos
leilões da Conab, igualmente servindo como sala de contingência para as
corretoras.


       A Bolsa Brasileira de Mercadorias é uma associação civil, sem fins
lucrativos, com sede administrativa e foro no Distrito Federal. Ela exerce suas
atividades operacionais por meio das corretoras vinculadas a Centrais Regionais
de Operações (CROs), instaladas nas cidades de Belo Horizonte (MG), Campo
Grande (MS), Curitiba (PR), Fortaleza (CE), Goiânia (GO), Porto Alegre (RS), São
Paulo (SP), Uberlândia (MG) e Escritório em Florianópolis (SC).


       O quadro social da Bolsa Brasileira de Mercadorias é constituído pelas
seguintes categorias de associados:
               associado instituidor: a BM&F, que detém 203 títulos patrimoniais;
               corretoras associadas: sociedades corretoras de mercadorias
                detentoras de 202 títulos patrimoniais.


Produtos disponíveis e de títulos de produtos ou referenciados em produtos


       Para atendimento das necessidades de compradores e vendedores foi
desenvolvido sistema de negociação com dois ambientes de ofertas: o pregão por
prazo determinado e o pregão dinâmico, a fim de receber ofertas firmes de títulos
custodiados no Sistema de Registro de Custódia de Títulos do Agronegócio
(SRCA) e de produtos disponíveis, de acordo com a estratégia de utilização de
cada cliente.




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       O pregão por prazo determinado é próprio para ofertas com prazo ou tempo
estabelecido pelo cliente. Encerrado o prazo, o negócio é considerado fechado. O
tempo de exposição da oferta à interferência de melhor preço é determinado pelo
cliente e administrado pela Bolsa Brasileira de Mercadorias, que leva em conta a
liquidez de mercado e a continuidade de formação de preços.


       O pregão dinâmico obedece aos princípios gerais do pregão por prazo
determinado, exceto quanto ao pronto fechamento do negócio quando o
interessado oferecer lance igual ao preço ofertado.


       O sistema permite aos operadores com acesso autorizado negociar
produtos e títulos nos mercados da Bolsa Brasileira de Mercadorias dos escritórios
de suas corretoras, via internet, em ambiente seguro. Possibilita, ainda, o
lançamento e o registro de ofertas, consulta à lista de ofertas válidas e aos
negócios realizados, solicitação de cotações de ativos/mercadorias oferecidos à
negociação e a troca de mensagens entre os operadores.


Registro de negócios de balcão para produtos físicos e títulos


       A Bolsa Brasileira de Mercadorias criou esse registro visando incentivar o
registro de negócios realizados entre compradores e vendedores, com a
intermediação de corretoras associadas fora dos ambientes de negociação.


       O registro foi construído para aceitar as condições pactuadas entre as
partes, de modo a não interferir nas condições do negócio, que são dinâmicas e
admitem as mais variadas formas de fixação de preços, concessão de
adiantamentos, pagamento no ato da formalização do negócio ou pagamento
contra entrega da mercadoria ou do título, com sinal ou sem sinal.


       Dentre os principais atrativos para que as corretoras registrem seus
contratos na bolsa, estão a possibilidade de adesão das condições do contrato ao



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Juízo Arbitral da instituição – alternativa que agiliza a solução de conflito entre as
partes, dispensando a busca ação judicial – e a opção pela liquidação financeira
por meio da bolsa.


Leilões da Companhia Nacional de Abastecimento
       A Bolsa Brasileira de Mercadorias é contratada pela CONAB para realizar
leilões dos produtos dos estoques governamentais e dos instrumentos de apoio à
comercialização definidos pelo Governo Federal.


       Todas as Centrais Regionais de Operações estão preparadas para operar
os leilões públicos com estrutura de atendimento as corretoras de mercadorias ao
público em geral.


Leilões Eletrônicos do Banco do Brasil


       A Bolsa Brasileira de Mercadorias mantém convênio com o Banco do Brasil
S/A para negociar títulos do Agronegócio e produtos dos estoques de café do
Ministério da Agricultura nos leilões eletrônicos promovidos por meio de editais de
oferta. As corretoras de Mercadorias participam por conta e ordem de clientes,
arrematando os produtos e dando liquidez aos negócios com títulos (CPR e LCA).


