A riesgo y ventura by 51IOf8

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									                             A riesgo y ventura
                                                             Rocío Ballestero

   En nuestros días, cada vez menos cosas se dejan al azar. Así como los
meteorólogos cuentan con tecnología que les da margen para anticipar
cuándo se avecina un huracán, las clasificaciones de riesgo son uno de los
instrumentos a disposición de quienes compran o venden papeles en el
mercado.

   Son el criterio profesional e independiente de un tercero sobre la
capacidad de pago que tiene una emisión o empresa del principal y los
intereses en los términos y condiciones pactados, incluyendo su habilidad
para poder afrontar eventuales problemas.

   Las firmas evaluadoras definen la solvencia del emisor, la liquidez del
valor y sus características, así como otras variables que puedan incidir en la
calificación.

   “Su función es determinar la viabilidad, oportunidad y, sobre todo, la
seguridad de emprender algún tipo de negocio o contrato, pero no son una
recomendación para comprar, vender o mantener algún valor”, enfatiza
Mauricio Choussy, director ejecutivo de Fitch Centroamérica.

Los emisores deben proporcionar toda la información pertinente, con
estados financieros certificados. La clasificadora no hace auditorías por
aparte ni otorga garantías sobre la autenticidad de la información que
recibe, aunque sí coteja datos y realiza controles cruzados. Un consejo es el
encargado de otorgar la calificación final.

  En el proceso, además de ver los números, se incorporan razones
cualitativas, por lo cual las clasificadoras pueden emitir juicios diferentes,
según la rigurosidad con que se apliquen las metodologías o cuán
conservadores sean los analistas.

  “Por todas esas características, también son una herramienta
complementaria a la labor de supervisión y regulación existente en cada
país”, dice Carlos Pastor, asesor de la calificadora salvadoreña Equilibrium.

Así, poco a poco, Centroamérica y República Dominicana avanzan hacia el
fin de los días en que las decisiones de inversión se tomaban con base en la
reputación del emisor.

   “Con la globalización, inversionistas, prestamistas y contrapartes se
enfrentan a un sinnúmero de nuevos emisores y productos de inversión.
Las calificaciones les ayudan a navegar en ese complejo mercado y se ha
vuelto una norma internacional que mide el riesgo con base en parámetros
consistentes, permitiendo hacer análisis comparativos con otros negocios de
la industria", dice Eduardo Uribe, director de calificación de empresas de
Standard and Poor's (S&P).

  En definitiva, las empresas son cada vez más complejas, muchos
capitales familiares se han abierto y entonces las calificaciones sirven para
explicar qué pasa en ellas, las condiciones en que operan y los impactos del
entorno.

  "La idea es potenciar decisiones con base en criterios más objetivos. Se
vende la rentabilidad de un proyecto, no el nombre de un señor o el
apellido de una familia reconocida, que se sabe, ha estado por años en el
negocio, ha operado con éxito y emite sus títulos en ventanilla, y que ahora
podría tener otros socios o una estructura diferente", explica Gary
Barquero, gerente de la Sociedad Calificadora de Riesgo, inscrita en Costa
Rica.

  A su juicio, una calificación es trascendental para dar credibilidad a los
participantes del mercado.

  Sin embargo, los expertos coinciden en que falta mucho por hacer en
materia de educación y cultura bursátil en el istmo. Aún hay inversores que
no prestan atención a la información disponible, y emisores que quieren
una letra solo para colocar bien su papel y abandonan el proceso si la que
reciben no les conviene.

  "Nuestros mercados, poco profundos, emergentes, todavía poco
desarrollados, son muy adversos al riesgo. Todos quisieran ser AAA, lo cual
es imposible. La gente se inclina por los buenos riesgos, cuando en
realidad, como decían los teóricos del manejo de portafolios, no hay
papeles buenos ni malos, sino precios de papeles", expresa Guillermo
Zúñiga, socio de Fitch Centroamérica.

  Un título bueno se supone que debe brindar menos rendimiento, y otro
con mayor riesgo relativo tiene que pagar tasas altas para compensar, pero
debería haber inversionistas para los distintos instrumentos.

  Según Zúñiga, la supervivencia de las calificadoras está en la rigurosidad,
calidad y exigencia de sus evaluaciones, aunque en el corto plazo puedan
perder negocios por ello.

Navegando a media vela. Las clasificaciones son un mecanismo
relativamente joven en la región. Solo en Costa Rica y El Salvador,
poseedores de las bolsas de valores más desarrolladas de la zona, son de
exigencia legal. En Panamá, se dejan a discreción del oferente, mientras
que las demás naciones apenas avanzan en su marco regulatorio.

  Costa Rica es el país con mayor historia en el tema.

  "Nuestro mercado de capitales está compuesto de acciones y títulos de
deuda a largo plazo. Las primeras no se califican, pero los segundos sí, y
desde 1990, toda persona física o jurídica o entidad que realice oferta
pública de títulos y valores debe contar con una clasificación de riesgo de
una institución autorizada", detalla Alejandra Mora, de la Superintendencia
General de Valores.

   Según la funcionaría, dicho mecanismo puede ser usado por los emisores
como una herramienta de mercadeo para captar recursos con costos
diferenciados, en mayor volumen o con más facilidad, mientras que el
inversor se beneficia de un análisis con información privilegiada.

  Para Atlas Eléctrica, que tiene compañías en varios países y operaciones
con diversos bancos en la región, el contar con una calificación AAA desde
1996 ha sido una buena carta de presentación y reflejo de salud financiera.

  A finales del 2000, colocó localmente US$10 millones en bonos, que han
tenido un nivel de bursatilidad exitoso en el mercado secundario. Sin
embargo, el gerente financiero, Carlos Villalobos, considera que entre los
inversionistas la ponderación de ese elemento aún es baja.

   "En el mercado no hay una profundidad importante en las letras de las
emisiones registradas mientras estén los emisores calificados en el tercio
superior. Esto lleva a concluir que no hay mayor discriminación del riesgo.
Además, el común de los inversores reacciona ante el descenso de una
letra, pero pocos consultan previamente la información", afirma.

  El Banco de San José es un caso curioso. Obtuvo una calificación de
Standard and Poor's para una emisión en moneda local equivalente a
US$10 millones, que ni siquiera ha lanzado al mercado porque tiene
suficiente liquidez y que además no es válida para la eventual colocación
doméstica, dado que la clasificadora no está inscrita en el país. Entonces,
¿por qué solicitaron la calificación?

   "Fue parte de un paquete, que incluye nuestras actividades offshore y
nos pareció relevante divulgarlo por el prestigio de la firma. De inmediato
nos abrió puertas a fondos internacionales y pudimos renegociar y mejorar
las condiciones de financiamiento en monto, plazo y tasas de interés de
líneas de crédito que teníamos con bancos del exterior", dice satisfecho el
gerente, Gerardo Corrales.

  Otro emisor poco usual es el Fondo de Inversión Inmobiliario Vista,
también del mercado costarricense, que se calificó de forma voluntaria. El
resultado más evidente: entre abril del 2001 y enero del 2002 creció en un
480%, mientras que el promedio de la industria fue de 79,6%.

  "Por el tamaño, el tipo y la novedad del fondo -que no es financiero-
creímos conveniente introducirlo con su respectiva calificación, que es de
bajo riesgo, ScrAAAf2. Eso le dio más aceptación en el mercado", afirma
Francisco Bonilla, gerente de la Asociación de Corredores de Bolsa (Acobo).

  En menos de un año este fondo por US$20 millones está prácticamente
cerrado y, debido al éxito, la empresa está por clasificar y lanzar al mercado
otro fondo con características similares, por un monto de US$50 millones.

  En El Salvador, desde hace tres años también es obligatorio que las
emisiones cuenten con su categoría de riesgo. Incluso, las regulaciones de
la Superintendencia de Pensiones son más estrictas: limita a las
Administradoras de Fondos de Pensiones (AFP) a invertir solo en fondos que
cuenten con al menos dos calificaciones y con grado de inversión.