Pregão Eletrônico - Licitações públicas e de compras privadas


       Na área de prestação de serviços para o setor público, a Bolsa Brasileira de
Mercadorias desenvolveu o sistema de licitação – modalidade pregão, para
aquisições de bens e serviços comuns pela União, estados e municípios, de
acordo com a Lei 10.520, de 17 de julho de 2002. Caso a prestação de serviços
seja para o setor privado, oferece o sistema de compras – modalidade pregão,
também para aquisições de bens e serviços.




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Estrutura de capital

       Segundo HOJI (2001), de acordo com os estudiosos e doutrinadores da
contabilidade, o capital é um fundo de valores ou conjunto de bens, créditos e
débitos colocados à disposição da empresa, com a finalidade de gerar resultados.


       O capital de uma empresa é investido no Ativo, com o objetivo de gerar
retornos adequados. Esse capital é fornecido por terceiros e pelos acionistas ou
sócios. A parte dos acionistas ou sócios é representada pelo Capital Próprio
(Patrimônio Líquido). Para fins de análise e tomada de decisões sobre estruturas
de capital, são considerados somente os fundos permanentes e de longo prazo,
pois as estruturas de capital, por serem de natureza estratégica, não são
freqüentemente alteradas.


       De acordo com GITMAN (2001), a estrutura ótima de capital da empresa
resulta do equilíbrio dos custos e benefícios dos empréstimos, para minimizar o
seu custo médio ponderado de capital.


       A estrutura de capital é uma das áreas mais complexas na tomada de
decisão financeira, devido aos seus inter-relacionamentos com outras variáveis de
decisões financeiras. Para atingir o objetivo da empresa, a maximização da
riqueza dos proprietários, o administrador financeiro deve ser capaz de avaliar a
estrutura de capital da empresa e entender o seu relacionamento com o risco.


       Todos os itens constantes do lado direito do balanço da empresa, com
exceção dos passivos circulantes, são fontes de capital. e tal termo denota os
fundos a longo prazo da empresa. O balanço simplificado abaixo indica a divisão
do financiamento a longo prazo da empresa em dois componentes: capital de
terceiros e capital próprio.




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                        Demonstração de Estrutura de Capital



                                 a i s icl t
                                  sv r a e
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                                                     ci
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                                 Lrs edi


       HOJI (2001)



Abordagem ortodoxa

       Segundo BREALEY & MYERS (1998), em geral, a empresa pode optar por
qualquer estrutura de capital. Pode emitir ações preferenciais com taxas variáveis,
debêntures conversíveis. Pode fazer operações de Leasing, “swaps” de taxas de
juros, e usar contratos a termo. Como o número de instrumentos é tão grande, as
variações de estrutura de capital são infinitas.


       Como deveria uma empresa escolher a proporção entre capital de terceiros
e capital próprio? Em termos gerais, qual é a melhor estrutura de capital para a
empresa? O enfoque a essa questão é chamado pelos autores de teoria da pizza.
A pizza em questão é a soma dos direitos financeiros sobre a empresa, dívidas e
ações, no caso apresentado. Defini-se o valor da empresa como sendo dado por
essa soma. Portanto, o valor da empresa, V, é - V= B+S - onde B é o valor de
mercado das dívidas e S é o valor de mercado das ações. A figura abaixo
representa duas maneiras possíveis de repartir essa pizza entre ações e dívidas:
40% - 60% e 60% - 40%. Se o objetivo da administração da empresa for, tornar o
valor da empresa tão elevado quanto possível, então a empresa deveria optar pela
proporção entre capital de terceiros e capital próprio que torne essa pizza o valor



Prof. Mestre Luís Carlos Faria                                                  44
Professor Luís Carlos Faria

total V tão grande quanto possível.


       Esta discussão suscita duas perguntas importantes:
           a) Por que deveriam os acionistas da empresa preocuparem-se com a
              maximização de toda a empresa se o valor é, por definição, a soma
              de capital de terceiros e capital próprio? Em lugar disso, porque os
              acionistas não deveriam preferir a maximização apenas do que lhes
              pertence?


           b) Qual a proporção entre capital de terceiros e capital próprio que
              maximiza o valor da riqueza dos acionistas?