  "A veces parece que se pide mucho, pero en un mercado bursátil es clave
contar con suficiente información. Los inversionistas tienen que poder
comparar las ofertas de tú a tú, con base en mediciones precisas",
considera María Hilda Aguilar, de la superintendencia salvadoreña.

   Aunque para muchas empresas abrir su información al público es un
aspecto sensible, se encaminan a ello conscientes de los beneficios de la
clasificación.

  De acuerdo con Dorys Salazar de Perla, gerente administrativa de
Inversiones Simco, cuyo negocio es arrendar inmuebles a firmas del Grupo
Siman y a terceros, tener una clasificación de riesgo los condujo a
estandarizar los estados financieros, facilitando el manejo de parámetros
de    comparación    con    sus competidores. Inicialmente, las emisiones
también fueron una fuente de financia-miento a menor costo.

  "La obligatoriedad es la única manera de que todas las empresas den el
paso de someterse a revisión, y en nuestro caso, vemos el costo asociado
como una inversión. La calificadora se constituye en un auditor más, por el
valor agregado de sus recomendaciones a la gestión de la compañía, con lo
que nos hacemos más eficientes y competitivos", asegura.

  Simco recientemente bajó de estar catalogado como un emisor BBB+ a
BBB- y sus títulos pasaron de A- a BBB, por debilidad en sus flujos de
efectivo futuros, según un reporte de Fitch.

  Su opinión es compartida por Andrés Roshardt, gerente financiero del
Banco Salvadoreño, un emisor EA+, quien dice: "Yo como inversionista voy
a buscar primero las opciones que tengan calificación.

  Lastimosamente el mercado local todavía no le da mucho valor al
instrumento, como sí lo hace el internacional. Y son de mucha ventaja,
ordenan el mercado y atraen la atención de inversionistas internacionales".

   En Panamá, un mercado que destaca por su trayectoria como centro
financiero internacional y por transar más acciones que deuda, la
clasificación es voluntaria. Sin embargo, los emisores que desean ofrecer
sus valores al Sistema de Ahorro y Capitalización de los Funcionarios
Públicos (Siacap), que maneja montos cuantiosos, sí tienen que estar
clasificados con grado de inversión.

  "Esa ha sido una motivación importante para que muchas empresas den
el paso, aunque es una tendencia incipiente, más apreciada por los
conocedores que por el público en general", comenta Nadiuska López,
directora de mercados e intermediarios de valores de la superintendencia de
ese país.

 Un caso ilustrativo es La Hipotecaria S.A., líder en el financiamiento de
viviendas para el sector medio. En 1997 hizo una titularización de hipotecas
por US$15 millones, clasificada como BBB+, y están preparando una
segunda, por US$10 millones, que esperan esté lista en mayo.

  "Los fondos de jubilación están creciendo y muchos emisores no
queremos privarnos de venderles", reconoce el gerente general, John
Rauschkolb, quien confía en que se está promoviendo la evolución del
mercado.

   En su opinión, la crisis económica también ha contribuido. Ante sonadas
quiebras como la de Adelag, una empresa de amplia trayectoria con más de
US$100 millones de "papel" en la calle, los inversionistas se vuelven más
selectivos y demandantes, mientras que los emisores se ven presionados a
diferenciarse.

  Precisamente, esa fue la chispa para el Global Bank, el cuarto banco
panameño en total de activos. En marzo del 2001 sacó a bolsa una emisión
de bonos corporativos por US$40 millones, con clasificación AA, que
marcó un hito en la historia bursátil en ese país.

  La caída de importantes grupos y la desaceleración económica estaba
haciendo mella, así que para el éxito de la emisión se consideró necesario
obtener una calificación de riesgo robusta, que permitiera ganar la
confianza del inversionista.
  "Quedamos solo un escalón por debajo de la máxima calificación y el
respaldo de los inversionistas fue contundente. A tal punto que hubo
sobredemanda por los bonos y más del 80% de la emisión fue colocada
entre inversionistas institucionales", destaca Darío Berbey, gerente de la
institución.