               Dois Modelos de Estrutura de Capital – Teoria da Pizza




              ROSS, et all (1995)



       De acordo com, ROSS et all (1995), a estrutura de capital que maximiza o
valor da empresa, é aquela na qual os administradores financeiros devem
escolher para os acionistas. Os administradores deveriam procurar maximizar o
valor da empresa e as alterações de estrutura de capital que beneficiam os
acionistas, se é somente o valor da empresa que aumenta. Inversamente, essas
alterações prejudicam os acionistas quando o valor da empresa diminui.




Prof. Mestre Luís Carlos Faria                                                 45
Professor Luís Carlos Faria

       Este resultado vale, em geral, para mudanças de estrutura de capital de
muitos tipos diferentes (este resultado pode deixar de ocorrer com exatidão no
caso mais complexo, em que a dívida tem uma possibilidade substancial de
inadimplência). Assim, os administradores devem escolher, a estrutura de capital
que julguem dever produzir o mais alto valor para a empresa, pois esta estrutura
de capital será mais benéfica para os acionistas.


Abordagem Modigliani e Miller – “MM”

       Conforme destacado por BREALEY & MYERS (1998), a colocação anterior
mostra que a estrutura de capital que produz o mais elevado valor para a
empresa, é a mais benéfica para os acionistas. Para tanto, deve-se determinar a
estrutura específica de capital que produz o máximo valor para a empresa.
Infelizmente, isso é impossível.


       Modigliani e Miller (MM) (trabalho original publicado em 1958, M. The cost
of capital, corporation finance and the theory of investment. American Economic
Review, junho 1958), apresentam um argumento convincente dizendo que uma
empresa não pode alterar o valor total de seus títulos mudando as proporções de
sua estrutura de capital. Em outras palavras, o valor da empresa é sempre o
mesmo, qualquer que seja sua estrutura de capital. E ainda em outras palavras,
nenhuma estrutura de capital é melhor ou pior do que qualquer outra para os
acionistas da empresa. Este resultado um tanto pessimista é a famosa Proposição
I de MM.


       Esta, talvez, seja a proposição mais importante em toda teoria de finanças.
Na verdade, é considerado como ponto de partida das modernas finanças de
empresa. Antes de MM, o efeito do endividamento sobre o valor da empresa era
considerado complexo e tortuoso. Modigliani e Miller forneceram um resultado
extraordinariamente simples: se as empresas que utilizam capital de terceiros
estiverem superavaliadas, os investidores racionais simplesmente tomarão
emprestado por conta própria para comprar ações das empresas que não usam


Prof. Mestre Luís Carlos Faria                                                 46
Professor Luís Carlos Faria

capital de terceiros. Esta substituição, às vezes, é mencionada como sendo uma
alavancagem feita em casa. Enquanto os indivíduos captarem (e aplicarem) nos
mesmos termos que as empresas, serão capazes de duplicar os efeitos do
endividamento empresarial em suas próprias contas.


       Com isso, MM           mostram que o endividamento não afeta o valor da
empresa. Como foi mostrado anteriormente que o bem estar dos acionistas, está
diretamente relacionado ao valor da empresa, o exemplo indica que as mudanças
da estrutura de capital não podem influenciar o bem – estar dos acionistas.




Alavancagem financeira

       Os teóricos de finanças não tem conseguido avançar ou refutar as
proposições de Modigliani e Miller. Contudo, o mundo real reconhece a separação
de capital próprio e capital de terceiros, entendendo basicamente que o capital de
terceiros pode ter sua devolução exigida nos vencimentos contratuais e, que, nem
sempre os mercados financeiros estão prontos a repactuar o endividamento
financeiro.


       Considerando essas premissas, a abordagem ortodoxa é que tem
prevalecido nos modelos de análise financeira, que equivale dizer, que deve-se
buscar uma estrutura de capital de beneficia os acionistas. Na abordagem
ortodoxa, o uso de capital de terceiros é efetuado com o intuito de maximizar a
riqueza dos acionistas e, a administração da empresa deve utilizar o capital de
terceiros para dar vantagens de rentabilidade para o capital próprio. Este conceito
é denominado de alavancagem financeira.