  Para él, en estos tiempos es crucial contrarrestar la falta de credibilidad
en la información, de lo que dependerá el éxito de las emisiones.

  "Haremos el esfuerzo de continuar con emisiones de calidad de grado de
inversión, pues hemos cosechado los beneficios y tenemos la experiencia",
dice al comentar una reciente colocación que hizo el banco en el mercado
local, por US$20 millones en acciones preferidas, para fortalecer su base
patrimonial.

   En tanto, el intendente de valores de Nicaragua, José Francisco Sáenz,
confía en que la Ley del Mercado de Valores de su país se apruebe en
cuestión de seis meses. Esta incluye la instauración de clasificadoras de
riesgo. Actualmente no hay ninguna inscrita.

   "Eso nos permitirá ponernos a la altura del resto de los países de
Centroamérica. Con la ley de administración de fondos de pensiones se
necesita que haya mayores controles en el mercado y además se
contribuye a que solo saquen emisiones empresas que están en buena
situación", comenta.

  El mercado nicaragüense de capitales es de los menos desarrollados y
casi el 90% de lo registrado es deuda pública.
  En Guatemala el tema también está a nivel de propuesta, y hay especial
interés entre bancos y compañías de seguros, mientras que en Honduras y
en República Dominicana se aprobaron reformas legales para el mercado
de valores, y se está en proceso de implementación.

  En este último país hay una clasificadora local casi lista para inscribirse,
asesorada por una extranjera, pero falta por conformar la Superintendencia
de Valores y el Consejo Nacional de Valores, que son los entes encargados
de fijar plazos para implementar los reglamentos.

  "Las clasificaciones son fundamentales para el desarrollo de nuestros
mercados de capitales, donde tiene que existir total claridad y una mejor
orientación al inversionista. Los latinos somos poco dados a leer prospectos
con abundantes tecnicismos difíciles de entender, pero a todo el mundo le
queda claro que es alto, medio o bajo riesgo", relata Donald Cott, director
ejecutivo de la bolsa de valores dominicana.

  Asimismo, piensa que con esos indicadores las bolsas podrían decidir si
aceptan o no ciertas emisiones, con el fin de garantizar la salud financiera
del sistema mientras madura como debe.

  "Hemos tenido la suerte de que las empresas que hemos negociado son
de solvencia moral y económica, pero ios tener visión a futuro. Aparte, si
pensando en mercados regionales tenemos que prepararnos y tener
criterios uniformes para evaluara una empresa centroamericana que venga
a operar en República Dominicana y viceversa” amplia el funcionario.

El tamaño limita. Una de las mayores trabas hoy, es el insuficiente
volumen de negocios registrado en la región, que atenta contra la
rentabilidad de las operaciones de clasificación y resulta poco atractivo para
las firmas internacionales.

  Así lo reconocen Eduardo Uribe y Beatriz Coll, de Standard and Poor's
México, para quienes el costo de establecer oficinas, conformar equipos de
trabajo, realizar estudios y efectuar las respectivas gestiones con los
reguladores difícilmente se vería compensado en un mercado tan pequeño,
donde muchas de las emisiones son modestas y a nivel local.

  "Sí vemos con interés grandes proyectos de infraestructura, respaldados
por grupos extranjeros y que requieren financiamiento en dólares", declara
Uribe.
  Figuran entre ellos plantas hidroeléctricas en Panamá y El Salvador y una
red vial en Guatemala.

  "Creemos además que hay potencial con el crecimiento de         los fondos
privados de pensiones, ya que muchas empresas se motivan          a emitir a
sabiendas de que pueden vender en el mercado doméstico si         ofrecen un
buen producto con grado de inversión. Eso ocurrió en México       y en otras
latitudes", afirma Coll.

  De hecho, la creación de los fondos de pensiones privados son el común
denominador en la aparición de las clasificaciones de riesgo en nuestros
países, dado que se han convertido en las principales instituciones
demandantes de instrumentos de mediano y largo plazo.

  Pero al proceso aún le falta madurar. En tanto, la firma se mantiene a la
espera del surgimiento de economías de escala para entrar de lleno o hacer
alianzas con contrapartes locales.
Moody's tiene una posición similar. "Hemos otorgado pocas
calificaciones en América Central, principalmente porque nos hemos
concentrado en evaluar lanzamientos de bonos en el mercado internacional
y hay pocos emisores de esta región orientados a él", especifica David
Moniz, asesor para América Latina de Moody's Investors Service.

Según el experto, en el último año ha habido más actividad en el área
porque los oferentes de valores están aprovechando las crecientes
combinaciones de ahorros locales para fondeo en el mercado doméstico, en
adición al internacional. Por ello es factible que Moody's aproveche la
ventana de oportunidad para servir a clientes, donde quiera que vayan a
pedir prestado. Además percibe una tendencia hacia el financiamiento de
inversiones en infraestructura.


     Firmas presentes en el área
     La política de las clasificadoras de riesgo es difundir toda la
      información posible al público sobre emisores y emisiones, la cual se
      somete a constante revisión. Se vale para ello de la prensa, de
      informes a clientes y sus respectivas páginas Web:

                                  Standard and Poor's, internacional
              www.standardandpoors.com
                                        Moody's,                   internacional.
              www.moodys.com
                                        Fitch      Ratings.        Internacional.
              www.fitchratings.com
                                       Fitch      Centroamérica,     con
              operaciones en Costa Rica, El Salvador, Guatemala y Panamá.
              www.fitchca.com
                                     Sociedad Calificadora de Riesgo,
              Costa Rica. www.scriesgo.com
                                        Equilibrium,          El       Salvador.
              www.equilibrium.com
                                        Global Venture, El Salvador. Está
              por iniciar operaciones.

  Adicionalmente, defiende la importancia de las clasificaciones crediticias
como parte de los mercados de renta fija, al facilitar información y análisis
cruciales para la toma prudente de decisiones y manejo crediticio del riesgo.

 "Los prestatarios se benefician siendo capaces de fondearse en un
ambiente más estable, y reduciendo la incertidumbre se fortalece la
estabilidad en el mercado de capitales. Otros aportes paralelos incluyen su
crecimiento en tamaño y en número de participantes activos tanto de
inversores como de prestatarios” dice.

  "Para nosotros, una emision de más de US$20 millones es importante;
para S&P o Moody’s acostumbradas a operciones sobre los US$100
millones, implica más costos que beneficios. No van a venir por honorarios
inferiores a US$40.000", interviene Barquero.

  Y en el ínterin, la viabilidad de integrar mercados se mece entre el
optimismo y el pesimismo.

  "En República Dominicana se pretende que la clasificadora que se instale
atienda también a Jamaica, Barbados y Trinidad y Tobago. La misma idea
aplica para Centroamérica", declara Cott.

  "Todos queremos ver a la región como un todo, con 35 millones de
habitantes, el asunto es cómo", expresa Barquero.

  Su representada. Clasificadora de Riesgo, ha estado en contactos para
establecerse en El Salvador, Nicaragua y Honduras, pero el mercado les ha
enviado señales de alerta.

  "En el primer caso, tras el terremoto de hace un año, la bolsa ha
experimentado una caída del 35%, y de seis o siete AFP (Administradoras
de Fondos de Pensiones) nacidas hace menos de seis años quedan solo
tres. En Nicaragua nos frenaron la incertidumbre previa al cambio de
gobierno y los problemas de pobreza, mientras que en Honduras hay gente
interesada en tener emisiones y conocer el proceso de clasificación, pero el
huracán Mitch parece ser algo como que nunca se ha termina", cuenta el
analista.