       Segundo, HOJI (2001), a alavancagem financeira ocorre quando o capital
de terceiros (de longo prazo) produz efeitos sobre o patrimônio líquido. O processo
é como se o capital de terceiros, utilizando-se de uma “alavanca”, produzisse
efeitos (positivos ou negativos) sobre o patrimônio líquido.


Prof. Mestre Luís Carlos Faria                                                  47
Professor Luís Carlos Faria



       As riquezas de uma empresa são geradas pelos ativos, que são financiados
pelo capital próprio e de terceiros. Portanto, para aumentar a riqueza dos
acionistas ou sócios, o Retorno sobre o Ativo Total (RAT) deve ser superior ao
Retorno sobre o Patrimônio Líquido (RPL).


       Analise-se     a   demonstração     de      resultado   da   tabela   abaixo    -
(Demonstrações de resultado ajustado), sob duas hipóteses: (A) Ativo Total, no
valor de R$ 500.000,00, financiado; (B) 60% do Ativo Total             R$ 300.000,00
financiado pelo capital de terceiros.


                          Demonstração de Resultado Inicial


      Vendas                                                            1.000.000

      ( - ) Custo dos Produtos Vendidos                                 (300.000)
      ( = ) Lucro Bruto                                                  700.000
      ( - ) Despesas Administrativas e de Vendas                        (500.000)
      ( = ) Lucro antes do Imposto de Renda e Juros                      200.000


       HOJI, (2001)



       São utilizadas as seguintes equações para medir as rentabilidades do Ativo
e do Patrimônio Líquido.


       O RAT é medido com base no lucro depois do Imposto de Renda e antes
dos juros (LDIRAJ) em relação ao Ativo Total (AT).


              RAT = LDIRAJ
                          AT




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 Professor Luís Carlos Faria

          O RPL é medido com base no Lucro Líquido (LL) em relação ao Patrimônio
 Líquido (PL).


                RPL = L L / PL


          As Demonstrações de Resultado Ajustado (após o imposto de renda e
 juros), sob as hipóteses A e B, podem ser comparadas conforme abaixo:


                         Demonstrações de Resultado Ajustado


                                                           Hipótese A     Hipótese B
Vendas                                                       1.000.000      1.000.000

( - ) Custo dos Produtos Vendidos                            (300.000)      (300.000)
( = ) Lucro Bruto                                              700.000       700.000
( - ) Despesas Administrativas e de Vendas                   (500.000)      (500.000)
( = ) Lucro antes do Imposto de Renda e Juros                  200.000       200.000
( - ) Imposto de Renda 25%                                     (50.000)      (50.000)
( = ) Lucro depois do IR antes dos Juros                       150.000       150.000
( - ) Juros                                                          0      (105.000)
( + ) Economia de IR sobre Juros: 25%                                0         26.250
( = ) Lucro Líquido                                            150.000         71.250


 HOJI, (2001)



          Hipótese A: Nessa hipótese, o PL é de R$ 500.000. As rentabilidades são:


                RAT = 150.000 = 0,30 ou 30%
                       500.000


                RPL = 150.000 = 0,30 ou 30%
                       500.000


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Professor Luís Carlos Faria



         Hipótese B: Nessa hipótese, o capital de terceiros é de R$ 300.000,00 e o
Patrimônio Líquido é de R$ 200.000,00. As rentabilidades são as seguintes:


              RAT = 150.000 = 0,30 ou 30%
                      500.000


              RPL =    71.250 = 0,35625 ou 35,625%
                      200.000


         Na hipótese A, o RAT é igual ao RPL (30%), pois não existe alavancagem
financeira, por não estar sendo utilizado o capital de terceiros para financiar o
ativo.


         Na hipótese B, o RAT é de 30% (o mesmo da hipótese A), mas o RPL é de
35,625%, o que significa que existe alavancagem financeira favorável, pois o RPL
é maior do que o RAT. Isso ocorre porque a empresa está financiando o ativo,
utilizando o capital de terceiros que custa, nominalmente, 35% ($105.000 /
$300.000 = 35%), mas em termos efetivos custa 26,25% ($ 78.750 / $ 300.000 =
26,25%), em conseqüência do benefício do Imposto de Renda, pois as despesas
de juros são deduzidas da base de cálculo do Imposto de Renda.


         A seguinte Demonstração de Resultado, desdobra o lucro líquido gerado
pelo capital próprio e pelo capital de terceiros, facilitando assim a compreensão do
efeito da alavancagem financeira. Podemos verificar que a utilização do capital de
terceiros gerou um lucro líquido adicional de R$ 11.250.


                 Demonstração de Resultado Desmembrado da Hipótese B


                                                Capital      Capital de      Total
                                                Próprio       Terceiros     (100%)



Prof. Mestre Luís Carlos Faria                                                       50
 Professor Luís Carlos Faria


                                                 (40%)         (60%)

Lucro antes do Imposto de Renda e Juros             80.000        120.000      200.000
( - ) Imposto de Renda                             (20.000)      (30.000)     (50.000)
( = ) Lucro depois do IR antes dos Juros            60.000         90.000      150.000
( - ) Juros                                              0      (105.000)    (105.000)
( + ) Economia de IR sobre Juros: 25%                    0         26.250       26.250
( = ) Lucro Líquido                                 60.000         11.250       71.250


 HOJI (2001)



        O Ativo Total gerou lucro antes do Imposto de Renda e juros de R$ 200.000.


          Pelas condições da hipótese B, o capital próprio financiou 40% do Ativo
 Total e o capital de terceiros, 60%. Portanto, o lucro antes do Imposto de Renda e
 dos juros foi dividido proporcionalmente ao capital utilizado pelo Ativo Total. O
 lucro líquido de R$ 11.250 gerado pelo capital de terceiros pertence ao detentor do
 capital próprio, que “obteve” o lucro incremental sem fornecer o respectivo fundo.




 Grau de alavancagem financeira

          De acordo com, HOJI (2001), a análise do grau de alavancagem financeira
 (GAF) é um importante instrumento de gestão financeira. Porém, a análise
 adequada do GAF deve ser feita com base em demonstrações financeiras livres
 de efeitos inflacionários.




          O grau de alavancagem financeira (GAF) é calculado com a seguinte
 fórmula:


                                           RPL
                                  GAF =
 Prof. Mestre Luís Carlos Faria            RAT                                    51
Professor Luís Carlos Faria




       Para calcular o GAF, pode-se utilizar o RPL calculado com o Lucro líquido
antes do Imposto de Renda, mas, nesse caso, o RAT também deve ser calculado
com o Lucro antes de Imposto de Renda. O GAF calculado será o mesmo que o
calculado com o Lucro líquido depois do Imposto de Renda.


       Os diversos graus de alavancagem financeira podem ser interpretados:


 GAF = 1: Alavancagem financeira nula
 GAF > 1: Alavancagem financeira favorável
 GAF < 1: Alavancagem financeira desfavorável

       Utilizando os dados do exemplo anterior, pode-se calcular o GAF.
       GAF = 30% / 30% = 1 ocorreu alavancagem financeira nula
       GAF = 35,625 / 30% = 1,1875


       O GAF de 1.1875 significa que a alavancagem financeira é favorável em
18,75%, ou seja, o capital de terceiros está contribuindo para gerar um retorno
adicional de 18,75% sobre o patrimônio líquido. Se o GAF for menor do que 1, a
empresa precisa reavaliar sua estrutura de capital, pois ela está se
descapitalizando.


       Outra metodologia de mensuração de Grau de Alavancagem Financeira é:
                       GAF =               MC
                                 Lucro líquido antes do IR
Conceitos de Capital


Capital Próprio




Prof. Mestre Luís Carlos Faria                                                52
Professor Luís Carlos Faria

       Empiricamente, sabe-se que os investimentos com prazo de retorno longo
ou de alto grau de risco devem ser financiados com capital próprio. O capital
próprio é obtido por meio da venda de ações preferenciais e ordinárias e com os
lucros retidos.


       Uma empresa precisa manter equilíbrio entre capital próprio e o capital de
terceiros. A partir de determinado grau de alavancagem financeira, o custo
empréstimo torna-se excessivamente alto a ponto de inviabilizar sua captação.
Existem ramos de atividades econômicas que permitem maior ou menor grau de
alavancagem financeira.


       O capital próprio é representado pelo patrimônio líquido da empresa. No
cálculo do custo do capital próprio, há que se considerar os custos das ações e
dos lucros retidos.