  Es más positivo con respecto a la experiencia en Costa Rica, donde las
emisiones van a buen ritmo, e incluso están creciendo, en parte por la
aprobación de la Ley del Trabajador, que genera una expectativa de
movimiento de muchos millones de dólares y donde más bien la queja es
que "falta papel".

  Los movimientos del sector privado de empresas salvadoreñas que se
inscriben en Panamá y Costa Rica, y viceversa, son la esperanza de Fitch
Centroamérica, firma con operaciones reconocidas en esos mercados y en
Guatemala.

   Considera que hay un número importante de compañías locales con
operaciones regionales que necesitan moverse con facilidad y les conviene
inscribirse en los otros mercados donde tienen presencia, levantar dinero en
otras monedas y disminuir riesgos cambiarlos -dependiendo de si tienen
oportunidades de hacer arbitrajes en monedas o no-. Y dado que ellos
utilizan metodologías homogéneas las pueden acompañar y orientar en todo
el proceso.

Futuro alentador. Más allá de las debilidades, hay coincidencia en que los
mercados regionales de capitales se han fortalecido. Hace cinco años era
impensable tener bancos calificados públicamente o tener fondos de
inversión o fideicomisos.


  Paulatinamente se van entendiendo las ventajas de recoger dinero en los
mercados de valores. En El Salvador y Panamá se observan mayores
posibilidades de captaciones de largo plazo. Costa Rica migra hacia eso y la
cadena continúa. Pero el éxito del proceso exige liquidez en los mercados
secundarios, que es la verdadera función de las bolsas para que, en caso
necesario, los títulos que se tienen hoy se puedan liquidar mañana.

  Asimismo, los expertos ven gran potencial en el campo de las operaciones
estructuradas y las titularizaciones, instrumentos modernos que permiten
que empresas que no tienen acceso al mercado de préstamos bancarios
puedan acceder a la bolsa de valores.

   "Se trata de estructurar las emisiones con la mayor cobertura legal y
financiera posible, de tal manera que los flujos de pago estén garantizados
para quienes adquieren los títulos.

  Por otro lado, son operaciones ideales para mercados poco desarrollados,
porque reducen el nivel de riesgo de las operaciones bursátiles y el número
de default en la etapa de desarrollo del mercado", detalla Choussy.

  Agrega como factores en favor del desarrollo de los mercados el que hay
instituciones multilaterales, bancos corresponsales, reaseguradores e
inversionistas que están requiriendo una clasificación de riesgo de parte de
una firma reconocida internacionalmente y el que dichos indicadores se
estén usando como elementos para facilitar las fusiones y adquisiciones en
los mercados.

  Esto porque el adquiriente y el adquirido          solicitan   una   opinión
independiente sobre los riesgos de cada uno.

  "El contar con clasificadoras de riesgo o promover su participación es una
señal de modernización que da la región con la finalidad de dinamizar el
propio mercado de capitales. Ello permite impulsar el mercado financiero,
atraer inversiones extranjeras y desarrollar entidades destinadas al ahorro e
inversión privada", rescata el asesor de Equilibrium.

  Amén de lo dicho, las clasificaciones de riesgo no evitan las malas
decisiones y de hecho ha habido fallos en las proyecciones por clientes que
entran en cese de pagos, que afectan la credibilidad. Dada esa realidad,
surge otro dilema: ¿qué tanto ayudan a anticipar la ocurrencia de
problemas, o en qué medida reaccionan después de ellos?

   "Aquí, uno si la inserta pierde y si no también. Si alertando una 'X'
circunstancia anunciamos una baja drástica en los valores de determinada
firma y luego se confirma dicen que es una profecía auto-cumplida. Si no lo
hacemos, es que somos unos flojos", opina Zúñiga.
   Sin embargo, considera que las firmas están en deber de ajustar las
letras cuando se considere necesario; para lo cual hay que conocer muy
bien la actividad, la lógica y la estacionalidad de los diferentes negocios.



Tomado de: Estrategia y negocios. -- no. 32 (abr., 2002); p. 59-64.

								
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