Lucro acumulados


       Os lucros acumulados são lucros retidos por diversos motivos. Caso não
fossem retidos, seriam distribuídos aos acionistas. Pela visão do acionista, os
lucros não distribuídos equivalem a um reinvestimento na empresa. Portanto a
retenção dos lucros somente se justificaria se a expectativa do retorno sobre os
fundos reinvestidos fosse pelo menos igual ao retorno que os acionistas obteriam
em investimentos com o mesmo nível de risco.


       Para a empresa, o custo dos lucros retidos, é equivalente ao custo de
emissão de ações ordinárias totalmente subscritas e integralizadas, sem o deságio
e as demais despesas.
Emissão de novas ações


       Para o emissor de novas ações, o custo da ação preferencial é diferente do
custo da ação ordinária, mesmo que tenha os mesmos direitos sobre o lucro



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remanescente, pois os seus preços de mercado são diferentes, por diversos
motivos: somente a ação ordinária tem direito de voto, a ação preferencial tem
prioridade na distribuição do lucro, etc.


       O preço de emissão de novas ações deve ser inferior ao preço praticado no
mercado, para despertar o interesse dos subscritores. Além de estar
subprecificada, a empresa emissora receberá um valor líquido descontado do
custo de underwriting, baseado no modelo de precificação com crescimento
constante.


Capital de terceiros


       A taxa bruta de juro é formada pela taxa de inflação e pela taxa de juro real
(que, por sua vez, é composta de taxa livre de risco e taxa de risco). O custo do
capital de terceiros é a taxa de retorno pela qual o investidor deseja ser
remunerado pelo risco que estará correndo temporariamente, ao ceder seu capital
ao tomador.


       Basicamente, o capital de terceiros pode ser obtido por meio de
empréstimos, financiamentos e emissão de títulos de dívida.




Custo Médio Ponderado de Capital

       De acordo com ROSS et all (1995), o custo médio de capital, é o resultado
da média ponderada dos custos de capital próprio e capital de terceiros, é
denominado custo médio ponderado de capital.


       De acordo com GITMAN (2001), o Custo Médio Ponderado de Capital
(CMPC), da empresa é a entrada chave para o processo de tomada de decisão de
investimento. A empresa deve fazer somente aqueles investimentos para os quais
o retorno esperado é maior do que o custo médio ponderado de capital.


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Certamente, a qualquer momento, os custos de financiamento da empresa e
retornos de investimentos, serão afetados pelo volume de financiamentos e
investimentos feitos. Os conceitos do custo médio ponderado de capital e o perfil
de oportunidade de investimento fornecem mecanismos por meio dos quais as
decisões     de    financiamentos   e   investimentos   podem     ser   tomadas
simultaneamente.


       O custo médio ponderado de capital, pode variar ao longo do tempo
dependendo do volume de financiamento que a empresa planeja levantar. À
medida que ele aumenta, o custo de vários tipos de financiamento aumentarão,
elevando o custo médio ponderado de capital da empresa. Portanto, é
interessante calcular o custo marginal ponderado de capital, o qual é
simplesmente o custo médio ponderado de capital associado a unidade monetária,
seguinte do financiamento novo total. Esse custo marginal é relevante para
decisões correntes. O custo marginal ponderado de capital (CMPC) é o custo
médio ponderado de capital (CMPC) associado à próxima unidade monetária do
novo financiamento total. Tendo em vista que os componentes do custo de
financiamento – dívidas, ações preferenciais e ações ordinárias – aumentam à
medida em que os maiores montantes são levantados, o (CMPC) é uma função
crescente do nível total de financiamento. Aumentos nos custos dos componentes
de financiamento ocorrem porque, quanto maior o montante do novo
financiamento, tanto maior o risco para o fornecedor de fundos. Em outras
palavras, fornecedores de fundos exigem maiores retornos na forma de juros,
dividendos ou crescimento como compensação pelo aumento do risco introduzido
pelos maiores volumes de novos financiamentos.


       Outro fator que causa aumento no custo médio ponderado de capital, é o
uso de ações ordinárias para o financiamento. Um novo financiamento fornecido
por ações ordinárias será tirado dos lucros retidos disponíveis até a exaustão e
então será obtido do financiamento por novas ações ordinárias. Tendo em vista
que os lucros retidos, são uma forma menos dispendiosa de financiamento por



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ações ordinárias do que a venda de novas ações ordinárias, uma vez que os
lucros retidos foram exauridos, o custo médio ponderado de capital aumentará
com o acréscimo de novas ações ordinárias mais dispendiosas.


          Continuando com o exemplo numérico em utilização, apresentamos o
cálculo do custo médio ponderado de capital para os Anos 1 e 2 do exemplo.


                                 Leasing e o Custo Médio Ponderado de Capital


                                                        À vista                              Leasing
                                            Contabilização     Contabilização    Contabilização    Contabilização
                                              Incorreta           Correta          Incorreta          Correta

 Vendas                                             200.000          200.000            200.000           200.000

 (-) Custo Variável das Vendas                     (110.000)         (110.000)         (110.000)         (110.000)

 Lucro Bruto/Margem de Contribuição                  90.000           90.000             90.000            90.000


 (-) Despesas Operacionais Fixas                     (50.000)         (50.000)           (50.000)         (50.000)
 (-) Depreciação                                      (8.000)          (8.000)                 0           (8.000)
 (-) Arrendamento Mercantil (Aluguel)                      0                0            (16.487)               0

 Lucro Operacional                                   32.000           32.000             23.513            32.000

 (-) Custo Financeiro                                      0           (4.800)                 0           (4.752)

 Lucro Líquido                                       32.000           27.200             23.513            27.248

Grau de Alavancagem Operacional                       2,813             2,813             3,828             2,813

Grau de Alavancagem Financeira                        1,000             1,176             1,000             1,174

Grau de Alavancagem Combinada                         2,813             3,309             3,828             3,303




          Ao observarmos a Tabela acima, no Ano 1 – Contabilização Incorreta -
detectamos um custo médio ponderado de capital de terceiros maior, pois, foi
considerado um custo de capital próprio de 20% e, não ocorre a participação de
capital de terceiros na estrutura de capital, implicando que o custo médio




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ponderado de capital são os mesmos 20%, adotado como premissa de custo de
capital próprio.


       A situação do Ano 2 segue a mesma tendência. No formato apresentado
pela contabilização correta, podemos identificar a evolução do custo médio
ponderado de capital, decorrente dos juros e das alterações que apresenta a
estrutura de capital da empresa.


       É um outro aspecto fundamental da análise financeira, uma vez que a
correta identificação do custo médio ponderado de capital é o fator mais
importante para os processos decisórios em finanças, já que o custo de capital é o
elemento que une as três decisões financeiras fundamentais, a de investimento,
financiamento e de dividendos.




Obs.: este trabalho destina-se única e exclusivamente ao estudo básico de finanças para os alunos
do Universidade Nove de Julho – UNINOVE.


Confeccionado pelo Professor Mestre Luís Carlos Faria, com o apoio das bibliografias abaixo
relacionadas.




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Referências bibliográficas


GITMAN, L. J. Princípios de Administração Financeira. São Paulo: Bookman,
2001.

_____________. Princípios de Administração Financeira. São Paulo: Harbra,
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Paulo: Pearson, 2003.

ROSS, Stephen A.; et all. Administração Financeira. São Paulo: Atlas, 1995.

____________________. Princípios de Administração Financeira. São Paulo:
Atlas, 2000.

____________________. Administração Financeira. São Paulo: Atlas, 2002.

PADOVEZE, Clóvis Luís. Contabilidade Gerencial. São Paulo: Atlas, 1997.

_____________________. Controladoria Estratégica e Operacional. São Paulo:
Pioneira, 2003.

BRAGA, Roberto. Fundamentos e técnicas de Administração Financeira. São
Paulo: Atlas 1989.

ANDREZO, Andréa Fernandes, et all. Mercado Financeiro. São Paulo: Thomson,
1999.


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BREALEY, R. A. Princípios de Finanças Empresariais. São Paulo: McGraw – Hill,
1998.

HOJI, Masakasu. Administração Financeira – Uma Abordagem Prática: São Paulo:
Atlas, 2001.




OUTRAS FONTES

www.bovespa.com.br

www.bmf.com.br

www.debentures.com.br

www.andima.com.br

www.cetip.com.br

www.senado.gov.br




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